2024 Le Tavole Rotonde di Barron’s

Tradizionalmente la rivista Barron’s riunisce due volte all’anno (a gennaio e a luglio) una serie di gestori di fondi e patrimoni per dibattere le prospettive dei mercati per i prossimi mesi.

Le tavole rotonde del 2023 le trovate QUI All’inizio ho riportato come sono andate le azioni “suggerite” dai vari gestori (Barron’s è una rivista seria fornisce il consuntivo). Così vi fate una idea circa i suggerimenti che danno quest’anno (Vangelo di Luca:  Ogni albero infatti si riconosce dal suo frutto: non si raccolgono fichi dalle spine, né si vendemmia uva da un rovo….)

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28/09/24 Barron’s: 21 titoli per puntare sul “momento magico” nel settore sanitario

Il settore si sta riprendendo. Le azioni di molte aziende farmaceutiche e biotecnologiche sembrano ancora allettanti a buon mercato, affermano i nostri relatori della tavola rotonda sulla sanità.

Ho creato un foglio Google con le azioni citate nell’articolo con il loro prezzo aggiornato reperibile QUI

Presso Lauren R. Rublin

Gli investitori sono tornati ai titoli sanitari quest’anno e probabilmente rimarranno. Se sono venuti per la scienza – farmaci di successo per l’obesità, progressi nei trattamenti contro il cancro, nuove terapie cellulari – rimarranno per la storia macro, in particolare per il rallentamento dell’economia e il calo dei tassi di interesse, che tendono a favorire il settore. “Siamo in un momento meraviglioso e magico per la scienza e gli investimenti”, afferma Eli Casdin, chief investment officer e fondatore di Casdin Capital e membro della Barron’s 2024 Healthcare Roundtable.

La performance poco brillante del settore nel 2022 e nel ’23 e un brutale mercato ribassista delle biotecnologie hanno reso le azioni di molte aziende farmaceutiche, biotecnologiche e delle scienze della vita a prezzi allarmanti e allettanti. Allo stesso tempo, i progressi nella diagnostica, nello sviluppo e nella somministrazione di farmaci stanno trasformando alcune malattie un tempo fatali in condizioni croniche e offrendo nuove speranze a milioni di pazienti e ai loro medici.

Mentre il contesto normativo è motivo di qualche preoccupazione, in parte a causa dell’introduzione delle negoziazioni sui prezzi dei farmaci Medicare, è probabile che le autorità di regolamentazione guardino con meno scetticismo alle fusioni e alle acquisizioni nella prossima amministrazione, indipendentemente dal partito al potere. Inoltre, i tassi di interesse più bassi renderanno i finanziamenti più convenienti, soprattutto per le giovani aziende che hanno un disperato bisogno di finanziamenti.

La tavola rotonda di quest’anno si è tenuta il 12 settembre su Zoom e ha visto la partecipazione di quattro esperti di investimenti nel settore sanitario: Andy Acker, gestore di portafoglio delle strategie sanitarie e biotecnologiche di Janus Henderson Investors; Casdin, un investitore veterano delle biotecnologie; Daina Graybosch, amministratore delegato senior e analista biofarmaceutico presso Leerink Partners; e Jared Holz, stratega dell’equità sanitaria presso Mizuho. Oltre a condividere le loro opinioni generali, i nostri relatori hanno sostenuto la causa di 21 aziende sanitarie di ogni tipo e le loro azioni.

Segue una versione modificata della tavola rotonda.

Barron’s: I titoli del settore sanitario sono in aumento dopo diversi anni di scarse performance. Cosa sta attirando gli investitori verso il settore e, cosa più importante, quali sono le prospettive?

Andy Acker: Nonostante le aspettative di una recessione nel 2022, l’economia è rimasta più forte più a lungo. Ciò ha danneggiato il settore sanitario, che è visto come più difensivo. Inoltre, l’industria ha subito i postumi del Covid-19. La crescita delle vendite ha accelerato durante la pandemia a causa della domanda di nuove terapie, vaccini, trattamenti e diagnostica, ma l’esplosione delle vendite è diminuita negli ultimi due anni.

Di recente, tuttavia, l’economia ha mostrato segni di rallentamento. Si prevede che i tassi di interesse scendano, potenzialmente questo mese. [La Federal Reserve ha tagliato i tassi di interesse di mezzo punto percentuale il 18 settembre.] Tassi più bassi potrebbero essere un vantaggio per il settore, e in particolare per le società biotecnologiche, che hanno asset a lunga duration e in molti casi sono lontane anni da ricavi e flussi di cassa significativi.

Eli Casdin: L’aumento dei tassi di interesse nel 2022 e nel ’23 ha davvero schiacciato le piccole imprese. L’ansia del costo del capitale ha reso le biotecnologie un luogo difficile in cui investire. Con l’allentamento della stretta dei tassi d’interesse, le società biotecnologiche avranno potenzialmente più facilità a ottenere finanziamenti. E ci sono alcuni dati forti che indicano che le biotecnologie hanno funzionato bene nelle recessioni.

Molte aziende non hanno utili da rivedere al ribasso. Il settore non è ciclico nel senso tipico. Man mano che le persone si sentono più a loro agio con il calo dell’inflazione e l’allentamento della politica monetaria, i titoli biotecnologici potrebbero riprendersi.

Jared Holz: Il settore sanitario è dominato da due categorie: il settore farmaceutico a grande capitalizzazione e l’assistenza gestita. Entrambi si trovano ad affrontare correnti politiche e normative trasversali ed entrambi devono sovraperformare per creare una traiettoria di successo per il più ampio spazio sanitario. Sono scettico sul fatto che l’assistenza sanitaria supererà le prestazioni nel breve termine, a meno che entrambe queste categorie non vadano bene contemporaneamente.

Per quanto riguarda le biotecnologie, le azioni non hanno fatto nulla su base netta in più di un decennio. Questo è stato un settore piatto, ad eccezione della pandemia. Purtroppo, molti investitori che guardano al settore sono stati indotti a pensare che l’innovazione, l’approvazione di farmaci o le fusioni e acquisizioni avrebbero portato a una migliore performance complessiva. Empiricamente, nessuno di questi fattori è un fattore determinante per prestazioni migliori. Sfortunatamente, se sei un investitore nel settore delle biotecnologie, devi incrociare le dita sul fatto che le tendenze macro, che si tratti di tassi più bassi o altro, ti aiuteranno a fare soldi.

Potresti ricevere qualche rifiuto su questa idea da questo panel, ma prima, sentiamo Daina.

Daina Graybosch: L’Inflation Reduction Act è stato approvato proprio mentre la pandemia di Covid stava diminuendo e ha suscitato molto nervosismo sull’andamento dei prezzi dei farmaci, vale a dire su come pensare alla coda [entrate negli ultimi anni della protezione dei brevetti] di alcuni prodotti importanti. Abbiamo ora avuto il primo round di negoziati sui prezzi dei farmaci Medicare, come richiesto dall’IRA, e forse non è stato così grave come la gente temeva. Ciò potrebbe essere positivo per alcuni dei più grandi titoli farmaceutici.

Sebbene il contesto per le biotecnologie possa essere complessivamente difficile, le singole società potrebbero avere opportunità e la scienza mantiene gli investitori impegnati. Vedo opportunità nelle società che dispongono di buoni dati fondamentali e che hanno ridotto il rischio.

Acker: Sono d’accordo con Daina. Dovremmo ricordare che stiamo investendo nel settore meno efficiente del mercato. Ogni anno, negli ultimi 10 anni, la differenza tra vincitori e vinti nel settore sanitario è stata di oltre il 300%. Nel settore biotecnologico, la divergenza è stata ancora più estrema. Il settore sanitario, più di ogni altro, si presta alla gestione attiva. Possedere le azioni giuste ed evitare quelle peggiori può aggiungere un valore enorme.

Moderna di recente ha ridotto le spese di ricerca e sviluppo e ha detto che stava mettendo in pausa lo sviluppo di alcuni prodotti. Un annuncio del genere peserà sul sentiment in tutto il settore farmaceutico?

Casdin: Il principale franchising di mRNA dell’azienda non ha la stessa dinamica di crescita del passato. Moderna deve concentrarsi. Per gli investitori, Moderna è probabilmente più interessante, non meno interessante, a seguito di questa decisione. I periodi di contrazione sono dolorosi per i portafogli degli investitori, ma salutari per il settore. Le aziende che escono dal processo di razionalizzazione sono aziende migliori e, quindi, investimenti migliori.

Parlando di investimenti migliori, i trattamenti per l’obesità GLP-1 sono sulla bocca di tutti nel mercato sanitario. La carenza di trattamenti con GLP-1 di Eli Lilly sembra stia finendo. Le vendite di Ozempic e Wegovy di Novo Nordisk sono in forte aumento e sono emersi ulteriori dati su altre indicazioni per i farmaci. Le tue aspettative sulle dimensioni del mercato di questi prodotti sono cambiate?

Acker: Negli ultimi 10 anni siamo stati proprietari di Eli Lilly e Novo Nordisk nell’ambito della nostra strategia sanitaria. Sapevamo che i GLP-1 sarebbero stati così grandi? No. Questi prodotti sono nati come farmaci per il diabete. Ora stiamo riconoscendo che sono altamente efficaci come trattamenti per l’obesità, che potrebbe essere la più grande opportunità di mercato che abbiamo mai visto nel settore sanitario.

Più di 100 milioni di persone negli Stati Uniti e 800 milioni in tutto il mondo sono in sovrappeso o obese. A partire dal secondo trimestre di quest’anno, il mercato del trattamento dell’obesità è stato dominato da due società, Lilly e Novo, e la loro performance azionaria lo riflette. Su base annua, le vendite di GLP-1 superano i 50 miliardi di dollari e continuano a crescere del 50% all’anno. La penetrazione globale è ancora a una cifra bassa.

Lilly e Novo hanno vantaggi competitivi. La produzione di questi prodotti è estremamente difficile e costosa. La costruzione di un impianto costa più di 1,7 miliardi di dollari e richiede da tre a quattro anni di tempo di consegna. Esiste un numero limitato di produttori delle attrezzature necessarie per la realizzazione di questi impianti. Lilly e Novo stanno spendendo, insieme, circa 10 miliardi di dollari quest’anno in spese in conto capitale. Sarà difficile anche per i produttori di trattamenti biosimilari competere con la scadenza dei brevetti di Lilly e Novo. Ci sarà un po’ di concorrenza, comprese le società in cui abbiamo investito e di cui siamo entusiasti, ma la concorrenza è ancora lontana qualche anno.

Holz: Questo è il settore più complesso del mercato e il concetto più facile da capire. L’obesità rimarrà la numero 1, o quasi la numero 1, come categoria di interesse per il lato degli acquisti e delle vendite in vista del prossimo anno. Quindi, molte terapie vengono somministrate ai pazienti troppo tardi. Stiamo finalmente vedendo un farmaco che è una medicina preventiva per tutta una serie di condizioni sottostanti. Questo è un elemento sottovalutato della tesi rialzista.

Eli, ci sono particolari aziende biotecnologiche che consideri potenziali concorrenti a lungo termine di Lilly e Novo, o che potrebbero essere obiettivi di acquisizione convincenti per Big Pharma nello spazio GLP-1?

Casdin: Mentre la leadership tecnologica sembra favorire Lilly e Novo, qual è il margine della loro leadership quando i concorrenti entrano in questo spazio? Sembra che la minaccia sia la pressione sui prezzi da parte della concorrenza più che l’accaparramento di quote di mercato. L’elemento delle piccole molecole di questo mercato è competitivo a livello globale. Lilly è in testa con i dati di Fase 3 in arrivo il prossimo anno per la sua piccola molecola, e quei dati aiuteranno a stabilire il potenziale degli agenti orali nel mercato dell’obesità in generale.

Siamo azionisti di lunga data di Structure Therapeutics, investendo per la prima volta nel 2021 quando era ancora privata. La struttura è la prossima in linea, con una pillola di prima generazione di GLP-1 e una pipeline di soluzioni orali di nuova generazione. Riteniamo che Structure sia un partner privilegiato per qualsiasi azienda farmaceutica che voglia costruire un franchising leader in questo settore.

Daina, i prezzi elevati dei farmaci GLP-1 potrebbero influenzare il dibattito sui prezzi dei farmaci, stimolando un nuovo sforzo per la riforma dei prezzi dei farmaci al di là dell’IRA?

Graybosch: Sì. Alcuni stati hanno affermato che il costo di questi farmaci sta avendo un impatto sul loro budget complessivo. Il costo dell’insulina è stato al centro delle conversazioni sulla negoziazione del prezzo dei farmaci. Il costo dei GLP-1 potrebbe avere un impatto maggiore e più ampio. Farà parte della discussione nella prossima amministrazione, indipendentemente da chi sarà in carica.

Qualche altro pensiero sui GLP-1?

Casdin: C’è una certa preoccupazione per l’atrofia muscolare nei pazienti che assumono questi farmaci. Negli ultimi cinque anni non si è riusciti a trovare una strategia terapeutica per la costruzione muscolare sul serio, ma ora che è sorta la preoccupazione, la scienza si sta orientando verso questo problema derivato. L’attenzione sui GLP-1 ha aperto un percorso completamente nuovo nelle opportunità muscolari e muscoloscheletriche.

Sembra che tu abbia anticipato la prossima domanda. Quali sono i trattamenti più promettenti al di fuori dello spazio dell’obesità?

Casdin: La capacità di colpire i driver genetici del cancro, tipicamente indicata come oncologia di precisione, ha avuto un impatto trasformativo su questa malattia. Nei prossimi anni, la diversità di queste terapie mirate non potrà che crescere, ma fare un grande business con indicazioni di nicchia è un compito difficile. Ci concentriamo su aziende come Revolution Medicine, che hanno il più grande potenziale di mercato e il capitale per stare al passo con il gruppo. Le mutazioni RAS sono il chiaro colpevole del 30% dei tumori, tra cui oltre il 90% dei tumori del pancreas e il 30% dei tumori polmonari. Il farmaco RMC-6236 di Revolution ha dimostrato un’efficacia e una sicurezza promettenti nei pazienti con carcinoma pancreatico in fase avanzata.

Sebbene la scienza sia migliorata, tuttavia, investire nello spazio oncologico è diventato più difficile. La portata delle sperimentazioni farmacologiche e la gamma di terapie e modalità hanno aumentato la complessità per gli investitori.

Siamo anche entusiasti dell’impatto che una serie di farmaci genetici nel nostro portafoglio stanno avendo sulle malattie genetiche rare, dalle malattie muscoloscheletriche a quelle neurologiche. Le popolazioni di pazienti sono generalmente piccole, ma se si sviluppa un farmaco con un grande impatto, si ha un potere di determinazione dei prezzi. Stiamo investendo in tecnologie come siRNA, terapia genica, editing genetico basato su Crispr e terapie cellulari. Col tempo, dovremmo aspettarci che queste tecnologie passino a disturbi più grandi e cronici nelle malattie cardiovascolari e neurodegenerative, solo per citarne alcune.

Graybosch: Siamo entusiasti dell’uso della terapia cellulare in oncologia. La scienza è spettacolare: le cellule vengono rimosse dal corpo di un paziente, riprogettate in modo da combattere le malattie e reinfuse nel corpo. Stiamo assistendo a terapie CAR-T utilizzate efficacemente per trattare mielomi multipli e linfomi e ci sono indizi della sua efficacia nel trattamento di tumori solidi e malattie autoimmuni come il lupus refrattario grave.

In che modo gli investitori possono affrontare la complessità della scoperta e dello sviluppo di farmaci?

Graybosch: Le terapie cellulari vengono somministrate attraverso una rete specializzata di centri di trapianto. Negli Stati Uniti, ci stiamo scontrando con la capacità di quella rete, che non si è sviluppata così rapidamente come la scienza. In oncologia, e anche nei trattamenti per le malattie autoimmuni, ci stiamo imbattendo in un problema sistemico. È già abbastanza difficile scegliere i vincitori giusti da un punto di vista scientifico, ma è anche importante pensare a quali aziende possono avere successo commerciale.

La divisione Kite di Gilead Sciences ha avuto un discreto successo nell’affrontare le questioni più fondamentali della produzione e della distribuzione. Devi pensare in modo olistico come investitore e cercare aziende che abbiano investito non solo nella scienza ma anche nella distribuzione.

Casdin: Hanno anche bisogno di avere la giusta leadership. Il valore dei leader esperti è spesso trascurato nel nostro settore. Non si tratta solo dell’amministratore delegato o del chief science officer, ma anche del chief financial officer e del chief medical officer, in realtà del team. Come investitore, non puoi semplicemente seguire la scienza in prima linea. Devi pensarci nel contesto dell’azienda.

Acker: Il nostro quadro di riferimento per pensare agli investimenti nel settore sanitario è quello che chiamiamo la regola 90/90. Da un punto di vista clinico, il 90% dei farmaci che iniziano i test clinici sull’uomo non arriverà mai sul mercato. La seconda parte della regola 90/90 è il rischio commerciale di sviluppare una terapia di successo. Nella nostra esperienza, le stime di consenso di Wall Street sulle vendite per il lancio di nuovi prodotti sono state errate circa il 90% delle volte. Queste stime possono essere troppo alte, nel qual caso si desidera evitare lo stock, o troppo basse. Navigare in entrambe le parti della regola 90/90 è difficile per la maggior parte degli investitori.

Casdin: Un modo per migliorare il rischio clinico è diversificare. Ci piacciono le aziende con più tiri in porta. In qualità di investitori, vogliamo l’opzionalità che una piattaforma aziendale diversificata può offrire. Il problema è che sostenere una piattaforma costa un sacco di soldi.

Dal punto di vista commerciale, c’è una vecchia e frustrante massima utilizzata negli investimenti biotecnologici: shortare il lancio. Le stime del potenziale di un prodotto sono quasi sempre troppo ottimistiche. Ma se un’azienda riesce a sopravvivere a una delusione iniziale, potrebbe diventare interessante dal punto di vista delle valutazioni. Gli investimenti biotecnologici più redditizi si trovano nelle società che compongono le vendite dopo il lancio.

Nel 2021 un’enorme ondata di aziende biotecnologiche è stata quotata in borsa. Poi la finestra per le offerte pubbliche iniziali si è chiusa definitivamente nel 2022, anche se alcune offerte sono state prezzate nel 2023 e nel ’24. Jared, la finestra delle IPO si sta riaprendo in modo più serio e, in tal caso, come dovrebbero pensare gli investitori alle nuove emissioni, data la qualità mista delle società che si sono quotate in borsa nel 2021?

Holz: La finestra si sta riaprendo leggermente. C’è un po’ più di ricettività nei confronti delle nuove emissioni nel settore biotecnologico, in particolare se si considera che l’indice biotecnologico più ampio, sebbene poco brillante in termini di performance, è stato più stabile negli ultimi tre anni. Un fattore importante nella sottoperformance dei titoli biotecnologici negli ultimi cinque-dieci anni è stata l’esplosione delle IPO nel periodo dal 2019 al 2021. Ha creato un settore verticale che è diventato molto più difficile da analizzare, e in un settore con pochissimi vincitori, come abbiamo discusso.

Gli ultimi tre anni sono stati una sorta di periodo di pulizia per il settore biotecnologico. Ci sono state alcune acquisizioni e alcuni consolidamenti. Il denominatore, il numero di società quotate in borsa, è in declino, il che è utile. Consente una ricerca migliore e più dettagliata.

Casdin: Centinaia di aziende sono state quotate in borsa in un periodo di sei o sette anni. La maggior parte erano preclinici, che è una caratteristica del mercato biotecnologico, non un difetto. I mercati dei capitali hanno spinto molte di queste società nel mondo delle microcap. Oltre il 70% delle aziende del settore delle scienze della vita scambia al di sotto di una capitalizzazione di mercato di un miliardo di dollari, rispetto al 57% del primo trimestre del 2021. Più della metà di quella capitalizzazione di mercato è costituita da contanti, tra l’altro.

Ciò crea un panorama notevolmente migliorato per gli investitori che cercano di scegliere i vincitori. La storia suggerisce che se si curiosa tra le società nella fascia di capitalizzazione di mercato tra i 750 milioni e i 3 miliardi di dollari e si scelgono quelle con buoni bilanci e team di gestione, si possono fare un sacco di soldi. L’elevato volume di IPO biotecnologiche ha creato un problema del maiale in un pitone. I mercati dei capitali hanno ampiamente corretto la situazione.

Torniamo al tema della negoziazione del prezzo dei farmaci. Cosa significherà questo per il settore nei prossimi anni?

Graybosch: Poiché il primo round di price cap non è stato così grave come si temeva, ciò ha sollevato parte della pressione sulle aziende farmaceutiche e sui titoli. Nel mercato oncologico, su cui mi concentro, il bicchiere è mezzo vuoto e mezzo pieno. Medicare ha negoziato la più grande riduzione del prezzo per l’ibrutinib [un trattamento a piccole molecole per i tumori del sangue], ma ha avuto lo sconto più piccolo [uno sconto stimato di solo il 10%] prima delle negoziazioni sui prezzi. Alcune persone avevano modellato riduzioni dei prezzi che avrebbero comportato quasi nessun reddito per ibrutinib, ma la curva discendente delle riduzioni dei prezzi è più morbida delle aspettative peggiori.

Ci sono ancora alcune scarpe da lasciar cadere, in particolare in oncologia, e alcune incertezze su come verranno trattate le formulazioni sottocutanee. Ci aspettiamo indicazioni in merito il prossimo anno. L’approccio più efficace per riformulare un farmaco biologico infuso in una formulazione sottocutanea consiste nel mescolare il farmaco biologico con un altro enzima, chiamato ialuronidasi. Poiché la ialuronidasi è di per sé un biologico, queste nuove formulazioni sono regolamentate dalla Food and Drug Administration nell’ambito di un nuovo processo di richiesta di licenza biologica, o BLA. Secondo l’IRA, le combinazioni con due parti attive sono considerate farmaci separati rispetto a entrambe le parti per la negoziazione del prezzo.

Un’interpretazione rigorosa dell’IRA dovrebbe significare che ciascuno di questi farmaci sarebbe diviso in due: la versione infusa e la versione sottocutanea, con il prezzo dell’IRA imposto solo sulla prima, poiché le versioni sottocutanee in tutti i casi sono state lanciate molti anni dopo. L’incertezza deriva dalla nostra comprensione che questa interpretazione non segue lo spirito della legge, come se la ialuronidasi fosse una frazione attiva, mentre si limita a consentire l’altro farmaco. I Centers for Medicare e Medicaid Services consentiranno davvero che circa il 40% di questi principali farmaci, che sono stati convertiti alla formulazione sottocutanea, siano esentati dal prezzo dell’IRA? Ci aspettiamo indicazioni più specifiche sulla questione il prossimo anno.

Holz: Per certi aspetti, le aziende farmaceutiche e biotecnologiche sono state fortunate con i primi 10 farmaci destinati alla negoziazione dei prezzi. Molti di questi farmaci dovranno comunque affrontare la concorrenza dei generici nei prossimi cinque anni, quindi l’impatto finanziario netto complessivo sarà piuttosto piccolo.

Nel quadro generale, la negoziazione dei prezzi dei farmaci sarà un problema perpetuo per l’industria farmaceutica e negativo. Detto questo, le società farmaceutiche a grande capitalizzazione stanno già facendo mosse pragmatiche per adeguarsi. Lo abbiamo visto con la decisione di Moderna di ridimensionare il suo programma di vaccini. Sta prendendo provvedimenti per affrontare quello che sarà un periodo difficile da cinque a dieci anni, man mano che altri farmaci verranno aggiunti al listino [dei prezzi negoziati]. La negoziazione dei prezzi sta costringendo le grandi aziende farmaceutiche a prendere molte decisioni strategiche.

Acker: A partire dal prossimo anno, l’IRA limiterà i costi vivi dei pazienti Medicare a non più di $ 2.000 per paziente all’anno. Ciò migliorerà l’accesso per i pazienti e porterà a volumi più elevati per l’industria farmaceutica, un aspetto spesso sottovalutato della legislazione. Aiuterà anche a ridurre le percezioni negative dell’industria farmaceutica.

Detto questo, passiamo alle tue azioni preferite. Daina, quali aziende e azioni ti entusiasmano oggi?

Graybosch: BioNTech gioca con molti dei temi di cui abbiamo discusso. L’azienda ha guadagnato un sacco di soldi dalle vendite del vaccino Covid Pfizer – BioNTech e ora sta spendendo quei soldi. In un certo senso, i vaccini mRNA per le malattie infettive sono stati un progetto collaterale di BioNTech, che è davvero un’azienda oncologica con molteplici modalità. Sviluppa vaccini a mRNA per il cancro, farmaci biologici bispecifici, coniugati di farmaci anticorpali, terapie cellulari e altro ancora, ma tornerò su questo.

BioNTech è scesa sulla notizia di Moderna e scambia in simpatia con Moderna, ma non dovrebbe. La società ha più di 18 miliardi di euro (20 miliardi di dollari) di liquidità ed equivalenti ed è spesa in modo mirato. Sta acquistando prodotti in immuno-oncologia. Ha acquistato cose a buon mercato, soprattutto in Cina. Sta costruendo un portafoglio interessante.

Facci un esempio.

Graybosch: BioNTech ha preso in licenza una molecola sviluppata in Cina chiamata BNT327/PM8002. Si tratta di un anticorpo bispecifico [le due metà dell’anticorpo differiscono, consentendo loro di legarsi a bersagli diversi], simile a una molecola che Summit Therapeutics ha acquistato in licenza dalla Cina e che ha recentemente superato Keytruda di Merck in uno studio di fase 3 per il trattamento del cancro ai polmoni. L’ipotesi, anche se incerta, è che questi bispecifici potrebbero sostituire gli attuali inibitori del checkpoint, in particolare Keytruda, che sono la spina dorsale dei trattamenti oncologici.

BioNTech è seduta su un asset interessante che ha preso in licenza abbastanza a buon mercato e ha un portafoglio di altri asset promettenti. Insieme, potrebbero trasformare l’azienda a medio e lungo termine.

BioNTech non è privo di rischi. Si tratta di una piccola azienda in fase di grande transizione. È guidato da scienziati e ha acquisito molta scienza interessante. È in grado di assemblare un programma incentrato sugli asset con il maggior potenziale e di fornire risultati? Questa è la domanda. Ma vale la pena dare un’occhiata.

Cos’altro ti piace?
Graybosch: Sono uno scienziato nel cuore. La terapia cellulare CAR-T è davvero interessante, anche se di recente c’è stato un meritato pessimismo sulla tecnologia a causa di alcune sfide. Arcellx, una biotech in fase clinica, sta lavorando a un trattamento CAR-T BMCA [antigene di maturazione delle cellule B] per il mieloma multiplo. [Questo CAR-T è di proprietà congiunta di Arcellx e Kite.] Sembra avere il profilo di efficacia di Carvykti di Johnson & Johnson (e di Legend Biotech) e il profilo di sicurezza di Abecma di Bristol Myers Squibb (e 2seventy bio), due prodotti leader nel settore. Riceveremo dati che potrebbero confermarlo entro la fine dell’anno.

Arcellx è stata quotata in borsa durante i giorni bui del 2022 e ha ottenuto buoni risultati, nonostante la tempistica della sua IPO e le sfide di CAR-T. C’è stata una corsa alla malattia autoimmune da parte di numerose aziende con terapie cellulari e attivatori di cellule T CD3 [un approccio correlato], a seguito di dati accademici provenienti da Germania e Cina che indicano che la terapia CAR-T potrebbe trasformare i risultati per i pazienti gravemente autoimmuni. Come si sceglie un vincitore? Sono entusiasta di Arcellx e delle aziende di terapia cellulare allogenica NK [natural killer]. Fate Therapeutics, Nkarta, Century Therapeutics e Artiva Biotherapeutics, che sono stati quotati in borsa di recente, sono alcuni nomi da considerare.

Eli, cosa c’è nel tuo radar?

Casdin: Investiamo in tutto l’ecosistema sanitario, dagli strumenti e servizi di ricerca alla diagnostica e alla terapia per le scienze della vita. Un buon modo per giocare la crescita della terapia cellulare è investire nei fornitori che fanno leva sui componenti di consumo critici del prodotto. Una delle nostre aziende principali, BioLife Solutions, è direttamente coinvolta nella crescita della terapia cellulare con una quota di mercato dell’80% nella crioconservazione, ovvero il congelamento e lo scongelamento delle cellule. Una volta che un prodotto cellulare è stato approvato dalla Food and Drug Administration utilizzando il prodotto di BioLife, diventa difficile e costoso per la concorrenza e per i clienti sostituirlo.

BioLife è stata un consolidatore per un certo periodo e ora si sta deconsolidando per concentrarsi sulla parte a più alto margine della sua attività. L’azienda ha perso alcune attività a basso margine e ad alto capex. Quasi il 100% dei ricavi ricorrenti, il potere di determinazione dei prezzi, i margini robusti e un’importante nicchia di mercato fanno di BioLife un interessante compounder a lungo termine e un obiettivo per i consolidatori del settore più grandi.

Il settore degli strumenti per le scienze della vita ha un fatturato annuo compreso tra 150 e 160 miliardi di dollari, di cui il 75% ricorrente, e una capitalizzazione di mercato compresa tra 700 e 800 miliardi di dollari. Fornisce servizi per qualsiasi cosa, dalla ricerca accademica alla biofarmaceutica, alla diagnostica e alla ricerca industriale. Le aziende di strumenti per le scienze della vita sono state tra le migliori degli ultimi 20 anni. Hanno margini di profitto lordo elevati e un buon ambiente operativo.

Illumina è stata a lungo leader in questo spazio. Guidata da uno dei migliori team di gestione nel settore delle scienze della vita e alimentata dalla migliore transazione nella storia del settore, Illumina ha goduto di circa 12 anni di crescita annua dei ricavi del 35%, margini operativi che hanno raggiunto un picco di oltre il 30% e una capitalizzazione di mercato che è esplosa di quasi il 3.000%.

E poi?

Casdin: La stessa società, sotto una gestione meno capace, ha effettuato una delle peggiori transazioni nella storia del settore, costando a Illumina in totale quasi 10 miliardi di dollari in contanti e facendo scendere il titolo dell’82%. I margini operativi sono scesi a un minimo del settore del 2%. Siamo ora alla nostra terza amministrazione e vediamo l’opportunità di vincere in tre modi.

Con la nuova disciplina operativa, i margini di profitto operativo normalizzati potrebbero tornare più vicini al 30%, consentendo una crescita degli utili per azione quasi doppia rispetto ai concorrenti. Successivamente, mentre l’ultima generazione della tecnologia di sequenziamento di Illumina ha superato la curva della domanda, il tempo vedrà il mercato lavorare attraverso l’eccesso di offerta e la crescita accelerare dal 6% al 9% all’anno. Infine, il sequenziamento del DNA come tecnologia è all’inizio della sua adozione come piattaforma di rilevamento “omica”. Assistiamo a un’enorme crescita della diagnostica clinica e a una crescita sottovalutata a lungo termine della ricerca accademica. Il mercato totale indirizzabile è enorme e, se il team lo esegue, potrebbe generare grandi rendimenti per gli azionisti. Le azioni sono scambiate oggi con uno sconto del 20%-25% rispetto ai concorrenti sulla base del rapporto prezzo/free cash flow.

Illumina è stata una storia controversa e un titolo.

Casdin: Questa è la parte divertente dell’investimento. A volte la controversia si protrae più a lungo di quanto la realtà meriterebbe. Se riesci a separare le nuvole e vedere il sole che arriva, puoi avere l’opportunità di fare soldi.

Andando avanti, il settore della diagnostica è diventato maggiorenne, con diverse società multimiliardarie con capitalizzazione di mercato con tassi di crescita a due cifre all’apice della redditività. Nel prossimo decennio, queste aziende continueranno a crescere rapidamente, indipendentemente dalle condizioni economiche.

Nella diagnostica, ci piacciono GeneDx Holdings nello spazio delle malattie rare e Exact Sciences nel cancro. Entrambi sono redditizi o lo diventeranno nei prossimi trimestri e ciascuno ha un forte team di gestione. GeneDx detiene una posizione dominante nei test dell’intero esoma/genoma per le malattie rare, un mercato penetrato meno del 15%. Prevediamo una lunga strada per una crescita annua superiore al 20% e margini lordi che si avvicinano al 70%, il tutto con un multiplo di sconto rispetto ai concorrenti.

Exact ha costruito il mercato per lo screening non invasivo del cancro del colon-retto e sfrutterà questa posizione per lanciare diversi nuovi prodotti nei prossimi uno o tre anni attraverso la sua infrastruttura commerciale esistente. Gli utili prima degli interessi, delle imposte, del deprezzamento e dell’ammortamento sono passati da negativi nel 2022 a oltre il 15% delle vendite di oggi. Vediamo un percorso verso il 25%-30% delle vendite entro il 2027. Lo spazio non terapeutico offre molte opportunità e si adatta al modello di un investitore in crescita molto più di quanto non faccia il segmento terapeutico “event driven”.

In ambito terapeutico, Sarepta Therapeutics è un altro titolo controverso. Ha una terapia genica recentemente approvata per la distrofia muscolare di Duchenne, dove ha già costruito un business quasi di successo. Dato il sostanziale fabbisogno insoddisfatto e la natura degenerativa della malattia, ci aspettiamo che l’adozione di questa terapia una tantum sia robusta, in particolare nei prossimi anni.

Sarepta si trova in una posizione unica per una biotecnologia, con la redditività raggiunta e un forte flusso di cassa in vista. Ma l’azienda viene scambiata nella fascia bassa dei multipli farmaceutici a circa 10,8 volte gli utili stimati per il 2025 e 3,7 volte i ricavi previsti. Lo sconto è ingiustificato. Man mano che le entrate e i profitti crescono, il titolo inizierà a muoversi. Sarepta ha uno dei migliori amministratori delegati delle biotecnologie commerciali, con un buon senso strategico. Nei prossimi anni, l’azienda avrà miliardi di profitti da ridistribuire e opportunità di crescita organica e inorganica oltre l’attuale pipeline.

Mi fermerò lì e consegnerò il microfono.

Andy, la parola è tua.

Acker: In primo luogo, condivido il punto di vista di Eli su Sarepta. Siamo grandi fan dell’azienda. La distrofia muscolare di Duchenne colpisce più di 10.000 bambini. Sarepta ha ottenuto l’estensione dell’etichettatura solo pochi mesi fa, che le consente essenzialmente di vendere il suo farmaco per la Duchenne, Elevidys, per il trattamento di tutti i pazienti. Sulla base della nostra ricerca, il feedback è stato positivo. Ci aspettiamo una rapida adozione della terapia.

Ci concentriamo su prodotti che consideriamo scoperte mediche che possono cambiare la pratica della medicina e che hanno un potenziale clinico e/o commerciale sottovalutato, idealmente, entrambi. Condividerò alcune idee, che possediamo tutte nelle nostre strategie sanitarie e biotecnologiche. Ne possediamo alcuni da molti anni e in molti casi siamo uno dei maggiori azionisti dell’azienda.

Siamo proprietari di Argenx dal 2017. L’azienda ha una terapia rivoluzionaria chiamata Vyvgart che può eliminare tutti gli autoanticorpi nel tuo corpo. Quando il tuo sistema immunitario va in tilt, i tuoi anticorpi attaccano i tuoi stessi tessuti. Ciò causa molte malattie diverse. Il farmaco sta ora annualizzando le vendite a quasi 2 miliardi di dollari all’anno. Nel secondo trimestre, le vendite sono cresciute del 78% su base annua.

Vyvgart è venduto solo per un paio di indicazioni, ma Argenx lo sta sviluppando per un massimo di 15 indicazioni. Pensiamo che potrebbe essere una potenziale opportunità simile a Humira, in quanto un singolo farmaco potrebbe affrontare molteplici indicazioni autoimmuni. [Humira è prodotto da AbbVie.] Argenx ha una capitalizzazione di mercato di circa 30 miliardi di dollari e diversi miliardi di dollari di liquidità. Il titolo ha avuto una forte performance, con un aumento di circa il 40% da inizio anno, ma siamo fan a lungo termine. L’azienda ha un’ottima gestione e produce una medicina straordinaria, e questo di solito funziona bene per gli investitori.

Su cos’altro stai scommettendo?

Acker: Amgen è a volte vista come una vecchia azienda biotecnologica, ma è stata piuttosto innovativa. Siamo entusiasti di una serie di prodotti in cantiere. Amgen potrebbe diventare il numero 3 nel mercato dell’obesità. Vedremo i dati della Fase 2 entro la fine dell’anno sul farmaco dell’azienda MariTide. Amgen ha già visto i primi segnali di quello studio che hanno entusiasmato l’azienda abbastanza da passare a un programma completo di Fase 3.

Ci potrebbero essere diversi vantaggi per MariTide. La maggior parte delle terapie [per l’obesità] oggi sono iniettabili settimanali. Questo farmaco potrebbe essere somministrato una volta al mese, o anche meno frequentemente, potenzialmente ogni due o tre mesi. Questo è importante, perché i pazienti devono continuare a prendere terapie per l’obesità non solo per perdere peso, ma anche per mantenere quella perdita di peso. Passare a un’iniezione meno frequente potrebbe essere positivo. In secondo luogo, questo farmaco ha una lunga emivita, che potrebbe comportare una migliore tollerabilità rispetto ai prodotti concorrenti.

Alcune persone hanno stimato che i trattamenti per l’obesità potrebbero essere un mercato da 100 miliardi di dollari entro la fine del decennio e potenzialmente centinaia di miliardi nel tempo. Anche una quota di mercato del 10% potrebbe aggiungere da 10 a 20 miliardi di dollari alle entrate di Amgen. E questa è un’azione scambiata a 15 volte gli utili, non con un multiplo prezzo/utili nell’ordine dei 30 o 40 anni. Le percezioni degli investitori potrebbero cambiare.

C’è l’opinione che le terapie con GLP-1 abbiano creato vincitori e vinti. MASH, o malattia del fegato grasso, è stata vista come un perdente. Negli ultimi 20 anni le aziende hanno cercato di sviluppare una terapia in grado di invertire la fibrosi del fegato. Solo sei mesi fa, Madrigal Pharmaceuticals ha ottenuto la prima approvazione in assoluto per questa indicazione.

Qual è il farmaco dell’azienda?

Acker: Madrigal ha una terapia orale una volta al giorno. Questi sono generalmente ben tollerati dai pazienti. C’è ancora una narrativa secondo cui le terapie GLP-1 stanno per conquistare questo mercato, il che significa che non ci sarebbe una grande opportunità per Madrigal. Non siamo d’accordo.

Ci sono più di 10 milioni di pazienti negli Stati Uniti con MASH. La maggior parte non viene diagnosticata. La stima di consenso pone le vendite della terapia del secondo trimestre di Madrigal a circa 4 milioni di dollari. La società ha incassato 15 milioni di dollari. Questa potrebbe essere un’opportunità multimiliardaria. È ancora sottovalutato dal mercato.

Abbiamo investito in Vaxcyte nel 2020, quando era ancora privata. Vaxcyte ha potenzialmente la migliore tecnologia vaccinale per la polmonite, un enorme bisogno insoddisfatto. La polmonite causa 150.000 ricoveri ogni anno negli Stati Uniti. È una delle principali cause di morte prevenibili per i bambini di età inferiore ai 5 anni in tutto il mondo. Esistono diversi ceppi di batteri che causano la polmonite.

Il mercato dei vaccini contro la polmonite è stato dominato da Pfizer, che produce Prevnar 20, che copre 20 ceppi. Man mano che si aggiungono più ceppi, si perde efficacia contro i ceppi esistenti, quindi è stato difficile andare oltre i 20. Merck ha un farmaco che copre 15 ceppi, ma questo è un mercato insolito nel settore sanitario in quanto è in cui il vincitore prende tutto, o il vincitore prende di più. Il farmaco con la maggiore copertura ottiene la maggior parte della quota di mercato e Pfizer detiene il 95% del mercato.

Quante varietà spera di coprire Vaxcyte?

Acker: Vaxcyte ha recentemente annunciato di avere un vaccino che copre 31 ceppi. Pensiamo che alla fine potrebbe diventare il vaccino dominante per la polmonite. Vaxcyte ha una capitalizzazione di mercato di 14 miliardi di dollari.

Il mio cognome è Vertex Pharmaceuticals. Lo possediamo dal 2009, quando aveva una capitalizzazione di mercato di 4 miliardi di dollari, rispetto ai 124 miliardi di dollari di oggi.

Vertex ha una grande scienza e si concentra sulle terapie trasformazionali per i pazienti. Ha il trattamento dominante per la fibrosi cistica, vendendo più di 10 miliardi di dollari all’anno negli Stati Uniti. Il prodotto ha raddoppiato la sopravvivenza globale dei pazienti da circa 30 anni a oltre 60 anni.

L’azienda sta lavorando su una serie di altri prodotti in pipeline che sembrano eccitanti, tra cui un farmaco antidolorifico non oppioide. Non abbiamo avuto nulla di nuovo per il trattamento del dolore in circa 20 anni. Questo trattamento del dolore non oppioide verrà lanciato all’inizio del prossimo anno, se approvato. Potrebbe essere una grande opportunità di mercato. Le aspettative di vendita di consenso sono piuttosto basse per il prossimo anno, a soli 100 milioni di dollari circa. Il farmaco di Vertex inizialmente potrebbe essere approvato per il trattamento del dolore acuto e, nel tempo, per il trattamento del dolore cronico. Anche altri prodotti in cantiere sembrano entusiasmanti, tra cui una potenziale cura per il diabete di tipo 1 e diversi trattamenti per le malattie renali.

Jared, sei l’ultimo ma non meno importante.

Holz: Novo Nordisk è la mia prima scelta. Mi aspetto che l’azienda abbia il primo o il secondo posizionamento nel più grande mercato di tutta l’assistenza sanitaria nei prossimi cinque anni, con più capitale di qualsiasi altra azienda in lizza per entrare o rimanere nel mercato dell’obesità. Qualsiasi minaccia competitiva esistente, sia da parte di Amgen che di altro tipo, può essere contrastata da Novo a un certo punto, con iniezioni meno frequenti, orali o altri mezzi.

Non credo che ci sia una domanda significativa da parte del mercato per un’iniezione meno frequente. Dal punto di vista della psicologia comportamentale, è più facile per la maggior parte dei pazienti fare un’iniezione settimanale che mensile per monitorare meglio i propri progressi. Gli investitori, i pazienti e i medici presteranno attenzione alla possibilità di un’iniezione mensile? Indubbiamente, a causa dell’interesse per la categoria. Ma Novo può riformulare la sua terapia in un’iniezione meno frequente se lo ritiene necessario.

Novo è scambiato a meno di 25 volte gli utili attesi per il prossimo anno, il che sembra ragionevole, date le prospettive di crescita e redditività e il fatto che alcune società di dispositivi medici e scienze della vita sono scambiate a un premio rispetto a Novo, con prospettive di crescita molto meno ottimali. Inoltre, mentre ci avviciniamo al 2025, la premessa che i GLP-1 potrebbero funzionare nel trattamento del morbo di Alzheimer potrebbe essere la trama più importante nel settore sanitario. Se Novo e/o Lilly avranno successo in quell’arena, le loro azioni potrebbero avere un altro rialzo del 50%, almeno.

Cosa c’è dietro la premessa dell’Alzheimer?

Holz: Queste terapie sembrano avere notevoli proprietà antinfiammatorie che potrebbero avere un impatto sulla neurodegenerazione. Se l’impatto sia statisticamente significativo negli studi clinici è discutibile e spiega perché non ci sono ancora stime tangibili riguardo all’impatto su Novo e Lilly. Eppure, i farmaci sembrano aver funzionato nell’affrontare ogni altra condizione che le aziende hanno cercato di affrontare, che si tratti di malattie renali o ictus o condizioni cardiache e metaboliche. Gli attuali trattamenti per l’Alzheimer sono abbastanza inefficaci e hanno effetti collaterali negativi.

La mia prossima scelta è Humana, una delle peggiori aziende nel settore dell’assistenza gestita dall’inizio dell’anno. Humana ha sottoperformato perché ha acquisito e ha fatto crescere la sua popolazione Medicare in concomitanza con un pronunciato picco di utilizzo. Questo è il momento peggiore per un’azienda di assistenza gestita. O l’utilizzo di Medicare decelera e gli utili migliorano nel prossimo anno e il titolo funziona su una base fondamentale, oppure c’è un backstop: Cigna Group potrebbe essere interessato ad acquisire la società se il titolo dovesse essere colpito ancora di più.

Tutto ciò che Cigna ha detto mi porta a credere che sia interessata ad acquisire un’azienda Medicare grande e scalabile. Ecco perché quest’anno stanno lavorando per disinvestire la loro attività Medicare. Potrebbero essere in disparte in attesa di una maggiore chiarezza, che potrebbero ottenere sotto un presidente repubblicano.

Sia che i fondamentali di Humana migliorino o che Cigna entri come acquirente, mi aspetto che il titolo sia più alto l’anno prossimo.

Che ne dici di una terza idea?

Holz: Ho scritto di Teva Pharmaceutical Industries negli ultimi nove mesi. Sembra migliore di molte società farmaceutiche a grande capitalizzazione. Teva produce principalmente farmaci generici. Si tratta di un’attività a bassa crescita. L’azienda guadagna dalle scadenze dei brevetti di altre società. Circa il 15% del business è costituito da prodotti di neuropsicologia ad alto margine e ad alta scienza. Quella parte è cresciuta bene e ha una pipeline sottovalutata.

Teva è scambiata vicino ai livelli degli asset in difficoltà, a circa sei volte gli utili a termine. Tuttavia, ci sono aziende farmaceutiche a grande capitalizzazione, tra cui Bristol Myers e Pfizer, che probabilmente sono fondamentalmente in condizioni peggiori di Teva, sulla base delle preoccupazioni per la crescita dei ricavi e degli utili, guidate da una combinazione di concorrenti competitivi, perdita di esclusività dei farmaci e implementazione dei prezzi dei farmaci fino alla fine del decennio. Le azioni Teva hanno un rialzo di almeno il 50% da qui.

Ora che abbiamo ascoltato le vostre scelte azionarie, chiudiamo con uno sguardo alle elezioni di novembre, in particolare a come il mercato sanitario potrebbe essere influenzato da un cambiamento nell’amministrazione. Jared, qual è il tuo punto di vista?

Holz: Non credo che abbiamo sentito nulla che faccia presagire un cambiamento radicale nella politica sanitaria. Opereremo entro i confini dell’Affordable Care Act per un po’, il che è positivo. Il risultato delle elezioni non sarà binario per il settore sanitario. Se i democratici vincono, i titoli sanitari calpesteranno l’acqua e potrebbero performare meglio, dato che la base degli investitori comprende le politiche dei democratici un po’ meglio di quelle dei repubblicani.

In caso di vittoria repubblicana, il tono potrebbe cambiare in due modi: il panorama delle fusioni e acquisizioni potrebbe essere più fluido e affabile rispetto agli ultimi quattro anni. Ciò non andrà a vantaggio dell’assistenza sanitaria più di altri settori, ma l’assistenza sanitaria è leader nel consolidamento. L’industria biotecnologica ne sarebbe un ovvio beneficiario. E, dato che due aziende farmaceutiche si stanno avvicinando a un trilione di dollari di valore d’impresa e UnitedHealth è sei volte più grande della maggior parte dei concorrenti, potremmo preparare il terreno per una fusione tra pari, di cui non si discute in questo settore da anni.

In secondo luogo, una vittoria repubblicana sarà probabilmente vista come migliore per il rimborso di Medicare Advantage, il che sarebbe positivo per UNH, Humana e simili.

Graybosch: Sono d’accordo sul fatto che potremmo vedere più fusioni e acquisizioni in un’amministrazione repubblicana. L’opposizione normativa alle fusioni è stata un tema costante dell’attuale amministrazione e qualcosa su cui i clienti spesso chiedono. Per quanto riguarda l’Inflation Reduction Act e l’Obamacare, è difficile prevedere se una nuova amministrazione adotterà una posizione diversa. Entrambi sembrano in qualche modo integrati per ora.

Acker: Importa non solo chi vincerà la presidenza, ma anche se avremo un governo a partito unico o un governo diviso. Un governo diviso renderebbe difficile l’attuazione di cambiamenti significativi alla politica sanitaria.

Casdin: La capacità delle aziende di consolidarsi è una funzione naturale del nostro settore. Libera capitale che può essere reinvestito. Sembra che entrambi i candidati presidenziali stiano tendendo a un cambiamento nella leadership della Federal Trade Commission, il che è positivo.

La questione più grande, su cui sono sicuro che democratici e repubblicani sono diventati più allineati, è limitare il ruolo della Cina nello sviluppo dei farmaci negli Stati Uniti. In particolare, prima di questa “seconda Guerra Fredda”, la risposta per aumentare la produttività nello sviluppo clinico e nell’esecuzione degli studi clinici in modo più rapido ed economico era portarli in Cina. Ora, sotto pressione a torto o a ragione dei politici, la FDA ha sostanzialmente chiuso la porta all’utilizzo dei dati di registrazione in Cina per l’approvazione.

Allontanandoci dalla politica, ci troviamo in un momento meraviglioso e magico per la scienza e gli investimenti. Le valutazioni in gran parte del settore sanitario hanno toccato il fondo. I giocatori più deboli sono stati digeriti e le scelte sono migliori ora. Hai una duration come investitore, misurata non solo in mesi o trimestri, o addirittura anni; Questa è un’opera pluriennale.

In tal caso, si potrebbero ottenere rendimenti a due cifre in vari sottosettori, sia nell’assistenza gestita che nelle biotecnologie o nel settore farmaceutico a grande capitalizzazione. Devi scegliere con cura i tuoi posti, ma è un momento magico per gli investitori.

Che nota magica con cui concludere. Grazie, Eli, e a tutti.

Josh Nathan-Kazis ha contribuito a questo articolo.

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13/07/24 Barron’s: Da Nvidia a Mercedes: 48 scelte per il resto dell’anno, dai professionisti della tavola rotonda di Barron

Abbiamo fatto il check-in con i nostri relatori per avere la loro opinione su come il mondo è cambiato da quando tutti e 11 si sono incontrati a gennaio.

Non puoi mai essere troppo ricco, ma puoi essere troppo smilzo? Questo è proprio ciò che molti investitori si sono chiesti sulla base estremamente ristretta dell’attuale mercato rialzista, composta solo da una manciata di azioni tecnologiche megacap che guidano la rivoluzione dell’intelligenza artificiale. Le loro preoccupazioni sono state in qualche modo convalidate giovedì, dopo che il rapporto sull’indebolimento dell’inflazione ha aumentato  le probabilità che la Federal Reserve abbassi i tassi di interesse a settembre. Il perno, per così dire, ha dato il via a una rotazione brutale in settori di mercato a lungo trascurati, alcuni dei quali hanno avuto il loro giorno migliore degli ultimi anni.

Mentre il trading di un giorno non fa tendenza, i membri della Tavola Rotonda del Barrone possono solo sperare. La maggior parte sono investitori orientati al valore con una costante predilezione per aziende ben gestite e ricche di denaro, molte delle quali di medie e piccole dimensioni, le cui molteplici virtù sono state ignorate e sottovalutate quasi dal giorno in cui “Magnificent” è diventato un modificatore di “Sette”. Non è che questi e altri investitori stiano facendo il tifo perché  Nvidia e le altre Magnifiche crollino; stanno semplicemente aspettando, apparentemente eternamente, che il resto del mercato salga.

Come è la nostra consuetudine annuale, abbiamo fatto il check-in con i membri della Tavola Rotonda per telefono nelle ultime due settimane per avere la loro ozione su come il mondo è cambiato da quando tutti e 11 si sono incontrati di persona l’8 gennaio a New York. Nel processo, abbiamo raccolto 48 scelte di investimento per la seconda metà di quest’anno e oltre, alcune hanno ribadito da gennaio, ma molte altre nuove. Se i mercati ristretti si allargano o muoiono, è confortante sapere che così tante azioni di qualità, a prezzi così interessanti, stanno aspettando in panchina.

RAJIV JAIN

Barron’s: Sei stato rialzista a gennaio, Rajiv, e giustamente. Lo sei ancora?

Rajiv Jain: Rimaniamo abbastanza ottimisti nelle aree che ci piacevano allora. L’economia degli Stati Uniti si sta snodando. Ci sono segni di debolezza qua e là, ma anche la forza del consumatore è evidente.

Il mercato azionario è diventato più costoso, ma le prospettive per gli utili aziendali sono ancora notevolmente buone in alcune delle aree che ci piacciono, che si tratti di semiconduttori o del più ampio settore tecnologico negli Stati Uniti; alcune aree in Europa; e parti dei mercati emergenti. Ci sono alcune eccezioni; siamo preoccupati per il Messico e la Francia dopo le loro elezioni. È come al solito in Indonesia e in India. Ci sono alcune preoccupazioni su parti d’Europa, ma in generale, siamo nel campo del bicchiere mezzo vuoto o mezzo pieno

Cosa, semmai, ti preoccupa per la seconda metà dell’anno?

Alcune cose. I mercati stavano iniziando ad anticipare tagli aggressivi dei tassi di interesse quando abbiamo iniziato l’anno. Ora, le aspettative dei tassi sono molto più moderate. A nostro avviso, è probabile che gli Stati Uniti non otterranno alcun taglio dei tassi quest’anno. La resilienza dell’economia è stata notevole. La tecnologia rimane il driver.

Non siamo preoccupati per le elezioni statunitensi a questo punto, nonostante le recenti notizie. Semmai, Trump è probabilmente rialzista per i mercati. Geopoliticamente, il treno si sta ancora muovendo nella stessa direzione rispetto agli Stati Uniti. /Cina, ma Stati Uniti / Le relazioni con la Russia potrebbero migliorare sotto Trump.

Gli utili aziendali sono stati piuttosto resilienti in Europa, ma la configurazione economica è impegnativa. Crediamo che le pressioni fiscali possano solo peggiorare poiché anche le parti di destra parlano di spendere di più. Non ci sono Javier Mileis in Europa, purtroppo!

Inoltre, il contesto normativo in Europa è un po’ soffocante. Stai vedendo più regolamentazione intorno all’IA piuttosto che qualsiasi innovazione.

Prendiamo che tu non stia trovando molte opportunità di investimento in Europa.

Non è vero! Hai chiesto cosa ci riguarda. Ci piacciono ancora le azioni energetiche che ho raccomandato a gennaio: TotalEnergies in Europa ePetrobras in Brasile. Le azioni energetiche non hanno fatto molto quest’anno, ma la tesi a lungo termine non è cambiata. Finché vediamo proteste in gran parte del mondo contro i combustibili fossili, crediamo che il fossile sia un acquisto. Le valutazioni sono attraenti, la disciplina dell’OPEC è in atto e c’è stato un sottoinvestimento. Ci piace molto lo spazio energetico europeo, che è molto più economico dello spazio energetico statunitense. Compreremmo Shell così come Total. A nostro avviso, il CEO di Shell ha esattamente la strategia giusta!

Quali sono alcune delle tue altre scelte in Europa?

SAP è una delle poche grandi aziende di software che ci piacciono. È difficile per i clienti sbarazzarsi del software SAP anche se vogliono, e ora l’impatto della transizione della base di clienti esistente al cloud sta iniziando a farsi sentire. C’è molta strada da fare.

Il cognome che menzionerei in Europa è Nestlé. È una storia interessante di svolta. Il CEO, Mark Schneider, sta trasformando la cultura e trasformando Nestlé in un’organizzazione più affamata e agile. La trasformazione ha coinciso con la debolezza di alcune branche dell’attività di Nestlé, ma l’azienda non sembra avere un problema strutturale. Nestlé è una grande petroliera e ci vorrà del tempo per cambiare rotta. Il titolo è valutato in modo attraente e crediamo che le prospettive quinquennali siano di gran lunga migliori di quelle che la Street crede oggi.

In quale altro posto al mondo stai investendo?

Dal punto di vista macro e bottom-up, crediamo che l’India rimanga il posto migliore in cui investire al di fuori degli Stati Uniti. È un grande mercato, che tocca 5 trilioni di dollari, ed è ancora tristemente sottopesato da parte della stragrande maggioranza degli investitori. A nostro avviso, le recenti elezioni sono state un non evento. I processi di riforma continuano.

Siamo fan del tema delle infrastrutture. Ci piacciono ancora i due che ho menzionato a gennaio: Adani Enterprises e Adani Ports & Special Economic Zone. Entrambi hanno fatto bene dal punto di vista dei guadagni. L’India ha avuto alcuni dei migliori guadagni aziendali a livello di indice del mercato azionario negli ultimi cinque anni. Questa tendenza è ancora intatta.

ITC è un’altra azienda che ci piace. È la più grande azienda del tabacco dell’India e quasi un monopolio. Possiede anche alcuni buoni marchi di consumo, che ha sviluppato da zero negli ultimi 20 anni. Le azioni vengono scambiate per circa 20 volte i guadagni. Questa è una storia di crescita da bassa a metà della prima decina e lo è da molto tempo.

ITC ha un’attività alberghiera che sta per scorporare. Il business alberghiero dovrebbe essere un nome eccitante da solo. Come per molte aziende alberghiere statunitensi, ha un modello di business asset-light. C’è un enorme spazio per la testa perché il turismo interno in India sta crescendo a un ritmo di quasi midteens.

Qual è la tua visione della Cina? Non hai consigliato nessuna azienda cinese a gennaio.

Siamo ho-hum sulla Cina. Non troviamo troppo che sia eccitante. Ma ci piace PetroChina, ancora una volta perché una parte così significativa della base di investitori istituzionali esclude gli investimenti in fossili.China Shenhua Energy è la più grande compagnia di carbone del mondo, con alcune delle migliori miniere di carbone. La produzione di energia in Cina sta subendo una grande riforma, consentendo più prezzi dell’energia basati sul mercato. A nostro avviso, questo è rialzista per entrambi questi nomi.

Il Messico ha il mercato della valuta e del reddito fisso più liquido tra i mercati emergenti, ma le prospettive di investimento sono peggiorate. La presidente eletta Claudia Sheinbaum è una pupilla di AMLO [l’attuale presidente Andres Manuel Lopez Obrador]. Il suo partito Morena ha vinto una supermaggioranza nelle recenti elezioni nazionali, e c’è il rischio che annulli alcuni degli equilibri di controllo che esistono in Messico, annulli i contratti a lungo termine con i servizi pubblici e così via. Ciò potrebbe creare un rischio significativo.

Sheinbaum ha un mandato di sei anni e lei e la sua squadra sembrano avere un’agenda estrema di sinistra. C’è una lunga storia di questo in America Latina. Spesso, la retorica politica durante le campagne elettorali non si traduce in politica, ma la retorica in questo caso era molto forte.

Sei ancora rialzista sul Brasile?

Sì. La crescita ha continuato a sorprendere al rialzo. Ci piacciono ancora Banco BTG Pactual e Petrobras. C’è molto rumore politico in Brasile, ma la storia di fondo non è cambiata molto.

Non stiamo trovando molto da comprare in Giappone. C’è sempre una sorta di ristrutturazione e riforma, ma dov’è la carne bovina? Dov’è la crescita degli utili aziendali? Inoltre, il mercato vende per circa 16-17 volte i guadagni a termine, e i nomi migliori tendono ad essere molto più costosi che altrove. Il Giappone è un posto fantastico per il turismo. Non so come investire.

Ci piace molto International Holdings, o IHC, ad Abu Dhabi, che ho consigliato a gennaio. È una società unica da 250 miliardi di dollari, imprenditoriale ma con il sostegno di un sovrano orientato al lungo termine.

La direzione è stata creativa nel trovare nuove opportunità in un certo numero di paesi. È affascinante quanto poco questo nome sia coperto per le dimensioni e la scala delle aziende che gestisce. Il suo flusso di cassa libero dovrebbe crescere da cifre singole alte a cifre doppie basse nel lungo periodo.

Chiudiamo con uno sguardo agli Stati Uniti.

Negli Stati Uniti, la grande storia sono i semiconduttori. Abbiamo venduto la nostra Arm Holding a causa della valutazione, anche se la storia rimane fantastica. Nvidia ci piace ancora molto. Ha fatto molto meglio di quanto ci aspettassimo, ma la crescita degli utili è stata drammatica. Le valutazioni sono sul lato alto tra le società di software, ma vediamo aggiornamenti dei guadagni in anticipo. C’è una buona probabilità che vedremo un ciclo di aggiornamento del PC, e mentre l’IA si sposta al limite, un ciclo di aggiornamento dello smartphone. Ci sono “caselli autostradali” ovunque per le aziende di semiconduttori, sia in informatica, memoria o fonderia. Tra gli investitori in crescita, il software è stato il vincitore negli ultimi cinque o sei anni. Ora crediamo che i semiconduttori abbiano una configurazione di gran lunga migliore.

Ci sono altri seminomi?

Ci piace ASML Holding. È una delle aziende meglio posizionate del settore, con una traiettoria di crescita visibile a lungo termine. La sua esposizione alla Cina è un rischio, ma non un rischio fatale.

Grazie, Rajiv.

MERYL WITMER

Barron’s: Questo mercato non vuole cadere. Quali sono le tue previsioni, Meryl?

Meryl Witmer: Sono rimasta sorpresa dalla forza del mercato. Sembra che la gente pensi che i tassi di interesse scenderanno, quindi il mercato deve salire indipendentemente dalla valutazione. Mi aspetto che i tassi scenderanno perché l’economia e l’inflazione stanno rallentando. Puoi vedere la debolezza in alcuni rapporti sugli utili e nelle entrate statali delle imposte sulle vendite.

Le aliquote dell’imposta sulle società probabilmente aumenteranno, con il risultato netto che il governo prenderà un altro dal 3% al 5% degli utili aziendali. Non mi aspetto che il tasso di headline salga. Ma per il Congresso estendere la maggior parte dei tagli fiscali di Trump per gli individui che tramonteranno l’anno prossimo, potrebbe eliminare cose come la detrazione fiscale statale per le aziende e ridurre l’ammortamento accelerato avanzato e così via.

Qual è il probabile impatto?

Tutte le cose sono uguali, cioè dal 3% al 5% di vento contrario. Prendere soldi dalle aziende non è positivo, anche se potrebbero accadere altre cose nella prossima amministrazione che sarebbero utili. Ma sono più interessata a raccogliere azioni. Mi piace comprare buone aziende che generano un ampio flusso di cassa, a buoni prezzi.

Come?

Il gruppo Mercedes-Benz è un investimento a margine di sicurezza. Produce più dell’8%. Ola Källenius è diventato CEO nel 2019, anche se è stato con l’azienda per molto tempo. Sotto la sua guida, Mercedes ha spostato la sua attenzione per migliorare i rendimenti finanziari e generare un flusso di cassa libero. Il piano è quello di far crescere la fascia superiore del segmento del lusso riducendo al contempo la capacità e spostando la produzione in aree geografiche a basso costo come la Polonia e l’Ungheria. Le vendite di lusso top-end sono state dell’11% delle vendite unitarie nel 2019 e del 16% nel 2023. Il cambiamento della strategia ha ridotto le vendite unitarie totali da 2,4 milioni nel 2018 a due milioni nel 2023. I risultati finanziari sono stati eccezionali.

Come?

Le entrate del segmento auto sono aumentate da 93 miliardi di euro [100 miliardi di dollari] nel 2018 a 114 miliardi di euro nel 2023, mentre i margini operativi sono migliorati dal 7,8% al 12,6%. Il risultato è stato un raddoppio degli utili operativi a 14 miliardi di euro, che potrebbe non essere sostenibile, anche se la mia valutazione lo spiega. Mercedes è stata anche leader nella guida automatica. È una caratteristica attraente.

Mercedes ha un bilancio fortezza, con 16 miliardi di euro di contanti dopo aver pagato il suo dividendo una volta all’anno. Ha anche un prestito di 12,5 miliardi di euro alla sua filiale finanziaria, che consiemo come un equivalente in contanti, oltre a 13 miliardi di euro di capitale proprio nel sub finanziario. Mercedes ha anche una partecipazione del 30% in Daimler Truck Holding, per un valore di circa 9,5 miliardi di euro. Ha fatto parte di Daimler e la partecipazione rimanente potrebbe essere monetizzata o spinta agli azionisti nel prossimo anno o giri.

Se si sommano i contanti, il prestito alla società finanziaria, il capitale nella società finanziaria e la quota DTG, si ottiene un valore di 51 miliardi di euro, o 49 euro per azione. Il titolo è scambiato per 65 €.

Che valore dai all’attività manifatturiera?

Amiamo il business dei furgoni; la sua redditività è notevolmente migliorata, a più di 3 miliardi di euro, al lordo delle imposte, nel 2023. Valutiamo quell’attività da circa 15 a 20 miliardi di euro, o circa da sette a 10 volte i guadagni al netto delle imposte. Aggiungendo la valutazione del furgone alle attività precedenti, otteniamo da 64 a 69 euro per azione, quindi stai ottenendo il business dell’auto gratuitamente.

A fini di valutazione conservativi, utilizziamo solo 10 miliardi di euro di EBIT annuale [utili prima di interessi e tasse] per il settore automobilistico rispetto ai 14 miliardi di euro finali, tassati al 30%. Applica un multiplo di cinque volte e ottieni 35 miliardi di euro di valore, o 33 euro per azione. Potresti sostenere un multiplo più alto e un EBIT, ma non ne hai bisogno per fare il caso di investimento. In tutto, otteniamo un prezzo obiettivo da 97 a 102 euro per azione. La società genera tonnellate di denaro ogni anno e sta acquistando in modo aggressivo azioni a questa valutazione scontata. Stiamo acquistando le azioni quotate in Germania.

Che ne dici di un’altra idea?

Rush Enterprises è il più grande gruppo di concessionari di camion commerciali del Nord America. Vende camion nuovi e usati e ha un’incredibile attività di assistenza e ricambi aftermarket. Ci sono 82,4 milioni di azioni A e B, completamente diluite, e il titolo è scambiato per 41 dollari. Ci sono 156 Rush Truck Center, concentrati nel Midwest e nel Sud. I più grandi partner OEM [produttore di apparecchiature originali] dell’azienda sono Peterbilt, prodotto da Paccar, e International, prodotto da Traton.

L’azienda è stata fondata dalla famiglia Rush in Texas e Rusty Rush, il figlio del fondatore, è amministratore delegato dal 2006.

Cosa c’è di così sorprendente nel business dell’aftermarket?

Fornisce parti e servizi per tutte le marche e modelli di veicoli commerciali e ha aumentato le entrate e l’utile lordo dell’8% all’anno negli ultimi cinque anni. La crescita si sta moderando a breve termine dopo la costruzione dell’inventario dell’era Covid, ma ci aspettiamo che riprenda nel 2025. Il vantaggio di Rush è quello di essere in grado di assumere tecnici e formarli su diversi veicoli. L’attività aftermarket rappresenta il 30% delle entrate dell’azienda, ma circa il 60% dell’utile lordo, ed è il gioiello della corona di Rush.

La vendita di veicoli nuovi e usati è un’attività volatile. L’industria si aspetta che i nuovi ordini diminuiscano nel 2024. I nuovi regolamenti sui camion emanati dall’Agenzia per la protezione dell’ambiente, che entrano in vigore nel 2027, limitano significativamente alcuni inquinanti che i camion emettono. Il costo di conformità aggiungerà dal 25% al 30% per veicolo. Per anticipare il regolamento, vediamo accelerare le vendite di camion nel 2026, e forse l’anno prossimo, con nuovi ordini nel 2026 che prevedono essere del 50% o più di quest’anno.

Abbiamo messo l’utile lordo nel settore aftermarket a più di 1 miliardo di dollari nel 2026 e l’utile lordo dalle vendite di camion da 350 milioni di dollari a 400 milioni di dollari su base normalizzata, ma ci aspettiamo molto più alto nel 2026. Rush ha anche un’attività di noleggio che incassa da 90 milioni a 100 milioni di dollari. In un anno normale, vediamo Rush guadagnare facilmente circa 3,50 dollari per azione, con poco debito. Negozia per circa 12 volte i guadagni, offre un buon valore e ha un team di gestione che alloca bene il capitale.

C’è molto valore nel settore automobilistico, a quanto pare. Grazie, Meryl.

SCOTT BLACK

Barron’s: Come ti sembra il mondo, Scott?

Scott Black: Mi aspetto che il PIL cresca di circa l’1,5% quest’anno, e forse il 2%-plus l’anno prossimo. La disoccupazione è ancora solo intorno al 4%. Non abbiamo visto un livello di disoccupazione come questo da quando LBJ era in carica negli anni ’60. I salari sono aumentati del 4,2% anno su anno. Questo è di bene. La mia unica preoccupazione è che il consumatore sia teso. Il tasso di risparmio è sceso al 3,8% e il debito della carta di credito è a un record di 1,12 trilioni di dollari, mentre il debito student-loan è a un quasi record di 1,75 trilioni di dollari. È difficile vedere come il consumatore continuerà a guidare l’economia in grande stile. Quindi la mia previsione del PIL è modesta.

La Federal Reserve era in ritardo al partire dell’inflazione e non l’ha stroncata sul nascere. Ma è stata coerente da allora nell’aumentare i tassi per ridurlo. L’indice principale dei prezzi al consumo è ancora in aumento del 3,4%, troppo alto perché [il presidente della Fed Jerome] Powell tolga il piede dal pedale. Non vedo alcun calo del tasso dei fondi federali, attualmente dal 5,25% al 5,50%, nei prossimi tre o quattro mesi. Potremmo ottenere un taglio del tasso verso la fine dell’anno, ma la Fed rimarrà basata sui dati.

Il grosso problema è la politica fiscale. È un disastro. Il debito degli Stati Uniti è il 122% del PIL, la percentuale più alta dalla fine della seconda guerra mondiale. Il Congressional Budget Office ha previsto un deficit di 1,92 trilioni di dollari per quest’anno, 1,94 trilioni di dollari nel 2025 e 1,85 trilioni di dollari nel 2026. Questo è più del 6% del PIL. Non è sostenibile. La spesa per interessi netti di 892 miliardi di dollari quest’anno sarà superiore al bilancio della difesa. I deficit contano. In definitiva, stiamo vendendo carta da parati, e non sono così sicuro che i cinesi e i giapponesi, i due maggiori detentori di tesori del Tesoro al di fuori degli Stati Uniti, compreranno più della nostra carta da parati.

Si passa alle tue prospettive di mercato.

Il mercato è molto costoso. Stimo 235 dollari di utili per lo S&P 500 quest’anno. La stima di consenso, a 240,50 dollari, presuppone una crescita degli utili del 20% nel terzo e quarto trimestre, che probabilmente non è nelle carte. I margini operativi delle società S&P 500 non sono migliorati abbastanza per fornire questo tipo di crescita degli utili. Sulla base della mia stima, l’indice sta vendendo per 23,3 volte i guadagni. Il multiplo storico prezzo/guadagni è 16. Il Nasdaq Composite  ha un P/E di quasi 29 volte, e il Russell 2000, 24,5 volte.

Come sappiamo, il mercato è stato guidato quest’anno da poche azioni. L’S&P 500 è in aumento del 15,3%, ma l’S&P di uguale peso è in aumento solo del 5,1%. Microsoft, Nvidia, Amazon.com, Alphabet, Meta Platforms, Broadcom ed Eli Lilly hanno spinto verso l’alto l’indice. Il resto del mercato è stato lasciato indietro.

I guadagni si amplieranno nel secondo tempo?

Non credo. Le azioni a piccola e media capitalizzazione hanno sistematicamente sottoperformato dal 2007. La crescita ha dominato il valore. L’indice di crescita Russell 1000 è aumentato del 20,7% nella prima metà, mentre l’indice Russell 2000 Value è sceso di quasi l’1%. C’è un differenziale di 22 punti percentuali tra la crescita della grande capitalizzazione e il valore della piccola capitalizzazione.

Microsoft e Nvidia sono grandi aziende, ma Microsoft sta vendendo per 39 volte gli utili attesi di questo anno fiscale e Nvidia sta vendendo per 46 volte. Lilly quota 66 volte i guadagni stimati. Il P/E medio nel nostro portafoglio è 12 volte, ma abbiamo avuto difficoltà a trovare nuove azioni da acquistare. Ci piacciono le aziende che hanno alti rendimenti azionari, generano free cash flow e hanno un potere di guadagno sostenibile. Spesso, le aziende che sembrano a buon mercato sulle metriche di valutazione hanno problemi.

Quali sono alcuni dei nomi più promettenti che hai trovato?

SLB, ex Schlumberger, è leader nei servizi petroliferi. Viene scambiato per 46 dollari per azione e ha 1,45 miliardi di azioni completamente diluite, per una capitalizzazione di mercato di 66,7 miliardi di dollari. SLB paga un dividendo di 1,10 dollari per azione, per un rendimento del 2,4%.

Costruiamo i nostri modelli e stimiamo entrate di circa 37,2 miliardi di dollari quest’anno. I margini operativi saranno di circa il 18,2%. SLB potrebbe incassare circa 5,16 miliardi di dollari, o 3,60 dollari per azione. Per il 2025, stimiamo una crescita della linea superiore del 12%, a 41,6 miliardi di dollari. I margini potrebbero migliorare al 18,9%. Calcoliamo un reddito netto di 6,05 miliardi di dollari, o circa 4,20 dollari per azione. Il titolo sta vendendo per 12,8 volte i guadagni stimati di quest’anno e 11 volte la stima del prossimo anno.

Il rapporto debito/patrimonio netto è del 40%. S&P valuta A il debito di SLB Il rendimento del capitale proprio è alto, al 22,7% l’anno scorso. Il rendimento del capitale è del 17%. SLB ha avuto 12 trimestri consecutivi dal secondo trimestre del 2021 al primo trimestre di quest’anno. Il flusso di cassa libero ha totalizzato 4,7 miliardi di dollari l’anno scorso, rispetto ai 2,1 miliardi di dollari del 2022 e 3,5 miliardi di dollari del 2021. La società ha detto che restituirà più di 7 miliardi di dollari agli azionisti nel 2024 e nel 2025 attraverso dividendi e riacquisti di azioni.

Cosa sta guidando la crescita?

SLB ha quattro attività. Il digitale e l’integrazione sono circa il 12% delle entrate; questo è lo sviluppo sul campo, l’esplorazione della produzione, i dati e l’elaborazione. Le prestazioni del serbatoio, che testano la pressione e le portate dei pozzi, sono di circa il 19%. La costruzione di un pozzo è circa il 40% delle entrate. Infine, i sistemi di produzione, o una maggiore produzione e recupero, in gran parte sottomare, sono circa il 29%. Geograficamente, circa il 21% dell’attività è in Nord America, il 27% in Europa e in Africa, il 21% in America Latina e il 31% in Medio Oriente e Asia. L’attività è al 50% offshore. In questo momento i mercati finali più forti sono in Medio Oriente e nei mercati internazionali in acque profonde, come le Filippine e l’Indonesia. Il mercato più debole è onshore negli Stati Uniti a causa del consolidamento dei produttori di petrolio in luoghi come il bacino del Permian. Inoltre, i produttori statunitensi hanno sviluppato una disciplina del capitale, quindi non stanno spendendo tanto come in passato.

In che misura SLB è una scommessa sull’aumento dei prezzi del petrolio?

È per lo più una scommessa su una buona esecuzione, anche se c’è ancora una forte domanda di petrolio e gas, che aiuterà. La domanda di petrolio in tutto il mondo è di 103,2 milioni di barili al giorno, in aumento di un milione di barili anno su anno. L’arretrato offshore di SLB è aumentato di 4 miliardi di dollari nel primo trimestre; c’è una forte domanda di produzione offshore.

L’azione è stata penalizzata perché SLB ha accettato ad aprile di acquisire Championx, specializzata in prodotti chimici di produzione, punte di perforazione e tecnologia di perforazione. SLB ha promesso circa 400 milioni di dollari di sinergie al lordo delle imposte in tre anni; il 70%-80% sarà realizzato nei prossimi due anni. SLB ha pagato circa 14 volte i guadagni e Championx ha composto i guadagni al 15% all’anno. Championx è una centrale elettrica con un bilancio a prova di proiettile.

Cos’altro ti piace?

RenaissanceRe Holdings è una società di riassicurazione con sede a Pembroke, Bermuda. Ha un rating di credito A+. È scambiato per 214 dollari a azione. Ci sono 52,9 milioni di azioni, per una capitalizzazione di mercato di 11,3 miliardi di dollari. Il dividendo è di 1,56 dollari per azione, per un rendimento dello 0,7%. RenRe ha guadagnato 12,18 dollari per azione nel primo trimestre contro 8,25 dollari di un anno fa, ma non puoi annualizzare quella performance.

In termini di premi lordi scritti, circa il 47% è proprietà e il 53%, sinistro. Nel primo trimestre, gli utili di sottoscrizione per il segmento immobiliare sono stati di 534 milioni di dollari e il rapporto combinato [perdite e spese sostenute, divise per il premio guadagnato] è stato solo del 40,5%, il che è buono fuori dai grafici. Il rapporto combinato per l’intera azienda è stato del 75,4%, contro il 77,8% dell’anno precedente.

Il portafoglio di investimenti di 29,6 miliardi di dollari è piuttosto pulito. Il portafoglio ha un rendimento del 5,8% con una durata di 2,6 anni. Nel primo trimestre, il reddito netto da investimenti ha beneficiato di tassi di interesse più elevati: RenRe ha guadagnato 391 milioni di dollari, rispetto ai 254 milioni di dollari dell’anno precedente. La maggior parte del portafoglio di investimenti è negli Stati Uniti Titoli di credito e obbligazioni societarie, anche se c’è un’esposizione del 7% ai mutui residenziali.

A novembre, RenRe ha chiuso l’acquisto di Validus Re, l’attività di riassicurazione di American International Group. Ha pagato circa 2,98 miliardi di dollari, o 1,14 volte il libro. L’accordo ha aggiunto circa 3 miliardi di dollari in premi lordi scritti. Nel primo trimestre, Validus è stato in grado di aumentare i prezzi di circa l’8% anno su anno. Nell’attività regolare di RenRe, la società ha aumentato i prezzi di riassicurazione di circa il 20%. Se ci saranno più catastrofi, probabilmente sarà in grado di aumentare di nuovo i prezzi.

Cosa significa questo per il tuo modello di guadagno?

RenRe potrebbe guadagnare circa 37 dollari per azione quest’anno, il che mette il multiplo a 5,8 volte i guadagni. Il rapporto debito/equità è di 0,19. Il rendimento del capitale proprio è stato del 25% l’anno scorso. Il ritorno sul valore contabile sarà di poco più del 20% quest’anno.

Sul lato della proprietà, ogni aumento di un punto percentuale nel rapporto combinato si trasforma in 18 centesimi per quota di guadagni. Sul lato sinistro, una variazione di un punto percentuale nel rapporto combinato si traduce in 28 centesimi per azione. Nel settore immobiliare, Renaissance cede il 26% dei suoi premi lordi al mercato retrocessionale [in cui un altro assicuratore si assume una percentuale del rischio].

Geograficamente, gli Stati Uniti e i Caraibi sono circa il 26% sia dei libri di proprietà che di vittime. L’Europa è l’1,9% del libro di proprietà e il 2,2% del libro delle vittime. L’Asia e altri luoghi rappresentano il resto. L’azienda vende attraverso i broker e ha rapporti a lungo termine con loro. Renaissance fa molta modellazione e usa le simulazioni Monte Carlo per modellare il rischio di cambiamento climatico.

Qual è il negativo, a parte il tempo estremo?

Le compagnie di riassicurazione non scambiano per alti rapporti P/E perché gli investitori sono preoccupati per il cambiamento climatico. Ma quando acquisti un’azione che vende a 5,8 volte i guadagni e 1,08 volte il libro, hai un reale margine di sicurezza.

Grazie, Scott.

MARIO GABELLI

Barron’s: Mario, cosa ci aspetta per l’economia e i mercati?

Mario Gabelli: Il PIL mondiale, misurato dal Fondo monetario internazionale, sarà di circa 115 trilioni di dollari nel 2025. Gli Stati Uniti sono del 26% e la Cina del 17%. Il consumatore rappresenta circa il 70% dell’economia degli Stati Uniti e la spesa industriale, il 12%. Entrambi i candidati presidenziali hanno minacciato di aumentare le tariffe sulle merci provenienti dalla Cina. Ci concentriamo sulle possibili implicazioni.

Ci concentriamo anche sul terzo Plenum della Cina, in arrivo a metà luglio. Il Plenum si svolge ogni cinque anni e il governo stabilisce un piano quinquennale. Ci aspettiamo che il governo cerchi di aiutare il consumatore e si concentri maggiormente sulla tecnologia. Poi ci sono le elezioni statunitensi e le recenti elezioni in Francia e nel Regno Unito.

Le mie maggiori preoccupazioni rimangono la situazione geopolitica e il debito e il deficit degli Stati Uniti. Il Congressional Budget Office ha recentemente stimato il debito a 35 trilioni di dollari e il deficit a 1,9 trilioni di dollari.

Come aumenteremo le entrate? Come limiteremo le spese sotto la prossima amministrazione? Cosa significa il deficit per le prospettive fiscali, la spesa dei consumatori e i profitti aziendali?

Buone domande. Ha una risposta?

Non lo sono. Un’altra cosa da considerare è la posizione della Federal Reserve sull’offerta di moneta e sui tassi di interesse. La Fed è focalizzata su quattro R. Il primo sono i tassi alti per più tempo. Sono nel campo che dice che vedremo un taglio dei tassi quest’anno. La seconda R è il continuo deflusso del bilancio della Fed, che ora si verifica a un ritmo mensile di 60 miliardi di dollari, in calo rispetto a circa 95 miliardi di dollari all’inizio di quest’anno. Il terzo è lo sforzo di Jerome Powell per ridurre la domanda aggregata, anche se la spesa pubblica sta compensando i suoi sforzi. Infine, la Fed sta mantenendo la retorica sull’abbasso dell’inflazione.

Le grandi banche sembrano OK. Dobbiamo ancora preoccuparci dei prestiti commerciali e immobiliari, per lo più nelle banche più piccole. Negli ultimi 80-plus anni, sono arrivate sorprese negative dal settore finanziario. Il prossimo potrebbe sorgere da un errore nel credito privato.

Alcune altre preoccupazioni: i consumatori a basso reddito vengono schiacciati e dobbiamo ottenere sollievo per loro. La mia raccomandazione è un credito d’imposta sul reddito da lavoro, che aumenta il reddito W-2. Inoltre, c’è una domanda repressa in alcuni settori, come l’edilizia abitativa. Un’altra sfida è l’alto livello dei prestiti auto, ma a conti fatti, l’economia è OK. Si sta ammorbidendo al margine, anche se i posti di lavoro sono ancora abbondanti.

Geopoliticamente, siamo bloccati in un mondo di guerra e disordini, che si riflettono nei prezzi del petrolio. Erano circa 72 dollari al barile a gennaio e sono circa 83 dollari al barile ora.

Come ti sembra il mercato azionario?

Gli algoritmi e i momos e i quants [investitori algoritmici, slancio e quantitativi] e i fondi negoziati in borsa sono tutti attivi. Se un’azienda ha un brutto titolo, il titolo potrebbe scendere del 10% o del 12% prima che qualcuno entri nelle viscere del problema.

Gli ETF hanno un vantaggio rispetto ai fondi comuni di investimento tradizionali, e se hai posseduto un ETF S&P 500 quest’anno, hai fatto bene, molto meglio di quanto pensassi. C’è anche un grande vantaggio fiscale per gli ETF. Sono in grado di eliminare i guadagni, mentre non è pratico per i fondi comuni di investimento, poiché gli intermediari non accetteranno azioni apprezzate al posto del contante.

Le fusioni e le acquisizioni e altre ingegnerie finanziarie accelereranno sostanzialmente, per diversi motivi. Molti fondi di private equity stanno arrivando alla fine dei loro cicli di vita di 10 anni e i partner in accomandita vogliono liquidità, che stimola le vendite. Inoltre, i gestori di fondi vogliono monetizzare le partecipazioni mentre gli interessi portati sono ancora tassati a un tasso vantaggioso, poiché i politici hanno minacciato di cambiarlo.

Poi ci sono acquirenti strategici. Abbiamo visto molti affari nelle industrie petrolifere e farmaceutie. Inoltre, la recente sentenza della Corte Suprema sulla “deferenza di Chevron” cambierà lo sfondo normativo e metterà una serie di occhi diversi sulle transazioni. Ci aspettiamo che le fusioni e acquisizioni si riprendano a livello globale nella seconda metà dell’anno.

Finora mi sono totalmente sbagliato sul mercato azionario. Mi aspettavo che l’S&P 500 aumentasse di circa il 5% quest’anno, ed è aumentato di oltre il 15% da inizio anno, ma non sto cambiando la mia prospettiva. Tuttavia, pensiamo che le azioni possano accumularsi a un tasso di crescita annuo dell’8% nei prossimi anni, molto più alto dei guadagni derivanti dal reddito fisso.

Si passa alle tue azioni preferite.

È di nuovo stagione di baseball. Il 18 luglio 2023, Liberty Media ha scorporatoAtlanta Braves Holdings, che ha iniziato a essere scambiato il 19 luglio. Il titolo senza voto [ticker: BATRK], ora scambia circa 40 dollari e ci sono circa 50 milioni di azioni disponibili. Ci sono 10 milioni di azioni votanti [BATRA] e un milione di azioni supervotanti, per lo più controllate da John Malone.

L’azienda ha un valore di mercato di 2,5 miliardi di dollari. Il valore del terreno intorno alla Battery, sede del Truist Stadium dei Braves, supera il debito dell’azienda. Gli Atlanta Braves potrebbero valere nei bassi 50 dollari.

C’è molto interesse per i franchising sportivi. Lo sport è anche fondamentale per la televisione lineare e lo streaming, e le società di media stanno pagando per i diritti di trasmissione e streaming. L’orologio del pitch ha aggiunto interesse al gioco e la crescente popolazione ispanica negli Stati Uniti ha una passione per lo sport.

Andando avanti, l’intelligenza artificiale è una grande tecnologia, ma i centri dati hanno bisogno di acqua e apparecchiature di raffreddamento, elettricità, capacità di stoccaggio dell’energia, sicurezza informatica e risorse di trasmissione. Alcuni si baseranno sull’energia nucleare e altri sull’eolico e il solare, che non sono affidabili.

La nostra scelta è il gas naturale. Attualmente, il prezzo è basso a circa 2,64 dollari per MMBtu [milioni di unità termiche britanniche]. Nei prossimi anni c’è il potenziale per i prezzi di aumentare perché alcuni produttori stanno tagliando i pozzi o producono meno e la domanda sta aumentando, legata ai generatori di energia e alle esportazioni di gas naturale liquefatto.

Allora, qual è la tua scelta?

Ci piace National Fuel Gas, con sede nell’area metropolitana di Buffalo, N.Y. Ci sono 92,1 milioni di azioni, le azioni vengono scambiate per circa 54,50 dollari e la società paga un dividendo di 2,06 dollari per azione, per un rendimento cash-on-cash del 3,8%. Gli utili probabilmente scenderanno a 5 dollari per azione quest’anno da 5,17 dollari. National potrebbe guadagnare 6,15 dollari nel 2025 e 7 dollari per azione nel 2026. L’azienda ha un’attività di servizi pubblici con 540.000 clienti a New York e 214.000 in Pennsylvania, che ha un ambiente molto più amichevole per le aziende energetiche. Seneca Resources di NFG è un prolifico produttore di gas nelle regioni di scisto di Marcellus e Utica. NFG ha anche un’attività midstream [pipeline, storage, and gathering]. Il business dei servizi pubblici potrebbe valere circa 20 dollari per azione. L’attività midstream e di stoccaggio dell’azienda vale altri 50 dollari e il valore delle sue riserve di gas naturale e delle potenziali riserve sui suoi 1,2 milioni di acri è di circa 62 dollari, in base alle transazioni recenti. Aggiungendolo, ottengo un valore di 100 dollari per azione, al netto del debito, per un totale di circa 32 dollari per azione.

Qual è la commedia? C’è un crescente bisogno di gas naturale, che attualmente rappresenta il 42% dell’elettricità generata negli Stati Uniti. Se il prezzo del gas dovesse eventualmente aumentare, l’azienda dovrebbe rendere pubblica una parte della sua operazione Seneca per ottenere un valore più elevato.

La mia terza idea è Campbell Soup.

Questo è un nome diverso per te.

Campbell ha 299 milioni di azioni e una capitalizzazione di mercato di 13,5 miliardi di dollari. Paga un dividendo di 1,48 dollari, per un rendimento da dividendo del 3,3%. Capex raggiungerà il picco quest’anno a circa 500 milioni di dollari e poi inizierà a scendere. Sotto la contabilità GAAP [principi contabili generalmente accettati], Campbell guadagnerà circa 2,55 dollari per azione per l’anno fiscale che termina il 30 luglio. A causa delle spese una tantum per l’acquisizione di Sovos Brands, che ha chiuso a marzo, e di altre spese di ristrutturazione, la società riporterà circa 3,10 dollari per azione su base rettificata.

Nell’anno fiscale 2025, stimiamo guadagni di 2,95 dollari su base GAAP e 3,25 dollari su base rettificata. Il titolo viene scambiato per circa 15 volte i guadagni. Le entrate saranno in forte aumento l’anno prossimo a causa dell’accordo Sovos. Stimiamo le entrate fiscali 2025 di 10,5 miliardi di dollari.

La famiglia Dorrance controlla Campbell, e questo non cambierà. Il CEO, Mark Clouse, ha fatto un buon lavoro nella gestione dell’azienda. L’acquisizione di Sovos aumenta il potenziale di crescita della sua attività di pasti riducendo al contempo la dipendenza dalla zuppa. Campbell è sulla strada per migliorare i margini degli snack nel tempo, ma può anche considerare di far emergere il suo valore facendolo girare. Campbell sarà come un dipinto di Warhol e aumenterà di valore nel tempo.

Paramount Global, che hai consigliato a gennaio, ha finalmente trovato un acquirente. Skydance Media acquisterà i National Amusements della famiglia Redstone, che controlla la Paramount. Come azionista della Paramount, cosa ne pensi di questo accordo?

Il 31 marzo, la Paramount aveva 625 milioni di azioni senza diritto di voto e 40 milioni di azioni votanti. National Amusements, controllata da Shari Redstone, possiede 30 milioni delle azioni votanti e 30 milioni delle azioni senza diritto di voto. Abbiamo circa 700 clienti che possiedono circa cinque milioni di azioni votanti e oltre 100 clienti che hanno un milione di azioni senza diritto di voto.

La spesa per i contenuti è stata depressa l’anno scorso da vari scioperi di Hollywood. Quest’anno stimiamo che l’industria spenderà circa 130 miliardi di dollari in contenuti.

National Amusements ha avuto alcune sfide finanziarie l’anno scorso, esacerbate dalla mancanza di prodotto, e Shari ha iniziato a parlare con vari potenziali acquirenti. Continua a guardare e ascoltare. Un anno fa ho proposto di ridurre il dividendo e di spegnere le stazioni televisive. Le domande sono chi ha i soldi e chi la convincerà che possono fare il miglior lavoro per mantenere la Paramount.

Stiamo comprando più azioni, ma non è una grande posizione per noi. Il mio unico commento pubblico sulla nostra posta in gioco è che le azioni votanti dovrebbero ottenere un premio per il trasferimento di controllo. Vogliamo ottenere lo stesso prezzo per le azioni di voto che ottiene Shari.

A partire da ora, c’è un accordo sul tavolo con un periodo di shopping di 45 giorni. È probabile che attiveremo “Operazione Fish Bowl”, per mettere in atto la visibilità del processo e delle condizioni di scambio. [Gabelli ha detto venerdì sera che la sua azienda aveva presentato una richiesta di libri e documenti alla Paramount ai sensi della sezione 220 della Delaware General Corporation Law.]

Grazie, Mario.

HENRY ELLENBOGEN

Barron’s: È stato un grande anno per le azioni, o almeno alcune azioni. E adesso, Henry?

Henry Ellenbogen: I mercati sono sempre guidati dai top performer, ma questo è il mercato più stretto degli ultimi due decenni, non solo nell’S&P 500 ma nel più ampio indice Russell 2000 delle aziende più piccole. O il mercato rialzista si allargherà o finirà.

(Guardandolo attraverso una lente fondamentale, le aziende che forniscono la crescita degli utili e le revisioni degli utili al rialzo sono quelle coinvolte nella costruzione dell’infrastruttura generative-AI. Il gruppo è guidato da Nvidia e dai fornitori di servizi cloud, con un impatto a valle sulle società di data center, sul complesso di semiconduttori e sui fornitori di energia. Se si guarda indietro alla costruzione di internet e della banda larga, il tasso di cambiamento nella costruzione alla fine rallenta. Nel tempo ci saranno opportunità significative nelle aziende che utilizzano l’infrastruttura e i modelli in costruzione oggi per guidare una maggiore crescita dei ricavi e vantaggi competitivi.

Se avessi scattato un’istantanea al picco del mercato nel 2000, avresti visto che Cisco Systems era salita 15 volte in cinque anni. Era il simbolo per la costruzione di internet. Come sappiamo, non è mai tornato a quel picco. Le ipotesi della gente sulle infrastrutture erano sbagliate e la risposta completa ha richiesto un po’ di tempo per svolgersi.

Espandi questa analogia, per favore.

La gente sentiva che Microsoft aveva vinto la guerra dei browser contro Netscape e lo strato visivo di Internet. Con il senno di poi, sappiamo che l’economia del livello visivo è stata vinta da Google, che non è nemmeno diventato pubblico fino al 2004. La gente pensava a quel tempo che la migliore azienda di e-commerce fosse eBay, perché aveva dimostrato la sua capacità di espandersi dagli oggetti da collezione alla ricerca al dettaglio. Pensavano che la vendita al dettaglio online basata sull’adempimento di Amazon fosse un modello di business inferiore. La soluzione nell’e-commerce era una combinazione dei due. Amazon si è resa conto che le persone si preoccupavano del prezzo, del valore e della selezione. A loro non importava chi possedeva l’inventario.

Tecnicamente, è spaventoso che il mercato si stia restringendo. Ma se prendi una lente più ampia, stiamo appena iniziando a imparare quali aziende guideranno la crescita e otterranno un vantaggio competitivo attraverso l’applicazione dell’IA. La fase di costruzione può finire rapidamente. I suoi leader tendono ad essere azioni del cambiamento.

Su cos’altro ti concentri quest’anno?

È un anno elettorale e sembra che i repubblicani faranno bene. Ciò potrebbe essere percepito come positivo, almeno per il mercato delle fusioni e acquisizioni. Il presidente Trump è probabilmente percepito come più favorevole alla deregolamentazione.

L’economia sembra sempre più bloccata nel fango, per mancanza di una descrizione migliore. In modo incrementale, il consumatore si sta indebolendo. Eppure la disoccupazione è bassa. Le aspettative di inflazione non stanno scendendo così rapidamente come previsto. Un’economia indebolimento con un’inflazione persistente probabilmente crea uno sfondo di mercato più duro per il resto dell’anno. Inoltre, il mercato è relativamente costoso in base al multiplo del prezzo/guadagni a termine. E ad un certo punto, la fase di costruzione dell’IA potrebbe rallentare. C’è una ragionevole possibilità che le azioni finiscano l’anno in calo rispetto ai livelli attuali.

Dove vede il valore?

Sono un investitore in crescita e voglio investire in aziende che compono ricchezza nel tempo. Sono anche concentrato su aziende forti che l’IA migliorerà. Coupang, la società di e-commerce coreana, ne è un esempio.

Mi concentro anche sulle aziende i cui mercati finali sono stati deboli negli ultimi due anni a causa di ragioni cicliche o anomalie legate al Covid, eppure la qualità del business è elevata. West Pharmaceutical Services è la mia scelta. L’azienda produce tappi in elastomero e stantuffi utilizzati per i medicinali iniettabili.

L’industria farmaceutica ha avuto alcuni anni difficili. C’è stata molta spesa intorno a un vaccino Covid e allo sviluppo di più tiri in porta. Inoltre, l’era del denaro gratuito ha portato al sovrafinanziamento degli investimenti speculativi, comprese le biotecnologie. Da allora, i finanziamenti si sono normalizzati, il che è una sfida per la catena alimentare delle scienze della vita e dei biologici. E quando le aziende hanno avuto difficoltà ad acquistare una fornitura di prodotti biologici, hanno comprato più scorte di sicurezza di quanto farebbero normalmente, interrompendo il ciclo economico. Di conseguenza, aziende come West hanno avuto due anni poveri. Tuttavia, i fondamenti di West sono eccellenti. Oggi puoi acquistare un bene eccezionale a un prezzo equo, sapendo che le aspettative saranno resettate.

Cosa c’è di così attraente nei fondamenti?

La quota di mercato di West nei prodotti biologici supera il 90% e la sua quota di mercato complessiva è del 70%. L’industria è altamente regolamentata, con notevoli ostacoli all’ingresso. I clienti non cambiano fornitore.

Il CEO di West, Eric Green, è con l’azienda dal 2015. Ha affinato la sua attenzione sui prodotti di alto valore e sul processo operativo. Di conseguenza, la crescita delle vendite ha accelerato. A lungo termine, il West può far crescere le entrate dal 7% al 9%. I mercati finali a livello globale stanno crescendo dal 4% al 6%. Poi ottieni guadagni di prezzo mentre ti muovi verso l’alto nella catena del valore.

Data la quota di mercato dell’azienda, quanto spazio c’è per un’ulteriore crescita?

West può fornire prodotti di valore più elevato per i clienti e vendere più soluzioni, il che influisce sul prezzo. Storicamente, ha aumentato i prezzi dell’1% all’anno, e ora li sta aumentando del 3% o del 4%. Pertanto, il margine di profitto lordo può crescere dal 10% al 12%. Attraverso l’efficienza operativa, i guadagni potrebbero crescere a un ritmo di mezza età.

West non ha debiti. La società sta riacquistando azioni, ma la sua flessibilità finanziaria le consente anche di investire per conto del settore. West è il principale fornitore di stantuffi per i produttori di GLP-1 [farmaci per la perdita di peso] e sta investendo per costruire penne GLP-1 [iniettabili].

Ci aspettiamo che la crescita si normalizzi entro il 2026, quando West potrebbe guadagnare quasi 11 dollari per azione. Con i riacquisti azionari, questo potrebbe essere un coltivatore da medio- ad alto livello, e il business GLP-1 potrebbe aggiungere un po’ di più.

Cosa ti entusiasma di Coupang?

Storicamente, le società di e-commerce dominanti hanno usato l’apprendimento automatico per prendere decisioni. Questo è un vantaggio duraturo, specialmente se applicato alla Corea del Sud, dove l’ambiente competitivo è più benigno che negli Stati Uniti.

Coupang è andato in borsa nel 2021. Ha dimostrato di poter bilanciare crescita e redditività e continuare a sfruttare la tecnologia per ottenere un vantaggio competitivo. Oggi ha una quota del 30% del mercato coreano dell’e-commerce. Nell’ultimo decennio, Coupang ha costruito una rete di centri di distribuzione che gli consente di consegnare il 99% dei suoi prodotti il giorno stesso o il giorno successivo, con significativi vantaggi in termini di costo rispetto ai concorrenti.

Nel 2026, Coupang potrebbe generare circa 3,6 miliardi di dollari di Ebitda [guadagni prima di interessi, tasse, ammortamenti e ammortamenti] in Corea. Ciò include le perdite dalla sua attività di food-delivery, che è sulla buona strada per diventare l’attore dominante in Corea. Applicando un multiplo di 15 volte Ebitda, il titolo potrebbe scambiare fino a $ 32 per azione dai bassi $ 20.

Coupang è stato lanciato a Taiwan nel 2022. Ha anche acquisito l’80% di Farfetch attraverso una partnership con un’altra società di investimento che ha fornito un prestito ponte di 500 milioni di dollari. Entro la fine di quest’anno, Farfetch sarà vicino al pareggio. Il controllo di Farfetch offre l’opzionalità per fluire beni di lusso in Corea e Taiwan. Coupang attualmente non ha selezioni di lusso sulla sua piattaforma.

Come sta andando l’attività di Taiwan?

Stimiamo che Coupang stia perdendo 500 milioni di dollari a Taiwan. Ma la concorrenza non è grande lì, e Coupang ha un vantaggio dati i suoi sistemi e know-how nell’operare in una megalopoli come Seoul. Coupang dimenterà più forte ed efficiente grazie all’IA. Crescerà comodamente le entrate dal 15% al 20% all’anno per i prossimi anni. Il mercato sta dando un valore negativo ai suoi investimenti a Taiwan e Farfetch. Siamo positivi su di loro, e ci piace non dover pagare per la probabilità di successo. Eravamo investitori privati a Coupang nella mia precedente azienda, a partire dal 2014, e sappiamo quanto sia disciplinata la gestione in termini di allocazione del capitale.

In che misura Coupang è una scommessa sull’economia coreana?

L’azienda ha iniziato con i materiali di consumo ed è forte nella drogheria. Ha una quota minore negli acquisti più discrezionali come l’abbigliamento e l’elettronica. Ma, sì, è legato all’economia coreana. Un’economia più debole probabilmente taglierebbe da tre a cinque punti percentuali di crescita, ma c’è una buona argomentazione che la quota di mercato aumenterebbe.

Come per molte aziende che sono state quotate negli ultimi anni, c’è una sovrapposta di azioni di proprietà di addetti ai lavori che potrebbero decidere di vendere. Ma Coupang sta generando così tanto denaro che potrebbe riacquistare azioni da SoftBank, uno dei primi investitori privati. Questo potrebbe essere un positivo netto per gli azionisti a lungo termine.

In secondo luogo, e più per quanto riguarda il mercato, Coupang ha ricevuto la più grande multa di sempre dalla Korean Fair Trade Commission, che l’ha accusata di dare un vantaggio ai propri beni rispetto a quelli dei venditori terzi sulla sua piattaforma. Ho due risposte: il regolatore coreano storicamente non ha fatto bene in tribunale, e c’è una buona probabilità che l’ammenda venga ribaltata. E il vantaggio competitivo fondamentale dell’azienda è nella sua capacità di realizzazione. Pensiamo che il caso peggiore sia il prezzo nel titolo.

Grazie, Henry.

DAVID GIROUX

Barron’s: Qual è il piano di gioco del mercato e il tuo?

David Giroux: Le nostre ipotesi di rendimento azionario a lungo termine sono di circa il 9%. Date le valutazioni di oggi – l’S&P 500 scambia per 21,4 volte le aspettative di utili a termine – la nostra proiezione quinquennale è inferiore al 9%. Ma ci sono sempre opportunità, qualunque sia il livello dell’indice.

C’è un eccesso speculativo oggi rispetto agli ultimi anni. Il nostro team quantitativo pubblica un’analisi dei 50 nomi all’interno dell’S&P 500 con le caratteristiche più speculative. Questi nomi sono aumentati del 74% come paniere nella prima metà dell’anno, non guidati esclusivamente da Nvidia. Le azioni più speculative tendono a sottoperformare di oltre due punti percentuali all’anno per lunghi periodi, con rendimenti aggiustati per il rischio ancora peggiori.

Anche i cicli pesanti, che rappresentano circa il 16% dell’S&P 500, sono sopravvalutati di circa il 10% rispetto alla storia. Queste azioni hanno già avuto un prezzo in tagli dei tassi e un’economia molto più forte nel 2025-26.

Ciò lascia le azioni GARP [crescita a un prezzo ragionevole], che hanno sottoperformato il mercato di circa 13 punti percentuali da inizio anno. Hanno tassi di crescita degli utili per azione più algoritmi di rendimento dei dividendi che hanno sovraperformato l’S&P 500 da 200 a 300 punti base all’anno in quasi tutti i periodi. [Un punto base è 1/100 di un punto percentuale.] Hanno anche una maggiore conversione di denaro libero [ai guadagni], nessun rischio secolare e una migliore allocazione del capitale. Stanno negoziando con un premio del 5% sul mercato, rispetto al 25% o al 30% storicamente, e la maggior parte dovrebbe accumulare la ricchezza di forti due cifre nei prossimi cinque anni.

Cosa riaccenderà l’interesse degli investitori in queste azioni?

Non posso citare un catalizzatore per una svolta nel sentimento, ma la storia suggerisce che il sentimento del mercato e il consenso macroeconomico cambiano molto più frequentemente di quanto la maggior parte dei partecipanti al mercato apprezzi. Durante la crisi del Covid di marzo 2020, quando non potevi regalare ciclici a nessun prezzo, li abbiamo caricati, e 18 mesi dopo, molti erano al 100%-plus dal fondo. Alla fine del 2021, le azioni di crescita erano di gran moda e abbiamo fatto delle azioni tecnologiche il nostro più grande sottopeso. Alla fine del 2022, le azioni di crescita erano morte e le cicliche erano economiche perché tutti dicevano che stavamo entrando in recessione. Siamo andati in sovrappeso tecnologia e di nuovo aggiunto alle cicliche. Queste azioni hanno guidato il mercato negli ultimi 18 mesi. Crei valore per i clienti a lungo termine non concentrandoti sul consenso macro o di mercato, ma investendo dove vedi i migliori tassi di rendimento interni aggiustati per il rischio per i prossimi cinque anni.

Dove le vedete adesso?

Aurora Innovation vende software e sistemi di autotrasporto autonomo. È più un nome speculativo, ma con un sacco di rialzo. La capitalizzazione di mercato è di 4,3 miliardi di dollari. I clienti spesso chiedono, qual è la prossima Nvidia o Tesla  Hai bisogno di quattro cose. Inizia con un grande team di gestione: Aurora ha questo. Hai bisogno di un TAM gigante, o di un mercato indirizzabile totale. L’autotrasporto autonomo è un mercato da 1 trilione di dollari negli Stati Uniti e 4 trilioni di dollari a livello globale. Hai anche bisogno di un prodotto o servizio che crei valore per clienti e azionisti. Il software di Aurora sostituisce il conducente e offre risparmi di 26 centesimi al miglio. È anche dimostrativamente più sicuro e più rispettoso dell’ambiente. Infine, devi essere un chiaro leader di mercato, con elevate barriere all’ingresso. Aurora è il numero 1 nel suo mercato e la maggior parte dei suoi concorrenti è o uscito dal business o si è rifocalizzato sui robot-taxi per autovetture passeggeri.

Aurora ha testato la sua tecnologia per circa sette anni con un record di sicurezza best-in-class, con corse da Dallas a Houston. Sappiamo che la tecnologia funziona. Sappiamo che c’è una carenza di camionisti. Aurora ha ragionevolmente previsto 1,3 miliardi di dollari di entrate entro il 2028 e crediamo che possa essere un titolo da 8 dollari in due anni. Entro il 2034, crediamo che Aurora potrebbe generare più di 10 miliardi di dollari di entrate ed essere un 25-bagger dai livelli attuali. Nessun’altra azienda ha maggiori possibilità di diventare la prossima NVDA o TSLA di Aurora.

Cos’altro ti piace?

C’è stato un sacco di rumore intorno a Danaher negli ultimi cinque anni con molteplici cessioni, acquisizioni e la bolla Covid e le sue conseguenze. La società ha scorporato la sua attività dentale nel 2019 e ha acquistato l’attività GE life-sciences nel 2020. Ha scorporato la sua attività di identificazione dell’acqua e del prodotto nel 2023 e ha sperimentato una recessione indotta dal Covid nella sua attività di scienze della vita per quasi due anni. Nel 2025 e oltre, ci aspettiamo che il potere della nuova Danaher brilli e il mercato dovrebbe riconoscere più pienamente la sua attrattiva.

La migliore attività di Danaher è la bioproduzione. Il mercato finale sta crescendo di cifre singole alte e l’azienda sta guadagnando quote di mercato. Si tratta di un’attività ad alto margine che fornisce i materiali di consumo che consentono la produzione di medicinali biologici. I clienti hanno lavorato su scorte eccessive che sono state costruite quando le vendite di vaccini Covid sono cadute da una scogliera. Inoltre, il mercato non coglie appieno il potenziale per una forte ripresa del 2025, poiché la mancanza di riduzioni delle scorte nel 2025 crea un confronto che potrebbe facilmente vedere una crescita della bioproduzione a metà della decina. Inoltre, ci sono alcuni sviluppi positivi che potrebbero aumentare la crescita del mercato sottostante per la bioproduzione nel 2026-30, compresi i trattamenti per l’Alzheimer, i GLP-1, gli ADC [coniugati anticorpo-farmaci] e le nuove terapie cellulari e genetiche.

Nel complesso, Danaher dovrebbe offrire una crescita sostenibile degli utili per azione del 12% all’anno per il resto del decennio e oltre. Stiamo cercando 11 dollari per azione negli utili e nel flusso di cassa libero nel 2027, quando pensiamo che questo potrebbe essere un titolo da 325 a 350 dollari, che rappresenta il 45% al rialzo, in due anni. Il multiplo 30 volte sul flusso di cassa libero è ancora un grande sconto per altri nomi di assistenza sanitaria di alta qualità.

Ha un’altra raccomandazione?

Revvity, precedentemente noto come PerkinElmer, è probabilmente il mio titolo preferito di scienze della vita in questo momento. Negozia per meno di 20 volte i guadagni del 2025 e ha uno dei più alti rendimenti attesi sul mercato nei prossimi cinque anni. Revvity ha tre incredibili aziende che rappresentano il 62% delle entrate e quasi tre quarti dei profitti. Tutte sono aziende 30-multiple, con crescita a due cifre, bassa ciclicità, posizioni di leadership del mercato e alti margini. Euroimmun, il leader nel rilevamento autoimmune, cresce organicamente ogni anno a due cifre. Il rilevamento autoimmune è ancora all’inizio della sua curva di adozione e Euroimmun ha iniziato solo di recente ad espandersi in modo aggressivo nel mercato statunitense.

Revvity ha anche un’attività di software altamente redditizia per la ricerca e lo sviluppo farmaceutico che sta crescendo a due cifre e potrebbe crescere ancora più velocemente man mano che espande le sue offerte e passa più del business al software come servizio. E ha un’attraente collezione di reagenti high-end che gli scienziati usano per condurre esperimenti. La crescita a lungo termine dei reagenti potrebbe essere da alta a doppia cifra, guidata dalla crescita dei farmaci biologici e dal potere dei prezzi. Non c’è motivo per cui questo non possa essere scambiato in linea con i concorrenti a 30 volte i guadagni. Danaher ha acquistato un concorrente reagente per più di 30 volte i guadagni l’anno scorso.

Le attività di Revvity insieme valgono più di 125 dollari per azione, rispetto a un prezzo delle azioni di 102 dollari, il che significa che stai ottenendo l’altro 38% della società per meno 23 dollari per azione. Il resto delle imprese, che crescono collettivamente dal 4% al 5% a lungo termine con margini operativi medi del 20%, potrebbero guadagnare 1,05 dollari e scambiare per 21 volte i guadagni. Su una base sum-of-the-parts, Revvity potrebbe valere 146 dollari.

Mi piacciono quattro cose di questa azienda: i margini operativi sono del 28% e potrebbero aumentare al 35% nei prossimi cinque-sette anni. L’allocazione del capitale è eccellente. L’acquisizione di Euroimmun e BioLegend da parte di Revvity ha rimodellato il portafoglio in meglio. Il CEO, Prahlad Singh, ha guidato guadagni significativi di quota di mercato rispetto ai suoi coetanei nel 2023 e probabilmente nel 2024. E con l’eccezione di Danaher, ci aspettiamo che Revvity abbia il più alto tasso di conversione free-cash-flow del settore, supportando un alto multiplo. Entro la fine del decennio, Revvity potrebbe guadagnare quasi 10 dollari per azione e negoziare per 25-30 volte i guadagni. Il titolo potrebbe essere scambiato fino a $ 250 a $ 300 in poco più di cinque anni.

Altri pensieri?

Stiamo comprando azioni di utilities. Sono in disgrazia, ma le aziende continueranno a far crescere i guadagni a un tasso annuo dal 6% al 7%. Inoltre, stai ottenendo un rendimento da dividendi del 4%, in media. Pensiamo che l’algoritmo a due cifre batte il mercato nei prossimi cinque anni. Gli utili delle utenze stanno crescendo più velocemente, le azioni hanno rendimenti dei dividendi più elevati e le società non hanno un rischio di cambio o GLP-1. Inoltre, i fondamentali del settore stanno migliorando a causa della domanda del centro dati e dell’adozione di veicoli elettrici. Siamo cinque punti di peso sottopeso [rispetto all’S&P 500] e cinque punti di utilità in sovrappeso. Pensiamo che sia un arbitraggio attraente. Ci piacciono CenterPoint Energy, DTE Energy, Ameren e NiSource.

Grazie, David.

Sonal Desai

Barron’s: Quali sono le prospettive per il mercato a reddito fisso nella setà dell’anno?

Sonal Desai: Le mie previsioni di crescita e inflazione non sono cambiate, ma il mercato è arrivato al mio modo di pensare a cose come i tagli dei tassi di interesse. All’inizio dell’anno, il mercato prevedeva sei o sette tagli dei tassi. La mia ipotesi di base era che probabilmente ci sarebbero stati meno tagli. Era chiaro che la Fed voleva tagliare i tassi, ma in breve tempo, i dati sull’inflazione hanno deluso e la Fed ha scosso il suo ottimismo sia sull’inflazione che su quanti tagli ai tassi potesse fare.

Penso ancora che la Fed vorrebbe tagliare due volte quest’anno. Non sono sicura che scopriranno che i dati daranno loro una flessibilità sufficiente nei prossimi mesi. Settembre è un tratto. Mi aspetto un taglio del tasso per l’anno, a dicembre. Ciò che non è cambiato è il mio senso dell’entità dei tagli dei tassi in questo ciclo. Mi aspetto ancora che i tassi di interesse scendano solo da 125 a 150 punti base rispetto all’attuale intervallo obiettivo dal 5,25% al 5,50%. Se la Fed taglia due volte quest’anno di un quarto di punto percentuale ciascuno, non mi aspetterei più di quattro tagli di dimensioni simili l’anno prossimo. Sarà un ciclo di taglio del tasso breve e superficiale.

Quindi non ti aspetti una recessione quest’anno?

Non lo so. Forse ci sarà un rallentamento, ma nel complesso l’economia sta crescendo un po’ al di sopra del potenziale. È importante sottolineare che il deficit fiscale continua ad essere un motore della mia opinione su dove i rendimenti delle obbligazioni a lungo tenni saranno oltre quest’anno. La Fed doverà rivedere verso l’alto la sua nozione di tasso neutro. A medio termine, stiamo esaminando un tasso di fondi federali dal 4% al 4,25%, assumendo un ambiente non surriscaldamento e non recessivo. Con i tassi a breve termine a quei livelli, alla lunga fine mi aspetterei che i tassi siano a nord del 5%. Il reddito fisso continuerà a fornire un certo reddito.

Potremmo avere una recessione l’anno prossimo? Certo. Ma se lo facciamo, non sarà il risultato di aumenti dei tassi di interesse, perché la politica fiscale estremamente facile sta in gran parte compensando qualsiasi cosa la Fed abbia fatto sul lato della politica monetaria.

Contrariamente alle aspettative, le famiglie non hanno esaurito i risparmi. Sì, il debito delle carte di credito delle famiglie è aumentato, ma le famiglie partono da un livello molto basso di indebitamento. Se la disoccupazione aumenta, le famiglie saranno in maggiori difficoltà. Ma sei stato in un aeroporto ultimamente? Sono affollati come la stazione ferroviaria di Nuova Delhi! La gente è fuori a spendere.

La stagione sciocca ci è venuta un po’ prima del solito in quest’anno elettorale. A parte l’incertezza su chi sarà il candidato democratico, non c’è molta differenza tra i partiti dal punto di vista fiscale. La gente parla del deficit che esplode sotto il presidente Trump. Ciò ignora il fatto che è probabile che quest’anno avremo un deficit pari al 7% del PIL. Ha corso il 6%-plus l’anno scorso, mentre l’economia era in piena espansione. La scelta, per me, è politica, non economica. Ti piace spendere di più? Ti piace tassare di meno? Entrambi si traducono in un deficit di bilancio più elevato.

Andiamo veloce alla Tavola Rotonda del 2030. Avrà una crisi di bilancio per allora?

Entro il 2030, potremmo guardare un replay degli anni di Bill Clinton/Newt Gingrich. Il mercato obbligazionario ha parlato e le due parti hanno dovuto unirsi per un accordo di bilancio. Il centro politico è diventato così spopolato che è difficile ottenere un consenso sul bilancio. Il consenso deve essere forzato dal mercato. Ecco perché vedo una normalizzazione della curva dei rendimenti a uno stato pre-2007. In definitiva, il paese deve ridurre la spesa e aumentare le tasse.

A lungo termine, ci sono anche alcuni aspetti positivi. Vedremo miglioramenti della produttività dall’IA.

Cosa dovrebbero comprare gli investitori a reddito fisso?

Mi attengo alle mie raccomandazioni di gennaio. Il contante ha fatto bene quest’anno, ma non farà così bene quando la Fed taglierà i tassi. La gente dovrebbe prendere in considerazione altri investimenti, come obbligazioni municipali, prestiti bancari e così via.

Ho raccomandato il fondo Franklin High Yield Tax-Free Income a gennaio. I munis ad alto rendimento rimangono attraenti, ma gli investitori dovranno essere selettivi poiché le opportunità più favorevoli si trovano nelle parti non classificate e inferiori allo spettro del credito. Mi attengo anche al fondo municipale intermedio strategico di Putnam. I fondamenti sono stabili e i tecnici sono costruttivi, con la domanda che migliora materialmente quest’anno.

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L’attuale tasso di distribuzione di Franklin Income è del 5,84%. L’approccio flessibile della strategia all’asset allocation le consente di adattarsi alle mutevoli condizioni di mercato e offre un ulteriore potenziale di rialzo. L’ETF iShares Core Total USD Bond Market fornisce un approccio economico e diversificato all’estensione della durata. Sta ancora generando alti livelli di reddito, con un rendimento di circa il 5%.

Gli alti rendimenti nominali probabilmente continueranno a sostenere la domanda per il settore del credito investment grade, quindi mi attengo anche all’ETFiShares 1-5 Year Investment Grade Corporate Bond. Concentrarsi sui segmenti di mercato di alta qualità e di durata più breve potrebbe avvantaggiare gli investitori fino a quando le valutazioni non tornano a livelli più normalizzati.

Cosa ti tiene concentrato sul fondo Eaton Vance Emerging Markets Debt Opportunities?

Uno sfondo positivo per le obbligazioni dei mercati emergenti e il rischio di credito, elevati differenziali di crescita tra i mercati emergenti e i mercati sviluppati e la forza dei prezzi delle materie prime è di grande auspicio per il settore nella seconda metà del 2024. Le valutazioni sembrano più attraenti nel segmento ad alto rendimento dell’universo, motivo per cui gli investitori dovrebbero guardare a manager attivi per navigare nel mercato.

I prestiti bancari hanno anche un ulteriore potenziale di rialzo, motivo per cui mi piace il fondo Franklin floating rate daily access. I fondamentali sono migliorati con l’economia che si è dimostrata resiliente. Il mercato è biforcato tra gli emittenti, tuttavia, con emittenti di qualità creditizia inferiore che potenzialmente hanno qualche difficoltà a rifinanziare le scadenze a breve termine. Gli emittenti più forti sono in grado di rifinanziare il loro debito e ricevere linee di vita di liquidità.

Anche ClearBridge Value Trust rimane una scelta. Mentre questa strategia ha fatto bene, questo arriva nel contesto di investitori in stile valore che hanno una crescita sottoperformante. La strategia è tarata verso le tendenze secolari, come l’aumento della domanda di potere.

Grazie, Sonal.

TODD AHLSTEN

Barron’s: Questo mercato ha più spazio per funzionare, Todd?

Todd Ahlsten: All’inizio dell’anno, ci piace guardare tre cose. Come appare l’S&P 500 come classe di attività? Come appare lo sfondo economico per le azioni? E qual è la politica monetaria e la configurazione della liquidità? Siamo stati positivi su tutti e tre all’inizio del 2024, e lo rimaniamo. Siamo rialzisti nella seconda metà dell’anno. Le cose possono sempre diventare agitate, ma ci aspettiamo che il mercato sia più alto alla fine dell’anno rispetto a oggi.

La qualità dell’S&P 500 è un tema che abbiamo avuto per un po’. Questo indice è una raccolta di società sempre più vantaggiose: imprese sempre più dominanti, wide-moat, higher-gross-margin, higher-return-on-capital. Ecco perché il multiplo prezzo/guadagni dell’indice può espandersi nel tempo. L’S&P 500 ha iniziato l’anno a negoziare a 19 volte gli utili futuri. Se si valutano i guadagni del prossimo anno a circa 280 dollari, l’indice potrebbe essere scambiato da 20 a 21 volte i guadagni, producendo un prezzo di circa 5700. Il mio obiettivo di prezzo S&P 500 ha un potenziale di rialzo a causa dell’espansione multipla.

Sei preoccupato che il rally di quest’anno sia stato spinto solo da una manciata di aziende?

Quelle aziende leader, tra cui Nvidia, Alphabet, Amazon.com, Meta Platforms e Microsoft, stanno costruendo fantastici fossati. Inoltre, se la Federal Reserve inizia a tagliare i tassi di interesse entro la fine dell’anno, ciò potrebbe aiutare alcune delle società che non hanno partecipato, comprese le società più cicliche. Il rally potrebbe ampliarsi più avanti nel corso dell’anno.

L’economia sembra abbastanza buona. Alcune dinamiche del mercato del lavoro si stanno indebolendo, ma i consumatori hanno ancora potere d’acquisto e i loro bilanci sono relativamente sottosfruttati. Criticamente, l’inflazione nell’edilizia abitativa e nel lavoro sta arrivando un po’. La Fed taglierà a settembre o più tardi? Non lo so. So solo che il prossimo ciclo di liquidità globale probabilmente inizierà entro la fine dell’anno.

Cosa potrebbe minacciare questa vista soleggiata?

Potremmo avere una recessione degli utili. Ci aspettiamo che il ciclo di investimenti dell’IA continui per diversi anni, ma se le aziende riferiscono improvvisamente che i clienti hanno rallentato i loro acquisti per digerire ciò che hanno comprato, sarebbe un male. La geopolitica è un rischio. Anche un’elezione caotica senza un chiaro vincitore sarebbe rischiosa, ma ci piace togliere la politica dal nostro pensiero.

Quali sono alcune delle aziende vantaggiose che stai acquistando?

Alphabet, Broadcom e Salesforce sono tre aziende fantastiche e a prezzi ragionevoli che puoi possedere per molto tempo, potenzialmente fino alla fine del decennio. Alphabet, il genitore di Google, è diventato di nuovo un vincitore dell’IA da un perdente a un vincitore. Abbiamo un obiettivo di prezzo di fine anno 2026 di 270 dollari. A 190 dollari, Alphabet offre un tasso di rendimento interno del 15% fino alla fine del 2026, vendendo per 22 volte la nostra stima degli utili del 2027.

Google è uno dei pochi fornitori di intelligenza artificiale integrati verticalmente. È una piattaforma dominante nella ricerca e la pubblicità digitale continua a beneficiare della crescita secolare. A causa della sua scala, l’azienda è stata in grado di investire enormi somme in progetti legati alle onde di marea tecnologiche, che si tratti di internet, mobile, cloud o AI. È in una posizione incredibile per monetizzare questi investimenti. Non pensiamo che l’IA generativa interromperà la ricerca, poiché l’attività di ricerca di Google è competitivamente avvantaggiata. L’azienda continua a beneficiare di scalabilità, distribuzione e effetti di rete che rafforzano un ecosistema di dati, consumatori e inserzionisti difficile da replicare. Alphabet può far crescere la sua linea superiore a due cifre per molti anni.

Come valuti la parte “Altre scommesse” di Alphabet?

L’azienda ha anche speso molti soldi per Waymo, la sua divisione auto a guida autonoma e altre cose. O questi progetti avranno successo nel tempo, o il nuovo CFO, Anat Ashkenazi, alla fine li taglierà. Proviene da Eli Lilly e vediamo il suo arrivo come un catalizzatore per guidare i rendimenti del capitale, i margini ampliati e i rendimenti degli azionisti.

Nvidia è una delle più grandi partecipazioni nel fondo Parnassus Core Equity. Per coloro che hanno perso Nvidia, Alphabet è un ottimo modo per partecipare a una storia di intelligenza artificiale integrata verticalmente a lungo termine.

Quanto sei preoccupato per la causa antitrust del Dipartimento di Giustizia contro Google?

Sappiamo che c’è un rischio normativo. L’azienda è stata accusata di aver cercato di monopolizzare la ricerca su Internet e una decisione potrebbe arrivare entro la fine dell’anno o nel 2025. Ma un verdetto negativo richiederebbe molto tempo per essere applicato, e non lo vediamo come una ragione sufficiente per non investire. I consumatori continuano a dimostrare una preferenza per la Ricerca Google e la crescita sta accelerando.

Qual è l’attrattiva di Broadcom?

Broadcom fornisce il design del chip per i TPU di Google [unità di elaborazione tensoriale]. È il leader, di gran lunga, nel silicio AI mercantile nei nodi all’avanguardia. Ciò significa che qualsiasi azienda che vuole sfruttare il design dei chip più avanzato nelle proprie applicazioni o prodotti di elaborazione O di rete di intelligenza artificiale sta probabilmente lavorando con Broadcom. Offre un’alternativa a Nvidia nel silicio di rete per computer AI. Si tratta di un’attività da 11 miliardi di dollari, circa il 25% delle entrate di Broadcom, e sta crescendo rapidamente.

Hock Tan, che è diventato CEO nel 2006, ha fatto una cornucopia di acquisizioni. Ha messo insieme alcune delle risorse di semiconduttore più vantaggiose, guidate dall’IA, ma anche fantastiche aziende di software. Il suo ultimo grande acquisto è stato VMware, un produttore di software di virtualizzazione. Dato l’attuale contesto normativo, non è stato possibile rimettere insieme queste risorse. Sono insostituibili.

Broadcom è come il Berkshire Hathaway del business dei semiconduttori. È quasi un’isola deserta di un’azienda, cioè un’unica nel suo genere. Vorremmo comprarlo più economico? Certo. Il titolo è aumentato del 43% quest’anno e viene scambiato per 30 volte i guadagni. Ma questa è una grande collezione di beni, e i guadagni potrebbero crescere a un tasso high-teens per i prossimi due o tre anni.

Inoltre, Broadcom è più diversificata di Nvidia. Circa il 40% dell’azienda è software; l’altro 60% è composto da semiconduttori, inclusi non solo chip AI ma anche prodotti utilizzati in storage, banda larga, telecomunicazioni e così via. Alcune di queste aziende sono in un trogolo ciclico, ma Tan ha detto nell’ultima teleconferenza che il business dei chip non-AI sta toccando il fondo.

Le azioni di Broadcom sono più che raddoppiate nell’ultimo anno. Quanto più in alto può andare l’azione?

Il titolo è di circa 1.700 dollari ora e potrebbe essere scambiato fino a 2.400 dollari in tre anni. Quali sono i rischi? Ancora una volta, le aziende potrebbero ritirare i loro investimenti nell’IA, ma vediamo più gambe qui. A differenza dell’era dot-com, l’attuale ciclo tecnologico è finanziato dalle aziende più profonde e redditizie. Ho consigliato un livello di infrastruttura con Broadcom e un livello di applicazione con Alphabet.

Il che ci porta a Salesforce, che hai consigliato per la prima volta alla tavola rotonda di gennaio 2023. Ha avuto una grande corsa, e poi si è ritirato un po’. Da qui dove?

Il titolo è sceso del 2% da inizio anno. Con l’attenzione degli investitori sull’IA, Salesforce e molte altre azioni di software sono state lasciate indietro. L’ho consigliato intorno ai 140 dollari. È salito a più di 300 dollari, e ora è tornato a 257 dollari, o 24 volte i guadagni a termine. Stai ottenendo una delle migliori aziende del mondo all’incirca a un multiplo di mercato e con un forte sconto sulla sua storia. Anche un investitore di valore come Scott Black potrebbe trovarlo attraente!

Salesforce potrebbe negoziare fino a 370 dollari per azione entro la fine dell’anno 2026, sulla base di un multiplo di 20 volte i guadagni al lordo delle imposte. La scomparsa del software dominante di gestione delle relazioni con i clienti di Salesforce è stata notevolmente esagerata. La piattaforma CRM di Salesforce è tremendamente appiccicosa. L’azienda ha un potere di prezzo e un grande TAM, o mercato indirizzabile totale. L’anno scorso, Salesforce ha ampliato il suo margine operativo di 800 punti base. I margini potrebbero espandersi ulteriormente. Inoltre, l’allocazione del capitale dell’azienda è diventata più ponderata. È riacquistare azioni e pagare dividendi.

L’azienda potrebbe sorprendere sul lato positivo quando lo sfondo macro migliora e l’adozione del CRM con l’IA entra in gioco. Quando ciò accade, lo stock si ristirerà. Nel frattempo, Salesforce è scambiato ben al di sotto dei suoi multipli di uno, tre, cinque e 10 anni su guadagni, margini operativi e flusso di cassa libero.

In sintesi, Alphabet, Broadcom e Salesforce sono tutte grandi aziende americane. Sono legati all’innovazione e hanno ampi fossati. Puoi in qualche modo impostarli e dimenticarli. Sono ben posizionati per crescere per molti anni.

Grazie per l’aggiornamento, Todd.

WILLIAM PRIEST

Barron’s: Bill, come ti tratta quest’anno?

William Priest: Finora è stato un anno ragionevolmente buono. È probabile che il mercato diventi più instabile man mano che ci dirigiamo verso l’autunno. Ci sono tre grandi problemi. Uno è geopolitico: la Cina ha seri problemi interni. Il governo potrebbe accelerare il suo interesse ad inseguire Taiwan come un modo per distrarre la popolazione. È una bassa probabilità, ma comunque una preoccupazione. La questione più rilevante è il conflitto tra autocrazia e democrazia liberale. Una tolleranza della differenza, il rispetto dei diritti individuali e lo stato di diritto sono i fondamenti della democrazia. L’ascesa del nazionalismo in alcuni paesi ha alimentato l’ascesa dell’illiberalismo, che è stato sovralimentato dai social media.

La terza questione è il bilancio degli Stati Uniti. Abbiamo un problema fiscale crescente negli Stati Uniti. Nel 1992, tre anni dopo la caduta del muro di Berlino, il nostro debito netto ammontava al 46% del prodotto interno lordo. Oggi è del 96% e salirà a più del 166% nei prossimi 30 anni. Nessuno dei due partiti politici taglierà la previdenza sociale e Medicare, che rappresentano il 60% di tutta la spesa federale, esclusi i pagamenti degli interessi. Il Congressional Budget Office calcola che i pagamenti degli interessi sul debito nazionale rappresenteranno i due terzi del deficit ogni anno. Il CBO prevede che i costi di interesse annuali saliranno a 1,7 trilioni di dollari nel 2034 da 892 miliardi di dollari di quest’anno. Nei 20 anni precedenti al Covid, i pagamenti degli interessi erano circa un terzo del deficit federale. Dobbiamo anche superare un terzo del nostro debito esistente. Dobbiamo vendere quasi 10 trilioni di dollari di obbligazioni quest’anno.

Il mercato azionario non vede sfide. Sta raggiungendo nuovi massimi quasi ogni giorno.

La gente sta scommettendo che i tassi di interesse saranno piatti o più bassi entro la fine dell’anno. Se i tassi sono da piatti a bassi, ciò favorisce le valutazioni [equity]. L’economia sta crescendo bene e il PIL reale sta crescendo di più di quanto molte persone pensassero. Quindi lo sfondo è da neutro a leggermente costruttivo. Anche le prospettive per il mercato obbligazionario sono ragionevolmente positive. Il mercato obbligazionario dovrebbe essere in grado di gestire i finanziamenti governativi di quest’anno senza problemi, ma questo è meno vero per gli anni futuri.

L’onshoring è inflazionistico. La globalizzazione non ha mantenuto tutte le promesse che la gente si aspettava, ma ha abbassato i costi. Quando inizieremo a riportare la produzione, i costi saliranno. Abbiamo essenzialmente scambiato l’efficienza delle catene di approvvigionamento per la sicurezza delle catene di approvvigionamento. Alla fine, questo trade-off potrebbe colpire le valutazioni azionarie.

D’altra parte, i guadagni di quest’anno sembrano abbastanza buoni. Ci dovrebbero essere molte opportunità per investire con successo nella metà dell’anno.

Quali opportunità vedi?

Ho consigliato Meta Platforms a gennaio. È la più grande azienda di social media al mondo, con risorse tra cui Facebook, Facebook Messenger, Instagram e WhatsApp. Ha creato uno dei franchise pubblicitari più preziosi al mondo. Ha una base di utenti di oltre tre miliardi di persone.

Meta rimarrà un beneficiario della continua penetrazione della pubblicità digitale, sia negli Stati Uniti che a livello internazionale, per molti anni. Ha un enorme set di dati proprietario e le sue capacità di cura sono in rapida crescita. È probabilmente posizionato al meglio tra le aziende tecnologiche per capitalizzare le applicazioni di intelligenza artificiale rivolte ai consumatori e alle imprese. Il suo investimento nel metaverso è stato un freno; diventerà redditizio o sarà chiuso.

Ci aspettiamo che il flusso di cassa libero di Meta cresca da circa 20 dollari per azione quest’anno a ben 34 dollari nel 2026, escluse le perdite del metaverso. Capitalizzare questo flusso di flusso di cassa libero a circa 22 volte e sottrarre 20 dollari per azione per il valore attuale netto delle perdite del metaverso ci porta a 620 dollari per azione in 12-18 mesi, da circa 500 dollari ora.

E 352 dollari a gennaio.

Broadcom è un’azienda di infrastrutture tecnologiche best-in-class. Progetta, sviluppa e fornisce un’ampia gamma di soluzioni software per semiconduttori e infrastrutture utilizzate nei mercati finali aziendali e di centri dati, nello storage su server, nella rete wireless e a banda larga e nei mercati finali industriali. È leader in diversi mercati in crescita e ha anche un ampio portafoglio di brevetti. C’è un costo elevato per i clienti passare a un altro fornitore.

La direzione di Broadcom ha una forte esperienza di creazione di valore sia attraverso gli investimenti interni che l’attività di fusioni e acquisizioni. L’aumento dell’esposizione sia al mercato dell’IA che alle vendite di software, oltre a una ripresa ciclica nel settore dei semiconduttori non AI, può guidare un flusso di cassa migliore del previsto per diversi anni. L’azione potrebbe valere 1.900 dollari per azione nei prossimi 12-18 mesi, sulla base di un multiplo di 23 volte la nostra stima del flusso di cassa di 82,50 dollari per azione.

Un’altra azienda che ho consigliato in passato è Zoetis, il leader mondiale nella salute degli animali. Il titolo è sceso di circa il 10% quest’anno, ma l’azienda è ben posizionata per cogliere l’opportunità di crescita strutturale nel grande e oligopolistico mercato della salute animale. Il franchising di prodotti di Zoetis offre un’opportunità di mercato di oltre 15 miliardi di dollari in un mercato che è penetrato solo del 20%.

Zoetis sta per lanciare un’ondata di prodotti innovativi, che gli investitori non apprezzano pienamente oggi. Queste nuove opportunità terapeutiche potrebbero aggiungere altri 4 miliardi di dollari alle entrate. Molte divulgazioni sulla pipeline dei prodotti per la salute degli animali sono opache, ma la portata e i tempi della spesa per la ricerca e lo sviluppo di Zoetis supportano questa visione. Ci aspettiamo che Zoetis guadagni circa 6,40 dollari per azione nel 2025, 7,10 dollari nel ’26 e 8 dollari nel ’27. Il titolo potrebbe essere scambiato fino a $ 200 da un recente $ 170 o gira.

Che ne dici di un altro titolo, Bill?

Ci piace ancora Keyence, che ho consigliato a gennaio. È il leader mondiale nello sviluppo e nella produzione di apparecchiature di automazione e ispezione industriale. Keyence ha un portafoglio di prodotti innovativo: il 70% dei suoi prodotti è il numero 1 nella loro categoria e in genere viene spedito il giorno in cui vengono ordinati.

Il ciclo di automazione ha affrontato alcuni venti contrari ultimamente, ma Keyence è posizionata per beneficiare di un’opportunità di crescita strutturale a lungo termine nell’automazione di fabbrica. Potrebbe guadagnare 1.710 yen [10,64 dollari) per azione nell’anno fiscale che termina marzo 2025, 1.950 yen nell’anno fiscale 2026 e 2.195 yen nell’anno fiscale ’27.

Keyence ha riportato un buon quarto trimestre fiscale, evidenziando la resilienza della sua attività nonostante il rallentamento dell’automazione. Il reddito netto è aumentato del 9%, con margini di profitto lordi molto elevati. I risultati hanno battuto le aspettative, ed è probabile che continui. L’azienda non è stata influenzata da problemi della catena di approvvigionamento che hanno afflitto molti colleghi. Abbiamo aumentato il nostro obiettivo di prezzo da 72.500 yen a 80.000 yen, circa il 10% al di sopra di dove si trova ora il titolo. Keyence è un compounder che non è completamente valutato dagli investitori.

La mia ultima raccomandazione, Sony Group, era un produttore legacy di elettronica di consumo che si sta trasformando in un’azienda globale di intrattenimento creativo. Si sta spostando da un’attività ciclica matura per diventare un’azienda orientata alla proprietà intellettuale con forti entrate ricorrenti.

Sony gode di una posizione di leadership e di una solida redditività nella sua attività principale di gioco, che rappresenta circa il 32% delle vendite e il 23% dell’utile operativo. La musica è solo il 12% delle vendite ma il 24% dell’utile operativo. Il business delle soluzioni di imaging e rilevamento contribuisce al 12% delle vendite e al 15% dell’utile operativo. Tutte queste imprese operano in mercati attraenti e in crescita caratterizzati da duopoli o da un oligopolio. Questo conferisce vantaggi in termini di prezzo. Uno spin-off del business dei servizi finanziari dovrebbe avvenire entro la fine dell’anno.

Sony dovrebbe fornire un flusso di cassa più elevato e più prevedibile nei prossimi anni. Ha migliorato la sua disciplina di allocazione del capitale e ha migliorato i rendimenti degli azionisti, principalmente attraverso i riacquisti. Sony è una delle aziende di altissima qualità del Giappone. Le azioni valgono circa 16.000 yen. La società potrebbe generare utili per azione di 825 yen nell’anno fiscale di marzo 2025, 925 yen un anno dopo e più di 1.000 yen nell’anno fiscale 2027.

Le azioni di Sony non sono state un grande performer quest’anno. Cosa l’ha trattenuto?

C’è stata confusione intorno a possibili acquisizioni. Sony è stata coinvolta nel jockeying per la potenziale acquisizione di Paramount Global, ma questo è finito. Vediamo più guadagni in futuro per le azioni, attualmente intorno a 13,265 yen.

Grazie, Bill.

ABBY JOSEPH COHEN

Barron’s: Come si misura questa economia e questo mercato?

Abby Joseph Cohen: L’economia degli Stati Uniti è in buona forma. Abbiamo un tasso di disoccupazione del 4,1% e la partecipazione alla forza lavoro è in aumento. La crescita dei guadagni orari medi sembra essere stabilizzata a circa il 4%, il che significa che il risarcimento dei lavoratori è ora in aumento su base aggiustata per l’inflazione, e questo è un bene per la crescita economica. Non vedo una recessione all’orizzonte.

Abbiamo visto il peggio dell’inflazione. Non mi aspettavo che la Fed tagliasse i tassi di interesse in modo aggressivo, quindi la sua inazione fino ad oggi non mi ha infastidito.

Dove sono state le sorprese? Il mercato azionario è aumentato più di quanto pensassi, a causa di due catalizzatori: i rapporti sui profitti sono stati fantastici e non ho preso correttamente in considerazione quanto sarebbe stata drammatica l’influenza dell’IA. Cinque azioni, tutte legate all’IA, rappresentano il 60% del rally nell’S&P 500 da un anno fino ad oggi. L’indice è in aumento di circa il 15% a causa dei Magnifici Cinque o Sette. L’S&P 500 di peso uguale è aumentato solo del 5% circa.

Cosa ci aspetta?

Ho due preoccupazioni. Quando alle aziende che hanno diretto molta della loro spesa in conto capitale all’IA viene chiesto se hanno già visto un beneficio, le risposte sono contrastanti. Sono preoccupata che l’entusiasmo dell’IA possa essere prematuro. Sono anche preoccupata per la valutazione del mercato. A seconda della tua stima degli utili, l’S&P 500 è scambiato per 21 o 22 volte i guadagni. Se la fioritura dell’IA si stacca dalla rosa, le valutazioni potrebbero scendere. Se si presume una crescita degli utili dell’8% quest’anno e del 6% l’anno successivo, 5200 potrebbe essere un livello di prezzo più ragionevole di 5500.

Sul lato politico , temo che questo anno elettorale potrebbe non finire il 5 o 6 novembre. Sono già state sollevate preoccupazioni su come vari gruppi risponderanno alla non vittoria del loro candidato. Potremmo non vedere la solita manifestazione di soccorso che segue un’elezione nazionale. Inoltre, la decisione della Corte Suprema nel cosiddetto caso di deferenza Chevron potrebbe alterare il panorama normativo in modi negativi. Nessuna burocrazia è perfetta, ma la maggior parte delle burocrazie federali statunitensi fa il meglio che può. La sentenza potrebbe produrre confusione o peggio in vari settori.

Infine, le tariffe del tipo proposto dall’ex presidente Trump sono pagate dai consumatori statunitensi e sono inflazionistiche. Anche la legislazione di Biden che sostiene gli investimenti a lungo termine in infrastrutture, tecnologia e ambiente può essere messa in pericolo e non finanziata. E frenare l’immigrazione danneggerebbe la nostra economia, anche se sappiamo che le nostre politiche di immigrazione devono essere riformate. Due terzi dei dottorati di ricerca che lavorano negli Stati Uniti in medicina e ingegneria sono immigrati.

In che modo queste preoccupazioni modellano le tue decisioni di investimento?

La mia prima scelta, Samsung Electronics, è una società globale diversificata con sede in Corea e non è stata vista come un principale beneficiario dell’IA. Samsung è aumentata di circa il 15% negli ultimi 12 mesi, sottoperformando le grandi azioni AI. I guadagni sono diminuiti nel 2023 e ci sono state alcune preoccupazioni operative, ma sono state sistemate. Samsung sta beneficiando di un grande aumento delle esportazioni di DRAM, buoni chip di memoria vecchio stile che vanno in TV, telefoni e altri elettrodomestici, compresi i prodotti di consumo venduti da Samsung. La domanda è in crescita e i prezzi sono saliti dal 15% al 18%. Quest’anno, le entrate di Samsung potrebbero crescere di oltre il 20%. Il titolo è scambiato per circa 15 volte i guadagni previsti di quest’anno. Il rendimento del capitale proprio è di circa il 10%, e in aumento.

Tornando agli Stati Uniti, ho espresso la mia preoccupazione per la forte concentrazione del mercato in solo una manciata di azioni vincenti. La mia scelta è il SPDR Portfolio S&P 500 Value ETF, che ha 438 azioni e un rendimento da dividendo del 2,3%. Include le azioni ritenute più attraenti sulla base del valore contabile, degli utili e delle entrate.

In che modo differisce dall’S&P 500?

Ha una ponderazione più elevata nella finanza e nell’assistenza sanitaria e una ponderazione inferiore nella tecnologia dell’informazione.Quest’anno ha sovraperformato l’indice S&P 500 Equal Weight.

La mia scelta azionaria statunitense è National Vision Holdings, meglio conosciuta come EYE, un rivenditore di ottica. Le azioni sono diminuite negli ultimi mesi poiché il traffico nei negozi è diminuito. Sono ottimista perché le tendenze occupazionali per i lavoratori a medio e basso reddito sono decenti e i salari corretti per l’inflazione sono in aumento. L’assistenza agli occhi non può essere posticipata a tempo indeterminato. Inoltre, alcuni percettori di reddito più alto sono venuti a EYE, proprio come hanno fatto acquisti da Costco e Target.

La valutazione del titolo fornisce un margine di sicurezza. National Vision in precedenza aveva un multiplo P/E negli anni ’30. Ora è scambiato per 22 volte le stime di consenso per il 2024 e 16 volte i guadagni previsti del prossimo anno. Le azioni a piccola capitalizzazione, in generale, potrebbero attirare più interesse se l’entusiasmo degli investitori per l’IA diminuisse.

Successivamente, il partito laburista ha goduto di una vittoria radicale nelle elezioni del Regno Unito. La percezione generale è che le politiche economiche laburiste sosterranno la crescita e un approccio meno arrabbiato all’Europa. Il benchmark FTSE 100 non ha fatto così bene. Consiglio il FTSE 250. Ha all’incirca la stessa valutazione e rendimenti superiori al 3%, ma le aziende FTSE 250 hanno una crescita delle vendite e degli utili più rapida. Le vendite di FTSE 250 stanno crescendo di circa il 4,5% quest’anno, rispetto all’1% del FTSE 100. Il divario nella crescita degli utili è ancora più drammatico: 15% contro 3%. Per il prossimo anno, il consenso richiede una crescita degli utili del 20% per il FTSE 250 e una crescita del 9% per il FTSE 100.

L’FTSE 250 ha una ponderazione del 53% nel Regno Unito contro il 22% per l’FTSE 100. Vedo un’opportunità di valutazione nel Regno Unito man mano che l’economia migliora.

Gli investitori possono partecipare utilizzando l’ETF iShares FTSE 250, un veicolo senza carico con una commissione di gestione dello 0,4%.

Cheerio, Abby. E grazie.

JOHN W. ROGERS JR.

Barron’s: Qual è la vista da Chicago, John? Il mercato ha altre buone notizie in serbo?

John W. Rogers Jr.: Sento ancora più fortemente oggi rispetto a sei mesi fa che ci stiamo avvicinando alla cima di questo straordinario rally tecnologico guidato da aziende di intelligenza artificiale. Non si sa mai quando il mercato raggiungerà il picco, ma la situazione mi ricorda l’era delle dot-com, quando le azioni sono salite e salite, fino a quando le cose alla fine si sono spostate e si sono adattate.

Capisco che i leader di mercato di oggi hanno imprese e guadagni reali, ma sono molto costosi. Il divario relativo di prestazioni tra le azioni di crescita a grande capitalizzazione e le azioni a piccola capitalizzazione è probabilmente il più ampio della storia. Ad un certo punto deve chiudere. Non si conosce mai la data magica, ma le azioni più piccole sono state completamente trascurate.

Inoltre, l’economia sembra rallentare. Nelle nostre visite con le aziende, esprimono una crescente preoccupazione che il consumatore stia spendendo meno comodamente. Diverse aziende ci hanno detto che stanno già vivendo una recessione. Questo potrebbe essere un catalizzatore per una battuta d’arresto del mercato.

Dove ti lascia come investitore?

Vediamo valore in buone imprese le cui azioni sono state trascurate. Amiamo ancora le cinque azioni di cui abbiamo discusso alla tavola rotonda di gennaio, ma toglieremmo Stericycle dalla lista perché Waste Management ha accettato di acquistarlo per 62 dollari per azione.

È una vittoria per te e per i nostri lettori.

Paramount Global è una nuova raccomandazione per me; Mario l’ha raccomandata a gennaio. La saga dell’acquisizione è stata straordinaria; non ho mai visto niente di simile. L’azienda si mette in vendita, ha grandi risorse e attira investitori intelligenti e il titolo scende ogni settimana. In genere, quando è probabile che accada un accordo, il titolo viene scambiato da qualche parte tra il prezzo corrente e il prezzo dell’affare. Come diceva sempre il defunto John Templeton, vuoi comprare quando c’è il massimo pessimismo. C’è una quantità straordinaria di pessimismo ora, che crea un’opportunità.

Skydance Media ha accettato di acquistare National Amusements, che possiede una partecipazione di controllo in Paramount. Cosa significa questo per gli altri azionisti della Paramount, come te?

Siamo azionisti di lunga data, risalenti ai tempi dell’azienda come Viacom e CBS. Abbiamo continuato ad aumentare la nostra posizione. Siamo fiduciosi che il nuovo team di gestione proposto sia in grado di sfruttare meglio le opportunità strategiche per creare valore per gli azionisti rispetto al precedente team di leadership. Tuttavia, non riteniamo che questa complessa transazione proposta rifletta il valore sottostante delle attività della società e continua a trattare in modo preferenziale alcuni azionisti rispetto ad altri. Siamo incoraggiati dal periodo di shopping di 45 giorni e dalla volontà dell’azienda di continuare un processo di vendita completamente competitivo.

Qual è la tua stima del valore sottostante di Paramount?
Al minimo, vale i bassi 20 dollari per azione. Il titolo è scambiato con uno sconto di circa il 50% sul valore di mercato privato della società. Paramount è anche economica in base agli utili, a circa sette volte i guadagni stimati del prossimo anno.

La gente non capisce la flessibilità che Paramount ha per massimizzare i suoi contenuti. L’azienda non sta ottenendo credito per il suo studio storico, la sua grande biblioteca e i nuovi film e spettacoli. Non è necessario continuare a distribuire contenuti tramite Paramount+. Potrebbe andare sulla strada del “rivenditore di armi” che Sony ha preso e vendere i suoi contenuti direttamente a Netflix o Apple o Disney. BET e Showtime hanno valore, così come gli immobili sotto lo studio e lo studio stesso. Molte parti possono essere vendute per dollari significativi.

Continuiamo a vedere un valore esponenziale nella famiglia di marchi Paramount, che crediamo possa essere monetizzata per generazioni. I gioielli della corona dell’azienda includono CBS News, CBS Sports, in particolare per il contratto NFL, e un marchio direct-to-consumer in continua crescita in Paramount+.

Il mio prossimo titolo, Mattel, è andato alla deriva più in basso. È scambiato per circa 16 dollari; stimiamo che il valore di mercato privato della società sia di 28 dollari per azione. Mattel è un’azienda e un marchio di giocattoli iconici. L’amministratore delegato, Ynon Kreiz, ha mantenuto tutto ciò che ha promesso. Ha tagliato drasticamente i costi e ha rejiggerato il finanziamento dell’azienda. Sta lavorando per girare Fisher Price e American Girl. Ma ciò che ci eccita è la sua capacità di monetizzare i contenuti in vari modi, come abbiamo visto con il Barbiemovie di successo della scorsa estate. Questo genere di cose dà energia alle vendite di giocattoli. Ynon sa come utilizzare la proprietà intellettuale in modo vantaggioso. Le prestazioni poco brillanti del titolo non hanno senso per noi.

Cosa potrebbe far uscire Mattel da un solco?

Speriamo che la stagione dei giocattoli sia migliore del previsto. Ci sono state molte chiacchiere negative intorno agli inventari nel mercato al dettaglio, e nei giocattoli in particolare. Le persone non stanno dando credito a Mattel per la sua capacità di creare contenuti multimediali con i suoi marchi di giocattolo. Poiché Barbie ha avuto così tanto successo, ci aspettiamo più buy-in dai migliori registi e produttori cinematografici. L’azienda avrà anche un modello economico più vantaggioso per i film futuri. Il bilancio è stato rafforzato e c’è un rischio relativamente basso.

La mia terza scelta è Boyd Gaming, con sede a Las Vegas. Si dice che Boyd compri un’altra catena di casinò, quindi è stato nelle notizie. Ha il bilancio più forte tra le società di gioco. Ci sono vere barriere all’ingresso a causa dei requisiti di licenza e zonizzazione. È raro che nuove licenze diventino disponibili in diverse parti del paese e sarebbe difficile per un concorrente ottenere un permesso di zonizzazione a Las Vegas. Boyd serve il livello inferiore del mercato e la gente del posto.

Ci piace la gestione di Boyd e che l’azienda possieda una parte di FanDuel che stimiamo possa valere fino a 1,5 miliardi di dollari, per i quali non sta ricevendo alcun credito. Boyd è ben diversificato geograficamente; opera in 10 stati. Il titolo è scambiato da otto a nove volte gli utili del prossimo anno, o per uno sconto del 40% sul valore di mercato privato, che mettiamo a $ 86. La società ha mancato la sua stima degli utili nell’ultimo trimestre e il titolo è sceso molto più di quanto sembrasse ragionevole. Questo è il nostro tipo di nome.

C’è qualcos’altro che vuoi consigliare?

Madison Square Garden Entertainment è un altro dei preferiti. Il titolo non è andato da nessuna parte di recente, anche se MSGE gestisce la più grande arena di intrattenimento e sport del mondo. La società possiede anche il Beacon Theater di New York e affitta e gestisce Radio City Music Hall. Il titolo viene venduto per 34 dollari, o uno sconto del 40% sulla nostra stima del valore di mercato privato. Tra dieci o 20 anni, la gente andrà ancora al Madison Square Garden per ascoltare concerti e vedere i New York Rangers e i Knicks. Inoltre, l’azienda non ha ancora monetizzato il suo valore immobiliare, che non è ben compreso da Wall Street. I diritti aerei sopra il Giardino sono estremamente preziosi.

Grazie, John.

Scrivi a Lauren R. Rublin a lauren.rublin@barrons.com

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12/07/24 Barron’s: Come sono andate finora le scelte di inizio 2024 dei relatori della tavola rotonda di Barron

I membri della Tavola rotonda di Barron acquistano e vendono titoli e modificano le loro posizioni di investimento con il cambiamento delle condizioni di mercato. La Tavola rotonda del 2024 si è tenuta l’8 gennaio. Ecco come si sono svolte le raccomandazioni della tavola rotonda del 2024 degli 11 relatori dal 5 gennaio al 28 giugno. L’S&P 500SPX0.55% ha registrato un rendimento totale del 17% nello stesso intervallo.

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19/05/24 Barrons: TAVOLA ROTONDA SULL’ENERGIA: 12 titoli per cavalcare la crescente domanda di energia, dal petrolio e gas al nucleare e al solare

I combustibili fossili e le azioni di energia pulita non sono amati dagli investitori. Questa è un’opportunità, dicono i nostri esperti della tavola rotonda. Perché alcune azioni potrebbero raddoppiare, e poi altre.

L’energia è stata al centro di alcune delle più grandi storie dell’ultimo anno, dalla guerra tra Israele e Hamas all’enorme consumo di elettricità delle applicazioni di intelligenza artificiale. Investire intorno a questi eventi che cambiano il mondo è stato complicato.

Per comprendere i rischi e le opportunità per gli investitori, Barron’s ha convocato una tavola rotonda di esperti del settore che si è riunita il 9 maggio su Zoom. Il gruppo comprendeva Natasha Kaneva, responsabile della strategia globale sulle materie prime di J.P. Morgan; Stephen Byrd, responsabile globale della sostenibilità e della ricerca sulle tecnologie pulite presso Morgan Stanley; Stan Majcher, gestore di portafoglio focalizzato sull’energia presso Hotchkis & Wiley; e Lucas White, gestore di portafoglio di GMO focalizzato sulle risorse naturali e sul clima.

Il gruppo ha discusso dei prezzi del petrolio, della geopolitica e della transizione verso l’energia verde, e Byrd, Majcher e White hanno condiviso le loro scelte azionarie preferite, inclusi alcuni titoli che potrebbero potenzialmente raddoppiare o triplicare. Segue una versione modificata della conversazione.

Barron’s: Il mercato dell’energia è stato al centro di una tempesta geopolitica nell’ultimo anno, in particolare da quando è iniziata la guerra tra Israele e Hamas in ottobre. Israele e l’Iran si sono persino lanciati missili l’un l’altro di recente. Tuttavia, i prezzi del petrolio sono crollati ultimamente invece di aumentare. Natasha, cosa sta succedendo?

Natasha Kaneva: Ti stai dimenticando che abbiamo due guerre in corso. Il secondo produttore di petrolio, la Russia, sta attaccando un paese europeo indipendente. Eppure, il premio per il rischio geopolitico è pari a zero nel mercato petrolifero. Ci sono tre ragioni.

In primo luogo, i principali attori in Medio Oriente hanno forti incentivi per assicurarsi che l’attuale conflitto non si espanda oltre le attuali posizioni geografiche, e finora hanno agito di conseguenza. Gli Stati del Golfo hanno cercato negli ultimi anni di ristabilire le loro relazioni diplomatiche con Israele e l’Iran. Tutti loro sono consapevoli che queste massicce transizioni economiche e sociologiche che stanno cercando di stabilire sono impossibili con un Iran militarizzato. L’Arabia Saudita è la più visibile. Il paese sta spendendo 3,2 trilioni di dollari per allontanarsi dal petrolio e diventare un hub logistico, un hub per i turisti, per il fintech e così via.

In secondo luogo, nel 1973 la maggior parte degli acquirenti di petrolio del Golfo erano gli Stati Uniti e alcuni paesi europei. Al momento, due terzi di quel petrolio è destinato all’Asia, la Cina è il più grande acquirente. Quindi, geopoliticamente la situazione è diversa.

L’ultimo punto è che il 100% del petrolio che l’Iran vende passa attraverso lo Stretto di Hormuz [il principale passaggio dal Golfo Persico]. Non ha altra scelta. Non è nell’interesse dell’Iran chiudere lo stretto, considerando quanto esso e i suoi vicini dipendano da esso. La probabilità [di un arresto] non è zero, ma è molto bassa.

Stan, sei d’accordo?

Stan Majcher: Sono d’accordo. Il rischio geopolitico non è nel prezzo del petrolio oggi. In generale, il mondo si concentra sui titoli di rischio. I rischi nel mercato petrolifero derivano da cose che sono più a lungo termine. Natasha ha menzionato l’Arabia Saudita e il Medio Oriente che spendono soldi per altre cose. Il grande rischio per il mondo è che i bilanci dei produttori non si espandano. Il mondo sta spendendo poco. Per far crescere la produzione, i bilanci dell’energia devono espandersi. Negli Stati Uniti, le aziende stanno riducendo i loro bilanci: stanno pagando i debiti, stanno riacquistando azioni. Nel lungo periodo, con l’aumento della domanda, il vero rischio non sono le questioni geopolitiche che stanno ottenendo tutti i titoli dei giornali. Sono i rischi noiosi che impiegano più tempo a venire a galla.

Tutti parlavano di petrolio da 100 dollari circa un mese fa. Nessuno ne parla più. Il petrolio è ora in una tendenza al ribasso? Il petrolio a 100 dollari al barile è ancora possibile quest’anno?

Kaneva: C’è circa il 25% di probabilità che possiamo avvicinarci ai 100$ entro agosto o settembre. E’ ancora troppo presto. L’alta stagione di guida inizia il Memorial Day; È allora che entrerà in gioco la vera stretta. Se mi aveste chiesto l’anno scorso la probabilità di un petrolio a 100 dollari, la mia risposta sarebbe stata zero. Al momento, non lo è. Ciò non è dovuto alla situazione geopolitica, ma al fatto che la Russia sta tagliando la produzione, il che è stato inaspettato. Pensavamo che la Russia avrebbe spinto per aumentare la produzione. Ci aspettiamo che l’OPEC [l’Organizzazione dei Paesi Esportatori di Petrolio] estenda i tagli alla produzione per tutta la seconda metà dell’anno. Quindi sulla carta, e senza alcun meccanismo di compensazione, possiamo arrivare a 100$ o ai 90$ entro la fine dell’estate.

Stan, è un ambiente ospitale per investire in titoli energetici tradizionali?

Majcher: È uno dei migliori ambienti che abbia mai visto, per una serie di motivi. L’economia mondiale sembra abbastanza buona, non eccezionale, non terribile, e insieme a questo, c’è un OPEC disciplinato.

Per come la vediamo, l’economia mondiale sta crescendo a lungo termine, le persone stanno diventando più ricche e consumeranno più idrocarburi. Ma ciò che è davvero unico in questa situazione è l’offerta. Ciò che uccide il mercato delle materie prime è l’eccesso di offerta. Non vediamo che gli Stati Uniti crescano [la produzione di petrolio] rapidamente. È rimasto piatto per sei mesi. Alcuni dei dati che indicano una rapida crescita negli Stati Uniti nell’ultimo anno sono sopravvalutati.

Nell’ultimo decennio, l’offerta di petrolio degli Stati Uniti è cresciuta rapidamente. Era tutta la crescita dell’offerta mondiale di petrolio. C’erano tre ingredienti per questo, e sono in gran parte scomparsi. In primo luogo, molte risorse erano immature e potevano essere sviluppate. Le aziende avevano molto accesso al capitale. Gli investitori erano disposti a finanziare società che bruciavano denaro negli Stati Uniti e che stavano per crescere. E tu avevi desiderio. I team di gestione volevano crescere perché c’erano degli incentivi.

Tutte e tre queste cose sono cambiate. La base di risorse è maturata. L’accesso al capitale è basso. Le banche non vogliono concedere prestiti. E c’è una mancanza di desiderio. I team di gestione non vogliono crescere. Ora sono incentivati a generare un flusso di cassa libero e a restituirlo agli azionisti.

L’industria petrolifera era caratterizzata da un’energia imprenditoriale selvaggia: trivella ovunque si possa fino a quando non si raggiunge un getto. Ora si tratta di crescita lenta, flusso di cassa e riacquisti. Nel frattempo, stanno spuntando nuove tendenze che sembrano aver rubato quell’energia selvaggia. C’è molto interesse e attività di investimento intorno all’energia necessaria per alimentare le applicazioni di intelligenza artificiale. Le azioni nucleari sono improvvisamente raddoppiate e alcune persone stanno dando un’altra occhiata alle energie rinnovabili sconfitte. Lucas, qual è il panorama degli investimenti per chi sta cercando di investire in una lista più ampia di titoli energetici?

Lucas Bianco: Investo sia in società di combustibili fossili che in energia pulita, ed entrambe sono molto economiche. Se si torna indietro di qualche anno, al 2020, 2021, le società di combustibili fossili venivano scambiate ai livelli più bassi che abbiamo mai visto. Sono ancora estremamente economici. Si tratta di un settore del mercato fondamentalmente poco amato.

Alla gente non è mai piaciuto investire in società di combustibili fossili. Ci sono fuoriuscite di petrolio e incidenti. È una faccenda brutta e sporca. Gli investitori potrebbero digerirlo se si dà loro stabilità, ma le società di combustibili fossili non sono mai state in grado di fornire stabilità perché il prezzo del petrolio è volatile.

I titoli sono interessanti dal punto di vista delle valutazioni. Non c’è davvero bisogno che i prezzi del petrolio aumentino. Se i prezzi del petrolio salgono a 100 dollari al barile, bene. Questo è il sugo. Ma se rimangono dove sono, queste società sforneranno rendimenti da free cash-flow di metà anni. Genereranno forti rendimenti per i loro investitori.

Per quanto riguarda l’energia pulita, le aziende erano molto più costose tre o quattro anni fa di quanto non lo siano oggi. Il WilderHill Clean Energy Index, ad esempio, è sceso di circa l’80% rispetto al picco di febbraio 2021. È nello stesso campo da baseball dei combustibili fossili di qualche anno fa. I titoli dei combustibili fossili sono aumentati di circa il 300% negli ultimi quattro anni, più del triplo del rendimento del mercato azionario in generale, perché erano stati così economici e i prezzi dei combustibili fossili sono aumentati leggermente. L’energia pulita ora è altrettanto poco amata.

Se si guardano le prospettive di crescita a lungo termine, che si tratti di energia solare o biocarburanti o di altre aree del panorama dell’energia pulita, le società sono scambiate a buon mercato rispetto alle loro prospettive a lungo termine. L’energia pulita attualmente ha tutte le carte in regola per ottenere forti rendimenti a lungo termine, perché il prezzo non ha senso rispetto alle prospettive di redditività a lungo termine.

Stephen, hai seguito una storia che riguarda un po’ l’energia pulita e molto la tecnologia, in particolare l’intelligenza artificiale. Potrebbe essere la tendenza più in voga nel settore dell’energia ora: il modo in cui i data center AI stanno portando ad un aumento del consumo di elettricità, qualcosa che non si vedeva in questo paese da decenni. Come pensano le persone interessate all’energia di investire in questo fenomeno?

Stephen Byrd: Per decenni, la domanda di energia negli Stati Uniti è stata piatta. Non è un ambiente entusiasmante in cui investire. Anche con una dinamica piatta, l’energia pulita ha preso quota per anni, principalmente dal carbone. Ma ora abbiamo una boccata d’ossigeno. Abbiamo una crescita reale della domanda che è piuttosto significativa. La crescita della domanda di elettricità negli Stati Uniti è di circa il 2% all’anno.

Potrebbe non sembrare super eccitante, ma è grande in termini di dollari. Vediamo un significativo spostamento della produzione di energia elettrica negli Stati Uniti dal carbone alle energie rinnovabili. Questo cambiamento, insieme alla crescita organica della domanda di energia, si tradurrà in una triplicazione dell’energia solare negli Stati Uniti entro il 2030. Per quanto riguarda Lucas, questo non è scontato in molti titoli.

Questo significa che i combustibili fossili sono nei guai?

Byrd: Ciò non significa che sia un’apocalisse per i combustibili fossili. In realtà è l’opposto. Abbiamo assistito a un aumento della domanda di gas naturale nel settore energetico. È tutto a portata di mano. Dobbiamo soddisfare questa domanda.

L’anello debole è la trasmissione. Non può crescere così velocemente, soprattutto a causa degli ostacoli normativi per portare a termine più progetti di trasmissione. Richiede molti permessi. Spesso c’è opposizione. In molte reti elettriche, non solo negli Stati Uniti ma in tutto il mondo, il tempo di ritardo per rendere operativo un data center è in aumento.

Ciò che mi affascina è che abbiamo un complemento insolito che coinvolge due settori: un settore delle utility che si muove molto lentamente e un settore dell’IA generativa che si muove in modo estremamente rapido. I due mondi sono in conflitto e il mondo dell’IA è rimasto abbastanza deluso da ciò che sta vedendo in termini di capacità del settore energetico di soddisfare le sue esigenze.

Le aziende di intelligenza artificiale sono alla ricerca di qualsiasi soluzione che consenta loro di ottenere rapidamente potenza. La risposta, in molti mercati, è stata l’energia nucleare. Ci aspettiamo di vedere supercomputer estremamente grandi costruiti dietro la linea di recinzione delle centrali nucleari statunitensi esistenti. Questo accadrà perché l’energia è disponibile e c’è un’enorme quantità di terra nelle centrali nucleari.

Le azioni dei produttori indipendenti di energia elettrica hanno reagito in modo piuttosto drammatico. Le azioni di Vistra, un produttore di energia con sede in Texas con centrali nucleari e a gas naturale, sono aumentate del 100% quest’anno su questa dinamica di aumento del fabbisogno energetico. Anche i prezzi dell’energia a termine stanno rispondendo.

Come ha detto Lucas, però, l’energia pulita è stata trascurata. Siamo d’accordo con le opinioni ottimistiche sull’energia nucleare, ma questa non è la fine della storia. Anche l’energia pulita fa parte di questa storia e molti di questi titoli non hanno davvero scontato nulla in termini di crescita. Lo trovo notevole, dopo che Microsoft ha recentemente annunciato 10 gigawatt di nuova energia pulita [con Brookfield Asset Management].

Questo è un modo lungo per dire che siamo entusiasti dell’energia pulita. È uno dei momenti più entusiasmanti per investire. Le valutazioni sono depresse e le prospettive di crescita si stanno flettendo in modo favorevole, con clienti che sono relativamente insensibili ai prezzi.

Storicamente, un investitore interessato all’energia poteva acquistare un ETF incentrato sul petrolio e sul gas, come l’XLE , o un fondo comune di investimento incentrato sull’energia. Qualcuno che cerca di trarre profitto dalla crescente domanda di energia deve guardare più lontano ora? Le persone dovrebbero prendere in considerazione di nuovo il nucleare o fare i compiti a casa sulle rinnovabili, che non sono nei principali indici energetici?

Byrd: Ho delle riflessioni in merito. Anche se siamo ottimisti sulla crescita delle energie rinnovabili, bisogna stare molto attenti alle azioni in cui si decide di investire. La preoccupazione più grande che ho sempre avuto è la mancanza di barriere all’ingresso. Molti di questi modelli di business sono relativamente commodity. In generale ci teniamo alla larga da questo tipo di giochi. Esistono molti modelli diversi che possono generare bassi rendimenti sul capitale. Quindi, sì, siamo ottimisti sulla crescita, ma bisogna essere sfumati.

Nucleare, ne siamo entusiasti, per una serie di motivi. C’è un numero limitato di attori che hanno l’esperienza per gestire una centrale nucleare. Si tratta di un bene scarso, quindi il valore per centrale nucleare è in aumento.

Facciamo un sondaggio. Se qualcuno sta investendo nell’energia in questo momento, quale percentuale dovrebbe essere nei combustibili fossili tradizionali e quale percentuale dovrebbe essere in alternative, che si tratti di nucleare o rinnovabili? Stan, qual è la tua opinione?

Majcher: Non abbiamo molto di tutto ciò che riguarda le energie rinnovabili. Dove stiamo trovando le migliori opportunità sono le società energetiche tradizionali dal 90% al 100%.

Stefano, quali sono i tuoi numeri?

Byrd: Da qualsiasi punto di vista lo guardo, sarebbe un combustibile a maggioranza fossile. Tra i nostri titoli Overweight [Buy-rated], abbiamo un gruppo più ampio nel settore dell’energia, in cui il rialzo della capitalizzazione di mercato è maggiore di quello della capitalizzazione di mercato nell’energia pulita. Detto questo, in alcuni titoli di energia pulita la percentuale di rialzo è maggiore, ma l’opportunità di investimento complessiva è ancora inferiore. Questo si manifesta nel mix energetico: l’energia pulita a livello globale – eolico e solare – rappresenta poco più del 15% dell’energia. E questo crescerà rapidamente.

Lucas, hai un peso ideale al momento?

White : Ovviamente, ho la risposta giusta a questa domanda, perché siamo per due terzi combustibili fossili e per un terzo energia pulita. Ma no, non c’è una risposta giusta a questa domanda, o una risposta semplice, perché in base a cosa sei valutato? Il nostro punto di riferimento per la nostra strategia sulle risorse naturali contiene molti combustibili fossili e, di fatto, nessuna energia pulita. Tuttavia, l’energia pulita è una parte sostanziale della nostra strategia per le risorse naturali.

L’industria dei combustibili fossili non è amata dagli investitori azionari. Molte dotazioni, fondazioni e investitori istituzionali hanno disinvestito dal settore. Ciò significa che è improbabile che le società di combustibili fossili passino dall’essere davvero a buon mercato, come lo sono ora, alle valutazioni più normali che avevano storicamente. Per dare un po’ di numeri, le società di combustibili fossili sono ora scambiate con uno sconto di circa il 70% rispetto al mercato azionario in generale. In media, negli ultimi 100 anni, sono stati scambiati con uno sconto più vicino al 20% rispetto al mercato azionario in generale.

Si potrebbe investire in società di combustibili fossili pensando che il divario si ridurrà. Se lo sconto passa dal 70% al 20%, guadagnerai un sacco di soldi rapidamente. Ma sospetto che questa non sia la strada più probabile.

Supponiamo che tu possieda società di combustibili fossili per i prossimi 10 o 20 anni. Renderanno più del mercato. Non sai esattamente come riceverai quel rendimento, ma se stai investendo in società che stanno ottenendo un rendimento del 15% dal flusso di cassa libero attraverso dividendi, dividendi speciali, riacquisti di azioni e attività di fusione e acquisizione, in qualche modo riceverai quel rendimento. Non scompare nel nulla.

L’energia pulita, d’altra parte, è probabile che veda una sostanziale rivalutazione ad un certo punto nei prossimi anni. Vedrai le aziende salire del 100%, 200%, 300%, 500%, a seconda di quanto sono vicine alla soglia della morte in questo momento. Le azioni dei sopravvissuti del settore saliranno di centinaia di punti percentuali. Anche le aziende di qualità superiore e più stabili faranno bene.

Otterrete un’interessante diversificazione nel modo in cui si svolgono le diverse opportunità di investimento.

Quando si inizia a parlare di rendimenti del 100% o del 200% o del 500%, le persone iniziano ad ascoltare più attentamente. Sentiamo alcune delle tue scelte.

White: Vi farò un esempio tratto da una storia relativamente recente. Alla fine dello scorso anno, la Federal Reserve ha indicato che stava puntando a tre tagli dei tassi nel 2024. Il mondo è cambiato e non tutti questi tagli dei tassi potrebbero andare a buon fine. Ma le azioni di Sunrun, uno dei principali sviluppatori e installatori di pannelli solari, sono passate da $ 10 a $ 20 nei due mesi successivi alla divulgazione della Fed. Il titolo è salito a causa della guidance di taglio dei tassi della Fed.

Ora che c’è scetticismo sul fatto che ci saranno tagli dei tassi quest’anno, il prezzo delle azioni è tornato a scendere. Ma il punto è che non c’è bisogno di molto per andare bene per le aziende nel settore del solare e dei biocarburanti. Quest’anno il denaro dell’Inflation Reduction Act ha iniziato a fluire. I prezzi dell’elettricità sono in aumento. Questi sono tutti potenziali venti favorevoli per l’energia pulita. Quando hai un sentiment depresso e prezzi delle azioni a buon mercato, non hai bisogno che accadano cose importanti per avere un rerating del 100% o del 200%.

Le azioni di combustibili fossili sono aumentate di circa il 300% negli ultimi anni. Quattro anni fa sareste sembrati pazzi a dire che le azioni dei combustibili fossili sarebbero aumentate del 300%, ma è quello che è successo.

Ti aspetti che Sunrun sia uno dei grandi vincitori?

White: Sunrun si differenzia per la sua scala. Ha la possibilità di essere un vincitore a lungo termine. Non è il titolo più sicuro. Come Stephen ha detto in precedenza, l’energia pulita è un posto spaventoso in cui investire. Ci sono molte aziende che non hanno un vantaggio competitivo, quindi ottengono un basso ritorno sul capitale. La produzione di pannelli solari è un’attività a basso ritorno sul capitale. Si tratta di una tecnologia di base con basse barriere all’ingresso. Il solare potrebbe andare brillantemente nei prossimi 20 anni e potresti non ottenere molto ritorno investendo in produttori di pannelli solari.

Abbiamo una propensione alla qualità nel modo in cui pensiamo alle aziende di energia pulita. Abbiamo anche un orientamento ai valori. Ciò indica Sunrun, First Solar e SolarEdge Technologies [produttore di apparecchiature solari]. Anche le aziende nel settore dei biocarburanti, come Darling Ingredients e Neste, sono di qualità relativamente alta, hanno un vantaggio competitivo e sono scambiate a buon mercato rispetto alla loro redditività a lungo termine. Non sceglierei un’azienda e investirei in essa. Troverei un paniere di titoli di alta qualità, comprendendo che ci sarà molta volatilità e oscillazioni selvagge lungo il percorso. Ma il loro punto finale dovrebbe essere molto più alto del loro punto di partenza.

Stephen, hai anche evidenziato alcuni potenziali vincitori in queste aree: la produzione di energia e l’energia più pulita.

Byrd: Sì. Evidenzierei Sunrun e Bloom Energy come due esempi. Entrambe le società sono essenzialmente guidate dalla crescente disconnessione che vediamo: le bollette continuano a salire e il costo di questi prodotti a tecnologia pulita continua a scendere. Entrambe le società hanno barriere all’ingresso piuttosto elevate. Come ha detto Lucas, Sunrun ha una scala. Ha un marchio. Ha efficienze di costo ed efficienze di finanziamento. Offre ai propri clienti un notevole risparmio. Il tasso di rendimento per Sunrun è estremamente elevato; Ci piace molto. Le prospettive di crescita sembrano buone, perché la tendenza all’aumento delle bollette è destinata a continuare.

Bloom Energy gioca su questa dinamica, così come sulla dinamica del data-center e della GenAI. Il prodotto di Bloom, che assomiglia a un frigorifero, fornisce energia ai clienti commerciali. Prima del Covid, riduceva i costi ogni anno del 10% o del 15%. Durante il Covid, questo si è appiattito a una sorta di zero a meno 5%, ma è tornato sulla buona strada per una significativa riduzione dei costi. Quindi, ad esempio, il suo prodotto costerebbe meno di $ 100 al megawattora. In California, l’aliquota che verrebbe addebitata alle società di data center è molto più alta e sta crescendo abbastanza rapidamente.

Bloom Energy offre sia un vantaggio economico che un vantaggio in termini di tempo per gli sviluppatori di data center. Invece di aspettare cinque, sei, sette anni e talvolta anche di più per collegarsi alla rete, il prodotto di Bloom può essere in loco in 50 giorni. Non molto deve andare per il verso giusto per il titolo, francamente, perché vada bene, dato ciò che è prezzato. C’è scetticismo sul fatto che un’azienda come Bloom possa davvero servire il mercato dei data center. Non siamo d’accordo. Pensiamo che firmerà grandi contratti e che il titolo si rivaluterà in modo abbastanza drammatico.

Bloom è anche coinvolto nell’idrogeno. Un’altra società di idrogeno, Plug Power, ha avuto problemi finanziari perché ha bruciato denaro mentre le sue fabbriche si avviavano e funzionavano. È giusto fare di tutta l’erba un fascio o Bloom ha un modello di business diverso?

Byrd: La cosa bella di Bloom è che può utilizzare il gas naturale, che è quello che fa tipicamente oggi. Alcuni dei suoi clienti tecnologici vogliono utilizzare il biogas. Anche se è più costoso, ha emissioni di carbonio negative. Lo stesso vale per l’idrogeno. Bloom è abbastanza indipendente dal carburante, cosa che ci piace. Rispetto a Plug Power, Bloom ha mostrato una disciplina capitale. È in una buona posizione per produrre un flusso di cassa del 6%, mentre la nostra preoccupazione per Plug è stata la mancanza di disciplina del capitale.

Ci si aspetta che il gas naturale tragga vantaggio dall’aumento della domanda di elettricità. Ci sono altri nomi che le persone dovrebbero guardare?

Byrd: Sì. All’inizio di quest’anno, eravamo piuttosto ribassisti sui prezzi del gas naturale e i prezzi sono scesi in modo piuttosto drammatico. Poi abbiamo visto [i produttori di gas ridurre le trivellazioni] e ora cerchiamo di essere abbastanza costruttivi sul fatto che il prezzo del gas naturale negli Stati Uniti salirà a oltre $ 4 per MMBtu [milioni di unità termiche britanniche] nel 2025 da meno di $ 2,50 oggi. Questo è un vero cambiamento nella narrazione.

EQT è un esempio di un titolo che dovrebbe fare bene. Molto di ciò che è stato discusso in questa tavola rotonda ha riguardato i cambiamenti nell’offerta e nella disciplina del capitale. Ci piace che molti titoli petroliferi e del gas riflettano prezzi correnti piuttosto bassi. Il flusso di cassa per molte di queste aziende è molto interessante. Sono d’accordo con Lucas e altri sul fatto che potrebbe volerci del tempo prima che il mercato lo prezza, ma va bene così.

Stan, per le persone che pensano ai titoli energetici tradizionali, dovrebbero investire denaro in nomi noti come Exxon Mobil e Chevron? O dovrebbero investire in alcune delle società di scisto, o anche in società internazionali, per ottenere rendimenti maggiori nei prossimi mesi?

Majcher: Tutto quanto sopra. Quello che vediamo nel mercato azionario è che le valutazioni non riflettono il flusso di cassa libero e il potenziale di utili di queste società. Invece di concentrarci sulla geopolitica o sull’economia, diremmo agli investitori di concentrarsi sul riacquisto di azioni.

I produttori indipendenti di energia sono stati menzionati in precedenza. Queste aziende sono entrate in favore in modo drammatico di recente. Alcuni dei titoli sono aumentati di oltre il 100%. Se si guarda agli ultimi cinque anni, queste società hanno riacquistato in modo aggressivo le azioni. Nel settore petrolifero e del gas, le aziende stanno generando un flusso di cassa libero e stanno riacquistando molte azioni. Con il riacquisto di azioni, più basso è il prezzo delle azioni e migliore è la valutazione, più potenti sono i riacquisti. Le società che operano a rendimenti di grandi flussi di cassa liberi e che stanno riacquistando azioni stanno capitalizzando quel flusso di cassa libero a un tasso più elevato.

Un esempio che possediamo è Marathon Oil. Negli ultimi 2 anni e mezzo, Marathon ha riacquistato il 29% delle sue azioni. Allora, cosa significa? A parità di utili, l’utile per azione cresce di oltre il 40% a causa di tali riacquisti di azioni.

Guardando al quadro generale, quali sono i titoli che ci interessano? Per quanto riguarda le large cap, abbiamo Shell. Viene scambiato a meno di 10 volte gli utili e il flusso di cassa libero. Per noi sono sinonimi. Shell ha un bilancio fantastico, probabilmente con 40 miliardi di dollari di capacità di debito. Ha un rendimento degli utili del 10,8%. Sta usando tutti i suoi guadagni per riacquistare azioni e pagare dividendi. Il rendimento da dividendi è di poco superiore al 4% e i riacquisti di azioni sono pari a circa il 6% delle azioni in circolazione. Ci piace anche il fatto che Shell sia nel settore del gas naturale. Riteniamo che ci sarà volatilità nel gas, e questo avvantaggerà il loro braccio commerciale.

Per quanto riguarda le società più piccole, possiamo trovare società scambiate con rendimenti del 15-20% del flusso di cassa libero. Se si pensa a questo rispetto al mercato più ampio, il mercato viene scambiato a 22 volte gli utili, ovvero poco più del 4% di rendimento degli utili. Se riesci a trovare un’azienda con un rendimento del 17% o del 20% del flusso di cassa libero e può riacquistare azioni, è davvero sorprendente.

Ci sono due nomi che vorremmo evidenziare in questo gruppo. Uno è l’APA, che un tempo era noto come Apache. Viene scambiato a circa $ 30 per azione. Il rendimento degli utili è di circa il 17%. La cosa bella di questa società è che ha circa $ 13 per azione in attività che attualmente non producono utili o flusso di cassa libero. Si va dalle scoperte al largo delle coste del Suriname a un contratto di GNL [gas naturale liquefatto] con Cheniere Energy, fino alle perdite operative nette che possono proteggere le tasse. Tutte queste risorse le ricevi gratuitamente.

L’altro sarebbe Kosmos Energy. Viene scambiato a circa cinque volte gli utili, per un rendimento del 20% del flusso di cassa libero. Ha alcuni asset di GNL offshore che dovrebbero entrare in funzione entro la fine dell’anno e che pensiamo stiate ricevendo gratuitamente. Probabilmente valgono circa $ 3 per azione, o la metà del prezzo attuale delle azioni. Kosmos attualmente non sta riacquistando azioni, ma inizierà a generare un sacco di flusso di cassa libero per ripagare il debito. Alla fine, riacquisterà azioni.

Quindi, la tua sensazione è che anche se i prezzi del petrolio non salissero, cose come il riacquisto di azioni e l’aumento dell’efficienza manterranno questi titoli in rialzo?

Majcher: Sì. Alla fine saliranno.

Lucas, hai detto che il tuo fondo per le risorse naturali è ancora per lo più in combustibili fossili. Qual è l’aspetto che gli investitori dovrebbero considerare in questo ambito?

Bianco: Stan ci ha colpito. Descriverò le cose in modo leggermente diverso, ma nel quadro generale sono d’accordo con lui. Se si guarda alle grandi compagnie energetiche statunitensi – Exxon, Chevron, EOG e società del genere – hanno un prezzo che ti dà un buon rendimento, anche se non vedrai i rendimenti del flusso di cassa libero del 15-20% che Stan sta citando. Se un investitore ha paura di investire nell’energia, e investire in Exxon o Chevron sembra un modo relativamente sicuro di investire, non posso dire che sia un cattivo investimento.

Ma per quanto riguarda Stan, si possono trovare rendimenti del flusso di cassa libero e rendimenti attesi molto più elevati se si è disposti a guardare ai titoli a bassa capitalizzazione (Kosmos è un buon esempio) o se si è disposti a guardare al di fuori degli Stati Uniti o dei mercati sviluppati. Guardate al Brasile per Petrobras, o all’Argentina per YPF e Vista Energy. Ci sono opportunità, ancora una volta, di trovare società che stanno mettendo a segno rendimenti da metà a quasi il 20% del free cash-flow.

Petrobras ha restituito l’80% o più della sua capitalizzazione di mercato di inizio anno l’anno scorso in dividendi, dividendi speciali e riacquisti di azioni. È così che sai che c’è un grave errore di prezzo. In un anno, ti restituiscono l’80% del tuo capitale. Cose del genere accadranno, non necessariamente all’80%, ma vedrete le aziende restituire un sacco di capitale. Che il mercato si incuriosisca non ha molta importanza. Riceverai quei resi in un modo, in una forma o in una forma.

Su quale di queste società più piccole con rendimenti del flusso di cassa dal 15% al 20% scommettereste qui?

Bianco: Kosmos è il nostro preferito in termini di nomi a bassa capitalizzazione. È un po’ noioso, perché Stan ne ha già parlato.

Ma ora abbiamo due conferme. Stephen, i produttori indipendenti di energia sono stati una storia calda quest’anno. Le azioni di Constellation Energy e Vistra assomigliano a quelle di Nvidia in questo momento. Pensi che valga ancora la pena consigliarli?

Byrd: Ebbene, vediamo un lato positivo in entrambi. Sono entusiasta perché entrambe le aziende hanno una merce rara: le centrali nucleari che sono perfette per alimentare enormi supercomputer. C’è una scarsità di questi siti. Se è possibile collegare rapidamente un data center all’alimentazione, i nostri calcoli mostrano che gli hyperscaler [grandi operatori di data center come Amazon.com] sarebbero disposti a pagare un enorme sovrapprezzo per l’energia. Ci aspettiamo di vedere contratti molto redditizi.

Detto questo, le società di energia pulita che giocheranno anche in questo settore sono state trascurate. Permettetemi di illustrare ciò che vedo accadere. La prima fase prevede essenzialmente la costruzione di enormi supercomputer nelle centrali nucleari. Molta dell’energia che queste centrali nucleari fornirebbero altrimenti alla rete verrà ora sottratta da questi data center. Ci sono hyperscaler con obiettivi di zero emissioni nette [di carbonio] e ci aspetteremmo di vedere progetti di energie rinnovabili molto grandi costruiti per cercare di compensare questo fenomeno. [Gli hyperscaler, come Amazon e Microsoft, si appaltano per ricevere elettricità direttamente dalle centrali nucleari. Poiché questi accordi sottrarrebbero energia pulita alla rete, finanzierebbero lo sviluppo delle energie rinnovabili per compensare la perdita dal punto di vista dell’energia pulita

Se non viene costruito nient’altro, gli impianti a gas naturale funzioneranno molto più spesso. Ma gli hyperscaler si concentrano sul tentativo di mantenere basse le loro emissioni. Ci aspettiamo di vedere molti annunci simili a quelli di Microsoft che annunciano 10 gigawatt di energie rinnovabili. AES ne trarrebbe il massimo beneficio e non è prezzato nelle azioni della società.

AES è un grande sviluppatore statunitense di energia pulita. Ha lavorato a lungo con gli hyperscaler. Ci aspetteremmo che l’azienda annunci una crescita molto più rapida dell’energia pulita, guidata da questa sorta di dinamica di secondo passo che gli hyperscaler vogliono [finanziare l’energia pulita per compensare le emissioni di carbonio] per garantire che le loro operazioni energetiche complessive abbiano basse emissioni di carbonio. Ciò non significa che il gas naturale perderà; Contribuirà a soddisfare la crescente domanda di energia elettrica. È solo che la quota per le energie rinnovabili è stata profondamente mal valutata. Oggi, l’AES sembra più attraente degli attori nucleari.

E per quanto riguarda le aziende che costruiscono la trasmissione di energia elettrica?

Byrd: Siemens Energy ne è un buon esempio. La sua attività di servizi di rete sta andando molto bene. Le prospettive di crescita per questo business sembrano estremamente costruttive, letteralmente, per i decenni a venire.

I titoli delle utility sono stati per lo più esclusi da questa tendenza, ma alcuni sembrano beneficiare della crescente domanda di elettricità. Qual è la sua opinione?

Byrd: Non giocherei un’utilità pura basata su questa dinamica. Se da un lato si assisterà a una maggiore domanda di energia, dall’altro ci sono molte altre pressioni sulle utility. È difficile per loro ottenere una crescita degli utili per azione notevolmente più elevata.

Prendiamo ad esempio le azioni di Dominion Energy. L’azienda è al centro dell’attività dei data center, ma la crescita degli utili per azione non è molto diversa da quella di altre utility. È troppo difficile per le utility superare i colli di bottiglia della trasmissione e improvvisamente scoppiare e ottenere una crescita degli utili molto più elevata.

Operatori rinnovabili come AES e NextEra Energia  possono fornire l’energia necessaria e i loro bracci competitivi cresceranno molto più velocemente delle utility.

Grazie a tutti.

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27/01/24 Terza parte: Nvidia, Birkenstock e altre 28 scelte azionarie dalla tavola rotonda di Barron

Il nostro gruppo finale di professionisti dice che i media, le banche, i REIT e altri sembrano vincitori quest’anno.

In poche migliaia di parole, arriverai alla conclusione del nostro resoconto della Tavola rotonda di Barron 2024, un raduno interessante di esperti di mercato e stockpickers come tutti quelli che possiamo ricordare negli ultimi anni. Per un gruppo che ha in gran parte considerato le prospettive del 2024 per le azioni “meh” quando la Tavola rotonda si è incontrata l’8 gennaio, i nostri relatori sono riusciti a raccomandare un totale di 56 azioni – e anche una manciata di fondi obbligazionari – in una discussione di un giorno.

La terza e ultima relazione di questa settimana sui procedimenti include le raccomandazioni di investimento di Henry Ellenbogen, Rajiv Jain, Abby Joseph Cohen e Mario Gabelli, un quartetto le cui azioni e stili di stock-picking variano notevolmente, nonostante una propensione condivisa per la ricerca di valore.

Henry, chief investment officer e managing partner di Durable Capital Partners, ama i mercati privati, le società di piattaforme e i franchising il cui valore si compone nel tempo e i suoi Birkenstock.

Rajiv, presidente e CIO di GQG Partners  ama spaziare da Abu Dhabi a Rio de Janeiro a Jakarta a Santa Clara per piazzare grandi scommesse sulle imprese in rapida crescita che beneficiano di un mondo che cambia.

Abby, professoressa di economia alla Columbia Business School, ci ha istruito sulla potenziale rinascita delle blue chip statunitensi bastonate e le attrazioni dei REIT giapponesi.

E chi sa di più sul ” l’amore aziendale” e sulle aziende che probabilmente prospereranno da fusioni, spin-off e altre transazioni, di Mario Gabelli, presidente e amministratore delegato di Gabelli Funds?

Che tu sia d’accordo o meno con le loro scelte e prognostici, tutti e quattro vale la pena ascoltarli.

Henry, cosa ti sembra promettente quest’anno?

Henry Ellenbogen: Chemed è una holding con due franchising durevoli, uno nei servizi sanitari e uno nei servizi domiciliari, guidata da un CEO comprovato. Dal 2001 al 2019, il titolo ha avuto una crescita del 20% all’anno, mentre l’S&P 500  del 7%. L’azienda riceve poca attenzione a Wall Street, in parte a causa della sua complessità. La pandemia di Covid ha creato venti contrari per Chemed, ma ora sono alle spalle. La crescita normalizzata sta tornando, definita come crescita di midteens degli utili rettificati per azione.

Parlaci delle attività.

Ellenbogen: Vitas Healthcare fornisce cure hospice ed è finanziata al 92% da Medicare. L’azienda è guidata dall’invecchiamento demografico e dalla maggiore accettazione. Ci sono quattro leader della quota di mercato negli Stati Uniti e molte aziende private più piccole. Vitas è il più grande fornitore di hospice in Florida, un mercato particolarmente attraente che rappresenta dal 50% al 60% delle entrate.

Il Covid ha sconvolto materialmente l’attività e Ebitda [guadagni prima di interessi, tasse, ammortamenti e ammortamenti] sono diminuiti del 10% dal 2019 al 2022. Dopo diversi anni di miglioramenti operativi, Vitas ha iniziato ad aggiungere capacità e l’azienda si è flessa positivamente. Ci aspettiamo che le entrate siano cresciute del 10% nel 2023 e che il tasso di crescita sarà sostenuto nei prossimi anni.

L’altra attività, Roto-Rooter, è il più grande servizio idraulico di emergenza negli Stati Uniti. È anche un franchisor, con alti rendimenti sul capitale investito. L’impianto idraulico è un’attività relativamente aciclica, ma con le persone che lavorano a casa durante la pandemia, la domanda è aumentata e le entrate sono cresciute del 18% nel 2021. Poi, quando le persone tornavano in ufficio, la domanda si è indebolita e l’azienda ha affrontato vendite più difficili di un periodo comparabile. Roto-Rooter storicamente è emerso dalle recessioni più forte perché ha usato periodi morbidi per acquisire efficacemente più idraulici. La crescita annuale dei ricavi potrebbe tornare al 5%-6%.

In che modo un fornitore di hospice e un servizio idraulico sono finiti sotto lo stesso tetto aziendale?

Ellenbogen: Chemed era un classico conglomerato. Il CEO, Kevin McNamara, l’ha ridotto alle due migliori aziende. La società ha utilizzato anche il suo significativo flusso di cassa libero per ridurre la base azionaria. Ci aspettiamo che i guadagni accelerino nei prossimi anni. La società potrebbe guadagnare quasi 28 dollari per azione nel 2025 e ha zero debiti. Merita di scambiare tra 22 e 28 volte i guadagni.

David Giroux: È già scambiato a 25 volte gli utili.

Ellenbogen: Ci aspettiamo che Chemed batta le stime dei guadagni.

Anche la mia prossima scelta è stata danneggiata dal Covid e la crescita sta accelerando mentre andiamo oltre la pandemia. Le azioni di Bright Horizons Family Solutions hanno reso il 30% all’anno, in media, dalla sua offerta pubblica iniziale del 2013 fino all’inizio della pandemia, mentre l’S&P 500 ha restituito il 12%. Molta di quella crescita è stata un’espansione multipla [prezzo/guadagni], ma una quantità sana è stata la crescita effettiva degli utili.

Bright Horizons ha due franchising leader, entrambi costruiti sulla semplice idea che i datori di lavoro vogliono massimizzare la produttività e la conservazione dei loro beni più importanti, i loro dipendenti. Un’azienda offre un’assistenza all’infanzia strutturata come beneficio per i dipendenti, e l’altra offre assistenza di riserva. I datori di lavoro finanziano tutta o parte dell’attività di assistenza all’infanzia, il che consente all’azienda di pagare bene gli insegnanti di scuola materna. Bright Horizons vanta un tasso di ritenzione dei clienti di oltre il 95%. È cinque volte più grande di qualsiasi altro attore nel mercato dell’assistenza all’infanzia sponsorizzato dal datore di lavoro.

L’azienda gestisce più di 1.000 centri di assistenza all’infanzia premium, 850 dei quali sono stati costretti a chiudere durante il Covid. La maggior parte del personale di front-line è stata licenziata. L’attività del centro ha consegnato 166 milioni di dollari di profitti nel 2019 e si sarebbe a malapena rotta anche durante la pandemia senza il sostegno del governo. Mentre il Covid si attenuava, l’azienda ha avuto difficoltà ad aumentare di nuovo, data l’alta inflazione. Ma ora è passato il punto di picco del dolore e le pressioni salariali si sono normalizzate. L’occupazione è il 75% dei livelli pre-Covid, ma la domanda di assistenza all’infanzia è elevata e le iscrizioni stanno crescendo del 12% anno su anno.

Quali sono le prospettive per il settore del backup-care?

Ellenbogen: Quell’azienda fornisce assistenza quando l’accordo di assistenza all’infanzia di un dipendente fallisce. In generale, un datore di lavoro sovvenzionerà 20 giorni all’anno di assistenza all’infanzia, in un centro o attraverso un operatore sanitario a domicilio. Bright Horizons non ha concorrenza in questo segmento. Ha creato il vantaggio e ha oltre 1.100 clienti di backup. Questa azienda aveva 80 milioni di dollari di Ebitda nel 2019 e le entrate potrebbero raddoppiare rispetto ai livelli del 2019 entro il 2024. Si tratta di un’attività a margine più elevato e dovrebbe crescere più velocemente dell’attività di assistenza all’infanzia strutturata.

Sonal Desai: queste attività sono offerte solo per la scuola materna?

Ellenbogen: I centri di assistenza all’infanzia sono per bambini in età prescolare. L’attività di backup-care si impegna anche con bambini leggermente più grandi perché ha aggiunto servizi come tutoraggio virtuale e campi estivi.

Ci aspettiamo che Bright Horizons guadagni circa 4,50 dollari per azione nel 2025. La nostra stima è materialmente al di sopra di quella di Wall Street. Oltre allora, i guadagni potrebbero crescere a un ritmo di midteens. La società ha un’attività che perde denaro nel Regno Unito che rappresenta circa il 16% delle entrate. Potrebbe intraprendere un’azione strategica su questo, il che sarebbe additivo ai guadagni, ma questo non è nelle nostre stime. Nel 2019, Bright Horizons è stato scambiato per 30 volte i guadagni. Ci aspettiamo che sia scambiato a un multiplo a metà degli anni ’20 da qui.

Ho consigliato J.B. Hunt Transport Services in passato. Il momento migliore per acquistare una crescita ciclica è vicino al fondo di un ciclo. Il trasporto merci è stato debole dal quarto trimestre del 2022. Ad un certo punto, migliorerà e gli investitori vorranno possedere aziende che hanno fatto due cose: dimostrare la loro resilienza attraverso il ciclo e mantenere o migliorare la qualità della loro attività. J.B. Hunt ha fatto entrambe le cose. L’azienda ha migliorato significativamente il suo profilo di crescita negli ultimi anni.

Il trasporto intermodale [la spedizione di merci con due o più modalità di trasporto] rappresenta il 55% del reddito operativo totale. Intermodal è dal 20% al 30% meno costoso rispetto al trasporto merci a lunga distanza solo in camion. J.B. Hunt ha fondamentalmente aperto la strada a questo settore negli anni ’80, anche se prima dell’anno scorso non aveva guadagnato quote nell’intermodale dagli anni 2010, a causa delle tensioni con il suo partner principale, BNSF Railway. Ora le tensioni sono state risolte, e J.B. Hunt ha aumentato la quota di mercato l’anno scorso di cinque punti percentuali.

L’attività intermodale dell’azienda dovrebbe essere in grado di crescere di due volte il PIL [prodotto interno lordo]. Inoltre, man mano che il servizio migliora, l’azienda dovrebbe essere in grado di ottenere prezzi migliori. Con il ritorno del volume, i margini di segmento potrebbero salire dal 10% al 12%.

Cos’altro fa J.B. Hunt?

Ellenbogen: il suo segmento Dedicated Contract Services è il più grande fornitore di gestione della flotta in outsourcing per le piccole e medie imprese con circa 20-200 camion. DCS è cresciuto nel corso del ciclo e ora contribuisce al 40% del reddito operativo, rispetto al 28% del 2018. È un’azienda unica nel suo genere che è significativamente sottovalutata. L’azienda opera con contratti da tre a cinque anni con scale mobili per l’inflazione. Ha il 98% di fidelizzazione dei clienti e genera un risparmio sui costi del 10%-20% per i clienti. È la cosa più vicina che ho visto a un’attività di abbonamento nel settore dei trasporti. Il reddito operativo di DCS è aumentato di circa il 15% nel 2023 e continuerà a imporsi dal 10% al 15% nei prossimi anni. [La società ha riportato gli utili del 2023 il 18 gennaio. Il reddito operativo DCS è aumentato del 12%.]

La scelta dei tempi del ciclo di trasporto merci è difficile, ma ci aspettiamo J.B. Hunt per guadagnare quasi 10 dollari per azione nel 2025 e fare trading a un prezzo/guadagni multipli da 23 a 25.

Todd Ahlsten: Come confronteresti J.B. Hunt con Old Dominion Freight Line?

Ellenbogen: Entrambe sono aziende eccellenti. Old Dominion è un puro giocatore su LTL [trasporto su camion]. È un fornitore ad alto servizio con la migliore rete di terminali e guadagna rendimenti più elevati sul capitale grazie a questo. È nel segmento B2B [business-to-business]. Tesla è un grande cliente. J.B. Il segmento DCS di Hunt è un’attività di ritorno sull’investimento inferiore, ma una prospettiva di crescita più alta di ODFL. Raddoppierà nei prossimi cinque anni, ma è ancora solo il 40% del business. Old Dominion dovrebbe essere scambiato a un multiplo P/E più alto.

Una cosa buona di una recessione economica, specialmente per le giovani aziende, è che si arriva a vedere come i loro modelli di business e i loro team di gestione gestiscono lo stress. Mentre abbiamo lasciato l’era del denaro gratis, abbiamo imparato molto sulle aziende più giovani. La mia prossima raccomandazione, HubSpot, sta emergendo come fornitore leader di software di gestione delle relazioni con i clienti, o CRM, per le piccole e medie imprese a livello globale. Serve aziende B2B con 25 a 2.000 dipendenti. È stato costruito organicamente su una singola base di codice [computer], il che significa che il suo software è più facile da usare e più economico da gestire rispetto alle offerte competitive. Le aziende devono standardizzare la loro base di codice per prepararsi all’intelligenza artificiale. HubSpot è già lì.

HubSpot è stato pubblica nel 2014. L’azienda ha costruito una suite completa di prodotti software front-office per il marketing, il CRM e il servizio clienti. Negli ultimi due anni, HubSpot ha guadagnato quote di mercato in tutto il mondo. L’anno scorso, di fronte ai venti contrari macro che hanno colpito le piccole e medie imprese, ha aumentato le entrate del 25%, oltre alla crescita del 39% nel 2022, su una base di 2 miliardi di dollari.

Ci sono due dibattiti su HubSpot. Quanto può diventare grande l’azienda e come saranno i margini a lungo termine? La penetrazione del mercato di HubSpot è nelle fasi iniziali. L’azienda ha stabilito il suo set di prodotti solo nel 2020. Il mercato globale è grande e HubSpot può crescere per molti anni prima di scontrarsi con Salesforce.

Riteniamo che HubSpot possa raggiungere un profilo di margine operativo del 30% in più, rispetto all’attuale 15%. Il CEO Yamini Rangan si concentra sul bilanciamento di crescita e redditività poiché il costo del capitale è aumentato. Inoltre, mentre HubSpot si muove al top, sta vendendo di più a clienti più grandi, il che porta a un miglioramento dell’economia di scala. I casi d’uso iniziali dell’IA generativa coinvolgono in parte la creazione di contenuti, il servizio clienti e il riepilogo delle informazioni, tutte le funzioni principali di HubSpot. L’azienda ha già intrecciato l’IA nei suoi prodotti, anche se i clienti non se ne rendono conto.

Non includiamo del nostro prezzo alcun vantaggio dall’IA sul prezzo o sul volume, anche se li vedrai relativamente presto. Ci aspettiamo che l’azienda generi circa 1 miliardo di dollari di Ebitda nel 2026 e scambi per 25-30 volte il valore aziendale a Ebitda.

Giroux: Nel 2021, il pagamento al dipendenti con compensazione basata sulle azioni è stata elevata in molte società di software. Sta scendendo?

Ellenbogen: la comp basata sulle azioni di HubSpot è alta, ma la gestione si concentra sul farlo scendere.

Non è stato facile quotarsi nel 2023 perché gli investitori hanno chiesto non solo crescita ma anche prestazioni finanziarie. Ma spesso le migliori aziende vanno in borsa in mercati difficili, e la Birkenstock Holding, l’azienda tedesca di calzature, era una di quelle. Ci aspettiamo che si dimostri un franchising globale duraturo.

Birkenstock è stata fondata nel 1774, molto prima di Hermès nel 1800 o Chanel nei primi anni del 1900, o quasi qualsiasi marchio di lusso rilevante oggi. La consapevolezza del marchio negli Stati Uniti è del 68%, anche se l’azienda spende solo il 2% delle entrate per la pubblicità [costi ex-keyword], mentre la maggior parte delle aziende di calzature spende il 10%. Ciò che ci ha colpito anche nella nostra due diligence è stata la mancanza di sconti. Birkenstock ha copiato dai migliori marchi di lusso europei limitando la crescita dell’offerta rispetto alla domanda. C’è anche una relativa mancanza di rischio della moda, poiché il 75% del business proviene da cinque modelli perenni. Tutti tranne uno sono sul mercato da oltre 40 anni. A proposito, ne ho un paio. Sono incredibilmente comodi.

Sono felice di sentirlo.

Ellenbogen: Oliver Reichert è diventato CEO nel 2013. È il primo amministratore delegato al di fuori della famiglia. Dal suo arrivo, le entrate sono cresciute del 20% all’anno. Ha continuato a produrre in Germania, ha abbellito le sagome di base, limitato la distribuzione e ottimizzato il mix dei canali di vendita. Di conseguenza, prevediamo una crescita unitaria dall’8% al 10% e una crescita media dei prezzi del 10%. Le entrate potrebbero essere reiterate del 20% per diversi altri anni. Birkenstock ha margini Ebitda leader del settore del 30% e cerchiamo guadagni di 2,50 euro [2,73 dollari) nell’anno fiscale che termina a settembre 2026. Il titolo potrebbe essere scambiato da 20 a 25 volte i guadagni poiché la gente capisce che è più un articolo perenne che un oggetto di moda. Viene venduto per 45,70 dollari, o solo per il suo prezzo IPO di 46 dollari.

Ho discusso di Toast nella tavola rotonda di metà anno. Abbiamo investito per la prima volta nel 2020, quando l’azienda era privata. La storia è semplice. I ristoranti vogliono standardizzare il loro software. C’è molto turnover del personale e vogliono assumere persone che sappiano come usare la tecnologia. Inoltre, nessun ristorante ha un dipartimento IT [tecnologia dell’informazione] da 2 milioni di dollari. Toast è diventato lo standard del settore per il punto vendita, le risorse umane e il CRM. Spende 10 volte di più in ricerca e sviluppo rispetto ad altri attori del settore. I ristoranti lo adorano.

Il titolo non ha fatto molto l’anno scorso.

Ellenbogen: Toast ha mancato la previsione sulle entrate medie del software per utente nella metà posteriore del 2023. Questa è una metrica importante perché ci sono solo così tanti ristoranti a cui vendere. Gli investitori pensano che l’azienda saturerà la penetrazione del mercato relativamente presto. Non lo vediamo e ci aspettiamo che le entrate continuino a crescere del 25% per i prossimi anni. I margini potrebbero salire al 20% dal pareggio quest’anno. Toast potrebbe guadagnare da 75 centesimi a 1 dollaro per azione entro il 2027. Vediamo le azioni scambiate fino a 30 dollari da 17 dollari.

Grazie, Henry. Rajiv, sei pronto per le tue previsioni?

Rajiv Jain: Mentre siamo investitori bottom-up, prestiamo attenzione allo sfondo macro. L’aumento dell’inflazione e dei tassi di interesse ha alcune implicazioni per le azioni ad alto multiplo. Le politiche governative possono essere importanti. Puoi vederlo, ad esempio, nei problemi di disponibilità di energia elettrica che si sviluppano nei mercati emergenti. La mancanza di finanziamenti bancari sta portando a una piccola aggiunta di capacità termica, e quindi nessuna vera alternativa per i consumi di base. Di conseguenza, c’è un rischio crescente di carenza di energia nella maggior parte dei paesi. Il GNL [gas naturale liquefatto] a 13 dollari non è un’opzione conveniente per la maggior parte, mentre le energie rinnovabili non sono affidabili per il carico di base.

Siamo rialzisti sullo spazio dei semiconduttori. Siamo entrati nel 2022 con solo una ponderazione del 5% nelle azioni tecnologiche. In parte a causa dell’aumento dell’inflazione, pensavamo che le azioni con alti multipli si sarebbero inchiodate. Ciò ha danneggiato le nostre prestazioni l’anno scorso, ma nella seconda metà del 2023 abbiamo trovato attraenti le azioni di semiconduttori per diversi motivi.

Uno, il WFE [gli investimenti su impianti per la fabbricazione dei wafer] sta macinando 85 miliardi di dollari, ma potrebbe facilmente normalizzarsi a 110 miliardi di dollari a 115 miliardi di dollari nei prossimi tre anni. Dovrebbe crescere ad un alto tasso di una singola cifra nel lungo periodo. Sentiamo che l’industria stia sottoguadagnando in base alle tendenze della domanda a lungo termine, che è l’opposto del 2021, quando, a causa dello stimolo Covid, stava guadagnando troppo. La domanda di chip è in aumento, come tutti sappiamo.

Le vendite di PC sono da circa 240 milioni a 245 milioni di unità, mentre cinque anni fa avevano circa 280 milioni di unità. Le vendite di smartphone hanno raggiunto il picco sei o sette anni fa, ma hanno una durata di soli sette o otto anni, quindi sta arrivando un ciclo di sostituzione. L’IA è anche un driver per entrambi. Ci sono un paio di nomi su cui concentrarsi.

Come?

Jain: Nvidia è di gran lunga la nostra posizione più grande. Il multiplo P/E è sceso e il titolo è tornato a vendere per 23-24 volte i guadagni del 2025. Le stime degli utili sono aumentate drasticamente. Nvidia sta aumentando i prezzi, il che non è comune nei semiconduttori. Stai guardando aumenti di prezzo del 100% per vari chip, quindi i margini lordi si stanno espandendo insieme alla crescita dei ricavi. La società ha una capitalizzazione di mercato di 1,5 trilioni di dollari, ma potrebbe facilmente continuare a crescere a un tasso annuo composto del 20%. Ha ancora solo una quota di mercato del 15% nei server. Il problema più grande potrebbe essere i vincoli di capacità presso Taiwan Semiconductor Manufacturing, un fornitore Nvidia.

Potresti guardare a ARM  nello stesso contesto. È stato quotato a settembre ed è scambiato per 50 volte i guadagni. L’azienda domina il mercato dell’architettura dei chip mobili e sta guadagnando quote nelle unità di elaborazione centrali. ARM guadagnava un royalty dell’1,7% sull’uso dei suoi progetti di processori, ma questo poteva facilmente salire a cifre alte singole o basse doppie. Arm potrebbe crescere del 20%-plus all’anno per molto tempo. Il novanta per cento delle azioni è ancora di proprietà di SoftBank.

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Nvidia e Arm sono grandi azioni liquide. Raramente investiamo al di sotto del decimo percentile superiore della capitalizzazione di mercato. Guardiamo a  Synopsys come un “cugno” di Arm. È anche un’azienda fantastica.

Dove stai investendo al di fuori della tecnologia?

Jain: Petrobras [Petróleo Brasileiro] è una posizione importante. Lo possediamo da più di due anni. Siamo ottimisti sui mercati dell’energia. È diventato ovvio negli ultimi anni che c’è un enorme sottoinvestimento nello spazio energetico. La spesa in conto capitale è passata da 700 miliardi di dollari a 350 miliardi di dollari. Petrobras ha avuto molti problemi da 10 a 12 anni fa. L’azienda ha cambiato i suoi standard di governance e ha tagliato i costi.

Questo è probabilmente il titolo large-cap più economico al mondo, scambiato a quattro volte i guadagni. Da quando l’abbiamo comprato, abbiamo riavuto quasi tutto il nostro capitale come dividendi, e ha ancora un rendimento da dividendi di quasi il 20%. La società paga il 40% del suo flusso di cassa libero come dividendi e paga dividendi speciali. Ma non è per i deboli di cuore: c’è molto rumore politico in Brasile.

Petrobras ha alcune delle migliori risorse energetiche al di fuori del Medio Oriente e molto spazio per far crescere la produzione. Ha un basso tasso di esaurimento. L’azienda è redditizia quanto Chevron e vende per un terzo della valutazione di Chevron. Vediamo un affare.

Banco BTG Pactual è un’altra azienda brasiliana che ci piace. C’è una barzelletta che le iniziali stanno per Better Than Goldman. La società è controllata da André Esteves, che l’ha venduta a UBS nel 2006 e l’ha acquistata nel 2009. BTG ha una capitalizzazione di mercato di 30 miliardi di dollari ed è cresciuta del 20% più all’anno negli ultimi 10 anni. Il rendimento del patrimonio netto è del 20%.

Cosa ci aspetta?

Jain: Siamo rialzisti sul Brasile. La crescita del credito è a quasi un tasso superiore al 10%, anche se i tassi di interesse sono saliti dal 4% a un picco del 13%. I tassi sono ora intorno all’11% e probabilmente sono più bassi. Gli addetti ai lavori possiedono il 70% di BTG. Possono vendere le azioni solo al valore contabile, quindi c’è un incentivo ad aumentare il libro. Le azioni scambiano a due volte il valore contabile e circa 12 volte i guadagni. Potrebbe avere una crescita composta fra il 10 e il 20% all’anno.

Il real brasiliano è stato una delle valute più performanti negli ultimi tre anni. Come il peso messicano, è in aumento del 15%. Questi paesi hanno meno preoccupazioni che in passato per l’impatto della politica della Federal Reserve, in parte a causa delle riforme che hanno intrapreso. Il Brasile ha privatizzato alcune delle sue più grandi aziende, tra cui Eletrobras.

Spostandoci verso est, ci piace Banco Bilbao Vizcaya Argentaria, o BBVA. Ha una capitalizzazione di mercato di 58,2 miliardi di dollari e scambia per 6,5 volte i guadagni. Il rendimento dei dividendi è quasi del 7%. BBVA riceve quasi il 40% del pool di profitti del sistema bancario messicano. Il sistema bancario del Messico è unico, in quanto è estremamente sottopenetrato ma altamente consolidato. Tre giocatori controllano quasi l’80% del sistema. Il Messico rappresenta il 50% dei profitti di BBVA e la Turchia il 15%. Il rendimento del capitale proprio della banca è di quasi il 20% e ha riacquistato azioni.

Dirigendosi a sud, siamo rialzisti sul Medio Oriente. Abbiamo trascorso molto tempo a lavorare lì e i paesi si stanno aprendo. Possediamo International Holding Company, IHC, una società di intermediazione con sede negli Emirati Arabi Uniti. La società ha una capitalizzazione di mercato di 270 miliardi di dollari. È di proprietà del 75% della famiglia reale degli U.A.E. Crediamo che l’azienda possa avere una crescita a due cifre. L’economia della U.A.E. sta crescendo del 5% o del 6% all’anno. C’è molta ricchezza petrolifera e il reddito pro capite è di 90.000 dollari. Gli hedge fund stanno aprendo ad Abu Dhabi ed è difficile trovare immobili commerciali.

Qual è il modo migliore per acquistare IHC?

Jain: Puoi comprarlo alla borsa di Abu Dhabi. Quasi il 60% dei guadagni è simile alla rendita e i guadagni potrebbero essere molto più alti. La maggior parte dei profitti proviene da immobili, assistenza sanitaria e altri servizi, principalmente negli U.A.E. ma anche in tutta la regione. IHC dà una prima occhiata a molte offerte globali di venture capital. È stato uno dei primi investitori in SpaceX. La società madre inietta attività di altre società in IHC e ha iniettato quasi 25 miliardi di dollari qualche settimana fa. Inutile dire che ci piacciono le iniezioni di attività gratuite, ma l’azienda ha anche una crescita organica da attività piuttosto appiccicose. La gestione è eccellente e ha dimostrato un talento per le offerte esperte.

Quindi, questo è davvero un gioco sulla famiglia reale. Jain: E Abu Dhabi, e gli U.A.E. Non è un grande rischio per tre motivi. I guadagni di base dovrebbero crescere a un tasso da una cifra singola ad alta a una doppia cifra. Le iniezioni di attività sono state significative negli ultimi cinque anni e l’azienda può riacquistare azioni a causa della generazione stabile di free-cash-flow. Gli U.A.E. sono un paese estremamente ricco. Controlla quasi il 3% delle riserve petrolifere globali. La cosa più importante, è anche un paese estremamente ben gestito.

Dirigendosi più a est, l’India è nel bel mezzo di un boom infrastrutturale. Ha un’economia di quasi 4,5 trilioni di dollari, il doppio dell’Australia e più grande del Regno Unito. L’India ha costruito quasi 6.000 miglia di strade all’anno negli ultimi cinque anni. La spesa in conto capitale per le ferrovie è cresciuta di nove volte. Il governo ha costruito 30 milioni di case per i basso reddito nell’ultimo decennio. Ha anche digitalizzato molti servizi, come la riscossione delle tasse, che ha portato l’economia informale nel mondo formalizzato.

Dal punto di vista delle infrastrutture, le aziende legate al gruppo Adani sono il miglior investimento. Ha un team di gestione molto dinamico e competente. Le azioni sono scese l’anno scorso dopo il rapporto di un venditore allo scoperto. [La società ha negato le accuse e la Corte Suprema indiana ha recentemente respinto le richieste di un’indagine speciale.] Adani Enterprises, l’ammiraglia dell’azienda, quotata nel 1994. Da allora, si è rivalutata al 32% all’anno in termini di dollari. È un nome indispensabile in India. Negli ultimi 25 anni, è stato un investimento migliore di Nvidia e Apple. La società ha una capitalizzazione di mercato di 45 miliardi di dollari.

Adani Enterprises controlla quasi il 25% del traffico aereo-passeggeri dell’India. Gli aeroporti sono alcune delle migliori risorse da possedere. Il traffico passeggeri sta crescendo a un ritmo di midteens. L’azienda controlla circa il 30% del volume di carico aereo. L’India ha costruito 70 nuovi aeroporti negli ultimi sei anni e ne privatizzerà altri 70 nei prossimi cinque o sei anni. Adani possiede anche un gruppo eclettico di beni tra cui autostrade, i più grandi data center in India e servizi minerari.

Il governo indiano è cambiato molto negli ultimi tre decenni. Un’elezione indiana e un cambiamento politico potrebbero danneggiare l’azienda?

Jain: Questo è il più grande rischio a breve termine, ma sono riusciti a operare attraverso molti cambiamenti. Ci piacciono anche i porti di Adani e la zona economica speciale. Circa il 45% delle spedizioni di container dell’India passa attraverso i porti dell’azienda e il volume del carico sta crescendo di oltre il 15% all’anno. La società ha una capitalizzazione di mercato di circa 35 miliardi di dollari e scambia per 24 volte i guadagni. Per quanto riguarda la convalida, Adani Ports gestisce metà della capacità portuale di Israele e il governo degli Stati Uniti ha recentemente investito in un progetto Adani in Asia. Le capacità di esecuzione del Gruppo sono notevoli. La capacità portuale è cresciuta a un tasso di midteens con margini del 72%.

La famiglia possiede il 65% dei porti e si può dire che sono buoni allocatori di capitale perché il 90% delle riserve sono utili trattenuti. Non hanno raccolto molto capitale esterno, il che è insolito nelle imprese ad alta intensità di capitale.

Bank Central Asia è una banca con capitalizzazione di mercato da 75 miliardi di dollari in Indonesia. La banca è stata acquistata da una famiglia cinese subito dopo la crisi finanziaria asiatica del 2000-01. Ha una reputazione adamantina e uno dei costi di deposito più bassi. Il titolo sta vendendo per 20 volte i guadagni. La banca ha venduto ad un’alta valutazione negli ultimi 15 anni per una buona ragione: la famiglia ha dimostrato la capacità di ritirarsi dalle imprese di prestito che rallenteranno la crescita. Sta crescendo al 15%-plus all’anno, con il 20%-plus ROE. Molte banche nei mercati emergenti tendono ad essere imprese in crescita piuttosto che imprese cicliche legate al ciclo del credito.

Niente in Cina?

Jain: La Cina è dura. Il nostro fondo per i mercati emergenti è investito più pesantemente in Medio Oriente che in Cina. Il rischio commerciale in Cina è attualmente piuttosto alto e l’intervento del governo ha portato a un significativo desvalutazione. Non vuoi discutere con il Partito Comunista Cinese. Detto questo, le imprese statali sono interessanti e noi ne possediamo alcune.

La mia ultima raccomandazione è Total, la società energetica europea. Il CEO, Patrick Pouyanné, è uno dei migliori del settore. L’azienda produce quasi 2,8 milioni di barili di petrolio al giorno. Ha portato il costo di pareggio da quasi 100 dollari al barile a 30 dollari. Total ha buoni beni non solo in Nord Africa ma anche in Africa occidentale. Le compagnie petrolifere europee non hanno fatto bene come i nomi statunitensi. L’azione viene scambiata per circa sette volte gli utili e la società riacquista il 4% delle azioni all’anno. Con il petrolio a 75 dollari o circa, il rendimento del flusso di cassa libero è dal 13% al 14%.

L’energia dovrebbe essere una parte fondamentale di qualsiasi portafoglio a causa del sottoinvestimento nel settore. La domanda globale continua a salire. La bolla ESG [ambientale, sociale e di governance] è scoppiata nei mercati azionari. La realtà ha iniziato ad affossarla.

Grazie, Rajiv. Abby, sei sveglia?

Abby Joseph Cohen: È stato affascinante. Per rivedere le mie aspettative, non mi aspetto una recessione negli Stati Uniti. I tassi di interesse potrebbero diminuire, ma probabilmente non tanto quanto il consenso si aspetta, né nel programma che il consenso si aspetta. C’è una buona probabilità che il dollaro continui a deprezzarsi. È probabile che i prezzi dell’energia aumentino, in parte a causa delle preoccupazioni per le rotte di navigazione attraverso il Mar Rosso.

Voglio anche fare una dichiarazione ovvia: la performance del mercato azionario statunitense è stata davvero eccezionale per diversi anni. Le grandi capitalizzazione statunitensi sono più che raddoppiate da gennaio 2019, l’anno prima della pandemia. Le azioni europee sono aumentate di oltre il 50%. L’indice MSCI China è sceso del 22% nel 2022 e è sceso di un altro 12% nel 2023.

Prendendo una prospettiva di 10 anni, le azioni statunitensi sono a un tasso di crescita composto annuo di circa il 10% e non U. S. azioni, dal 2% al 4%. Gli Stati Uniti hanno avuto il mercato più performante in cinque degli ultimi sei anni, anche se i guadagni sono stati altamente concentrati tra determinati settori e persino in alcune azioni. Parlerò delle azioni statunitensi che hanno sottoperformato, perché è lì che vedo le opportunità. Mentre le azioni IT e di comunicazione sono aumentate del 56% e del 54% l’anno scorso, l’energia è scesa del 5%. Raccomanderò Chevron, nonostante il commento di Rajiv.

Non ha detto che era costoso, solo meno economico della sua scelta.

Cohen: Chevron è sceso del 14% nel 2023. L’azienda ha molto capitale che può essere restituito agli investitori. Ha ceduto circa il 4% l’anno scorso e si prevede che ceda il 4,2% nel 2024. Sulla base di stime di consenso, Chevron potrebbe guadagnare circa 14 dollari per azione quest’anno. Era scambiato venerdì [5 gennaio] a 150 dollari.

Chevron è sulla buona strada per incorporare la sua acquisizione di Hess, che dovrebbe essere utile. Quell’accordo e un grande progetto in Kazakistan erano grandi preoccupazioni degli investitori, e anche quel progetto è ora sul bersaglio. L’alleviamento delle preoccupazioni degli investitori combinato con una valutazione attraente, la probabilità di restituire più denaro agli azionisti e un probabile aumento dei prezzi del petrolio, rendono Chevron attraente. L’aumento dei prezzi del gas naturale è utile anche per Chevron.

Le azioni sanitarie sono state picchiate l’anno scorso. La mia selezione è Pfizer, uno dei grandi eroi durante la pandemia a causa del suo sviluppo del vaccino Covid e Paxlovid. Ma come alcune altre aziende in altri settori, ha perso il suo punto d’appoggio nell’ambiente post-Covid. Il titolo è sceso di quasi il 41% nell’ultimo anno e gli investitori hanno perso fiducia nella società. Ci sono state preoccupazioni per le stime dei guadagni di Pfizer e l’assorbimento del vaccino da parte del pubblico, e c’è molto Paxlovid inutilizzato nelle farmacie e nei formulari, non solo negli Stati Uniti. Il titolo attualmente produce il 5,6%, riflettendo le preoccupazioni degli investitori. È scambiato per 13,3 volte gli utili stimati di quest’anno.

Cosa potrebbe innescare un’inversione di tendenza?

Cohen: Pfizer ha una storia di acquisizioni di successo. Un possibile catalizzatore è la recente acquisizione di Seagen, una significativa società di oncologia. Pfizer ha notevoli linee di prodotti in oncologia, immunologia, cardiologia ed endocrinologia. Alcuni dei suoi farmaci più noti hanno perso la loro protezione brevettuale, ma alcuni prodotti rimanenti sembrano buoni. Tutti amano odiare Pfizer. La direzione ha segnalato che intende andare avanti con le acquisizioni.

Anche le azioni di Estée Lauder sono depresse. L’azienda vende cosmetici e prodotti per la cura della pelle con molti marchi ben noti. La domanda è stata danneggiata dalla pandemia. Le persone indossavano maschere o lavoravano da casa e hanno deciso che non avevano bisogno di trucco. Più recentemente, ci sono stati problemi con gli affari di Estée in Cina, data la debolezza economica lì. L’Asia era stata un significativo motore di crescita per l’azienda. Molti prodotti sono stati venduti nei negozi duty-free negli aeroporti e le vendite hanno sofferto del calo dei viaggi.

Sono state sollevate anche domande sulla leadership. L’azienda è stata controllata dalla famiglia Lauder per tre generazioni e il consiglio ha molta famiglia e amici. Estée Lauder potrebbe diventare un candidato per un buyout da parte di una società di private equity? Probabilmente no, data la proprietà della famiglia, ma c’è una grande quantità di private equity e capitale di M&A in cerca di opportunità.

La direzione ha già segnalato i miglioramenti che sta prendendo di mira nel 2024, incluso assicurarsi che il business dell’e-commerce sia adeguatamente allineato. Sta andando molto meglio. L’azienda probabilmente ridurrà anche gli sconti. Si è concentrato su alcuni marchi più recenti che attirano i giovani e sui prodotti per la cura della pelle.

Che cosa ha fatto l’azione?

Cohen: È sceso del 47% nell’ultimo anno, anche se ha ancora un alto P/E basato sulle stime degli utili per l’anno fiscale che termina a giugno. Il multiplo P/E è di circa 32, in base alle stime dell’anno fiscale 2025, ma solo 24 se si guarda all’anno fiscale 2026. Questo sembra essere un anno di transizione per l’azienda. Non può dare la colpa di tutti i suoi problemi alla pandemia o alla Cina. C’è anche un inventario obsoleto che deve essere ripulito.

Ho altre due idee oltre le azioni statunitensi abbattute. Come suggerisce il nome, Lynas Rare Earths, con sede in Australia, è un minatore e trasformatore di minerali di terre rare. In molti casi, non sono rari, solo difficili da elaborare. Lynas è specializzata in due categorie: metalli speciali utilizzati nei magneti che consentono la miniaturizzazione nell’elettronica e minerali utilizzati nella produzione di vetro. Lynas mina nell’Australia occidentale e gestisce il più grande impianto di lavorazione delle terre rare del mondo in Malesia. Ha un accordo strategico con gli Stati Uniti. Dipartimento della Difesa, che sta finanziando completamente la raffineria statunitense dell’azienda. Questi materiali sono essenziali per la sicurezza della nostra nazione e dei nostri alleati.

La società ha una capitalizzazione di mercato di circa 4,2 miliardi di dollari. Negozia da 13 a 14 volte gli utili stimati per l’anno fiscale che termina a giugno 2025. L’azione è scesa del 16% negli ultimi 12 mesi, a causa delle preoccupazioni sul fatto che un’espansione dell’impianto della Malesia si verificherebbe in tempo. Le cose sembrano a posto ora, e la capacità di raffinazione degli Stati Uniti arriverà in streaming quest’anno.

Qual è l’altra tua idea?

Cohen: Se stavo cercando di investire in un altro mercato al di fuori degli Stati Uniti, guarderei al Giappone. L’ho detto anche l’anno scorso, quando ho consigliato Toyota Motor e Daikin Industries, entrambi ancora interessanti. In parte, questo ha a che fare con la mossa finale del Giappone verso la riflazione. L’economia giapponese sta andando un po’ meglio. Le azioni sono ancora attraenti dal punto di vista della valutazione. Propongo due REIT giapponesi [trust di investimento immobiliare].

Qualche anno fa ho consigliato Prologis, un REIT di logistica negli Stati Uniti. Nippon Prologis REIT è una società collegata, che opera a Tokyo. Si prevede che genererà un rendimento totale di circa il 25% quest’anno, anche se se i tassi di interesse giapponesi aumentassero troppo, troppo velocemente, sarebbe un problema. L’azienda ha contratti a lungo termine con i suoi clienti, che l’hanno servita bene. Se i costi aumentano a causa dell’aumento dei tassi, non avrà la flessibilità di aumentare i prezzi. Ma i rendimenti totali previsti vanno dal 18% al 28%, a seconda dello scenario del tasso di interesse.

Questa scelta è più una scommessa sul Giappone o tendenze specifiche all’interno del mercato giapponese?

Cohen: Entrambi. Stiamo vedendo afflussi di capitali stranieri in Giappone. Inoltre, l’economia giapponese favorisce i fornitori di logistica. E i rendimenti di questo REIT, così come quelli delle mie prossime azioni, sono più alti dei REIT in altre parti del mondo.

La seconda società è Japan Hotel REIT Investment. Anche questo dovrebbe avere un rendimento totale nell’intervallo alto del 20% nei prossimi 12 mesi. L’anno scorso, il suo prezzo è sceso dell’11%. Japan Hotel beneficerà di diverse cose che accadono in Giappone. I consumatori sono fuori a spendere soldi e viaggiare. Gli hotel giapponesi stanno facendo meglio. Japan Hotel REIT si concentra su individui, famiglie e viaggiatori d’affari che possono permettersi di spendere. Se l’economia giapponese si inasprisse e la gente smettesse di spendere, sarebbe un problema. Il REIT dovrebbe produrre il 5,7% nel calendario 2024.

Grazie, Abby. Mario, sei l’ultimo quest’anno, ma non meno importante.

Mario Gabelli: Oggi abbiamo parlato dei Magnifici Sette. Beh, parlerò degli Otto Non Amati. Il mercato è OK. Ci sono alcune questioni geopolitiche e abbiamo un’elezione presidenziale a novembre che potrebbe creare alcune interessanti dinamiche di mercato. La parte che abbellirò è la nozione di amori interaziendali: potremmo vedere spin-off finanziari, accordi e altri accordi e un continuo respingimento normativo a fusioni e acquisizioni. Le aziende si stanno abituando al livello dei tassi di interesse e degli ostacoli normativi e i venditori stanno adeguando i prezzi che cercano di fare un accordo. L’Europa rimane un problema. Inoltre, ci aspettiamo alcune notevoli offerte pubbliche iniziali quest’anno. Uno che non vedo l’ora di vedere è Univision Holdings, che ha un impatto sul Grupo Televisa.

John [John W. Rogers Jr.] ha raccomandato Sphere Entertainment oggi [nella seconda puntata della Roundtable]. Io farò lo stesso. Sphere ha un debito, incluso il debito convertibile che ha recentemente emesso. Ma ha anche risorse: Madison Square Garden Networks, una parte di Sphere, trasmette le partite dei New York Knicks e dei Rangers. Ha stretto un accordo con YES Network per creare una joint venture in streaming. I dettagli non sono disponibili, ma una joint venture o un accordo potrebbe aiutare a ridurre il debito al Madison Square Garden Sports, che possiede i Knicks e i Rangers.

Sphere ha 34,7 milioni di azioni e due classi di azioni. Sphere ha l’opportunità di sfruttare la sua proprietà intellettuale concedendo in licenza ulteriori Sphere in tutto il mondo. Niente di tutto questo è valutato nel titolo oggi. La famiglia Dolan controlla l’azienda attraverso azioni di supervoto. Dopo aver lanciato con successo la Sphere, il [CEO] James Dolan cercherà quindi di monetizzare una parte dei Knicks e dei Rangers?

Che ne pensi?

Gabelli: Madison Square Garden Sports ha 24 milioni di azioni in circolazione, vendute per 177 dollari ciascuna. Se presumi che i Knicks valgano più di 6 miliardi di dollari e i Rangers valgono più di 2 miliardi di dollari, stai ottenendo i Rangers gratuitamente. Il successo di Dolan con Sphere potrebbe stimolare un accordo. La società potrebbe vendere unità in accomindita. Qualcun altro comprerebbe un pezzo delle squadre? In questo momento, i miei clienti stanno comprando un pezzo. Stiamo ottenendo i Knicks a un terzo del prezzo che Forbes pensa che valgano.

I tuoi clienti non vogliono incassare ad un certo punto?

Gabelli: No. Perché? Quante squadre di basket saranno create? Il baseball è stato sottovalutato diversi anni fa. Ma l’orologio del passo [che accorcia il tempo tra i lanci] ha accorciato la durata di una partita. In secondo luogo, un numero significativo di giocatori ispanici sta entrando in gioco. Con la popolazione ispanica ora circa il 19% della popolazione degli Stati Uniti, la partecipazione e l’entusiasmo sono cresciuti. E in terzo luogo, i contratti delle emittenti sono in atto rinnovo prima della scadenza nel 2028, e saranno rinnovati a tassi significativamente più alti.

Il 18 luglio, Atlanta Braves Holdings è stata scorporata da Liberty Media come società quotata in borsa. In precedenza era stato scambiato come titolo di tracciamento. Il titolo senza voto, ticker BATRK, viene venduto per 39 dollari e il titolo votante, BATRA, viene venduto per 42 dollari. La società ha una capitalizzazione di mercato di circa 2,4 miliardi di dollari. La batteria, che detiene le attività immobiliari dell’azienda, vale più di 700 milioni di dollari. Questo potrebbe essere un titolo da 50 dollari basato su altre recenti vendite di squadre di baseball.

Quando, già?

Gabelli: Chi se ne frega? I miei clienti imponibili non vogliono pagare le tasse su qualsiasi vendita al tasso di plusvalenza a lungo termine del 23,8%, o superiore per quelli in California o New York.

Indipendentemente da questo, Todd [Ahlsten] ha discusso di Deere questa mattina [nella prima puntata della Tavola Rotonda]. Todd, avevi ragione: il contadino americano sta bene. La mia scelta è CNH Industrial, ex Case New Holland. Il titolo viene scambiato per 12 dollari e ci sono 1,2 miliardi di azioni in circolazione. L’amministratore delegato, Scott Wine, è eccellente. Sta posizionando l’azienda per ottenere un prezzo/guadagni multiplo più alto. CNH sta investendo in modo significativo nell’agricoltura di precisione.

Ci sono preoccupazioni per il ciclo agricolo esteso. Il settore agricolo brasiliano ha lottato e le vendite di trattori di 140 cavalli e meno sono state deboli. CNH ha un programma di marketing per spostare le merci, il che significa che avrà un colpo sugli utili del quarto trimestre. Pensiamo che la società abbia guadagnato 1,50 dollari per azione l’anno scorso e guadagnerà 1,65 dollari quest’anno e 1,75-1,80 dollari nel 2025.Exor, la holding della famiglia Agnelli, possiede il 27%.

Poi, alza la mano se stai dando soldi al tuo candidato preferito quest’anno. Ci sarà uno tsunami di spesa per la pubblicità politica nel 2024. Le compagnie televisive lineari avranno un enorme vento di coda. Anche la spesa pubblicitaria globale è in aumento. La pubblicità automobilistica è più forte; rappresenta circa il 25% delle entrate pubblicitarie delle stazioni televisive locali.

Quindi parliamo di Tegna, una società di trasmissione e media digitali. Le stazioni televisive dell’azienda raggiungono il 39% di tutte le famiglie televisive statunitensi. Le stazioni NBC sono il 43% del business e le stazioni CBS il 29%. La CBS trasmetterà il Super Bowl quest’anno e la NBC trasmetterà le Olimpiadi estive. Tegna ha ricevuto un’offerta di acquisto nel 2022 per 24 dollari per azione. La Federal Communications Commission hacontestato i termini dell accordo e l’acquisto è saltato , e le azioni sono ora di 15 dollari. Ci sono circa 180 milioni di azioni in circolazione. Tegna guadagnerà 3,50 dollari per azione quest’anno. L’azienda sta riacquistando azioni e potrebbe attirare un altro acquirente. Mi aspetto che lo stock salga del 50% in 12 mesi.

Meryl Witmer: Tegna ha molti debiti?

Gabelli: Ha circa 2,8 miliardi di dollari di debito netto.

Le azioni di Grupo Televisa sono scese da 15 a 3,10 dollari. La società ha 560 milioni di azioni e una capitalizzazione di mercato di 1,7 miliardi di dollari. Il Messico è un beneficiario del nearshoring. Inoltre, il peso è forte. Televisa possiede un’attività di TV via cavo e una partecipazione in DirecTV. Possiede anche il 45% di Univision, un’emittente in lingua spagnola che dovrebbe rendere pubblica questo autunno. Il titolo, escluso Univision, vale probabilmente circa 7 dollari per azione Televisa. Stai ricevendo Univision gratuitamente.

Perché le azioni di Televisa sono crollate?

Gabelli: È caduta a causa delle preoccupazioni per il business dello streaming. Le società di streaming stanno spendendo miliardi di dollari in contenuti, il che danneggia i guadagni.

Ora, parliamo di denti. Con l’invecchiamento della popolazione, il business degli impianti dentali sta crescendo a un ritmo accelerato. Henry Schein, con sede a Melville, N.Y., distribuisce attrezzature mediche e dentistiche. La società è stata vittima di un attacco informatico in autunno e il titolo è sceso da circa 75 a 62 dollari. Ora è tornato nei bassi-70 dollari. La società ha affermato che l’episodio ha drasticamente ridotto le entrate e i guadagni del quarto trimestre. Calcolo che Schein ha guadagnato 4,50 dollari per azione nel 2023. Quest’anno, stimo, guadagnerà 5,50 dollari. È stato bravo a fare acquisizioni. Ci aspettiamo che Schein scambi fino a $90 a $ 100 per azione nel 2025.

Witmer: Perché un attacco informatico dovrebbe comportare un costo così elevato?

Gabelli: Se non riesci a ottenere forniture ai clienti, iniziano a ordinare altrove. Ha creato un buco di 350 milioni di dollari di entrate.

Alla Paramount Global. Ci sono circa 650 milioni di azioni, 41 milioni delle quali sono azioni votanti. Di questo, 31,5 milioni di azioni votanti e 31,4 milioni di azioni senza diritto di voto sono detenuti da National Amusements. Shari Redstone controlla National Amusements e Paramount, che ha lottato in parte a causa degli scioperi di Hollywood dello scorso anno. Ha assunto un banchiere d’investimento per cercare di aiutare National Amusements. Netflix ha un capitale di 215 miliardi di dollari. Disney è di 220 miliardi di dollari. Comcast costa 175 miliardi di dollari. La Paramount è di 10 miliardi di dollari. Questo è un piccolo boccone per un’altra azienda.

Paramount è scambiata per 15 dollari l’azione. Ha circa 12 miliardi di dollari di debito netto pro forma, che rappresenta la vendita di Simon & Schuster. La società ha tagliato il suo dividendo da 96 centesimi per azione a 20 centesimi. Le azioni convertibili sono soggette a uno scambio obbligatorio di 1,0013 azioni di classe B ad aprile, il che significa che la società risparmierà altri 45 dollari in dividendi. Riconoscerà anche 700 milioni di dollari di guadagni sulla vendita di Simon & Schuster a KKR nel quarto trimestre del 2023. John Malone [presidente di Liberty Media] canta la canzone che l’industria dei media ha bisogno di consolidamento e scalabilità. Significa che David Zaslav [CEO di Warner Bros. Discovery] verrà in città a Broadway e West 45th Street [sede della Paramount] per vedere questi ragazzi? Tutti parlano con la Paramount. Apple potrebbe pagare 2/10 di una quota Apple e 11 miliardi di dollari per il debito e acquistare un’azienda con buoni contenuti e un alto flusso di cassa.

I nostri clienti possiedono il 50% delle azioni votanti che scambiano pubblicamente. Vorrei che la Paramount sfruttasse le sue stazioni televisive di proprietà e gestite, che generano da 700 a 800 milioni di dollari all’anno in flusso di cassa libero, e spinse il business agli azionisti. Poi, potrebbe vendere il resto dell’azienda.

[In seguito alla Tavola Rotonda, il CEO di Skydance Media David Ellison avrebbe fatto un’offerta per National Amusements. Gabelli ha detto in un seguito ai suoi commenti alla Tavola Rotonda: “Siamo consapevoli di un tentativo di acquistare azioni di National Amusement, successivamente fondere Skydance in Paramount e probabilmente sostituire la gestione esistente. Continuiamo a credere che Paramount e i suoi contenuti esistenti siano attraenti. Continuiamo anche a credere che nessuna transazione potrebbe comportare un cambiamento di controllo senza una spin-off delle stazioni di proprietà e gestite dalla CBS di Paramount Global. Perseguiremo in modo aggressivo ciò che è giusto per i nostri clienti e per tutti gli azionisti.”]

Grazie, Mario, e tutti. È ora di cenare!

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20/01/24 Seconda parte: Il mercato azionario ha appena raggiunto un nuovo record. 27 scelte per l’anno a venire, dai nostri professionisti della tavola rotonda.

Tecnologia, energia, intrattenimento e altre idee per alimentare il tuo portafoglio.

Beh, non ci è voluto molto. Dopo un freddo inizio d’anno – e non intendiamo il tempo – le azioni stanno di nuovo ruggendo, guidate dai Seven even-more-Magnificent. I guadagni nella maggior parte di questi highflier tecnologici hanno sollevato l’S&P 500 a un massimo di chiusura di tutti i tempi di 4839,81 venerdì, il suo primo record in più di due anni.

A tutti piace un vincitore, ma gli aspiranti vincitori hanno un appeal ancora maggiore per gli investitori attenti al valore alla Tavola rotonda di Barron, che si è incontrata l’8 gennaio a New York. Niente contro Nvidia , ma è la prossima Nvidia che cercano questi prudenti investitori. Nella nostra ultima puntata della Tavola Rotonda, la seconda di tre, imparerai a conoscere 19 di questi contendenti e anche uno stuolo di interessanti fondi obbligazionari.

I nostri relatori includono William Priest, presidente, co-chief investment officer e portfolio manager di TD Epoch; David Giroux, chief investment officer di T. Rowe Price Investment Management; Sonal Desai, chief investment officer e portfolio manager di Franklin Templeton Fixed Income; Scott Black, fondatore e presidente di Delphi Management; e John W. Rogers Jr., fondatore, presidente, co-CEO e direttore degli investimenti di Ariel Investments, fa il suo debutto alla Tavola Rotonda.

Saremmo negligenti se non evidenziassimo anche il forte commento di Sonal sull’economia (forte), la liquidità (abbondante) e i tassi di interesse (in basso, ma non troppo presto).

Quindi, ecco ai grandi che hanno portato il mercato al suo ultimo picco. Ed ecco le occasioni, una ricca fonte di rendimenti futuri. Puoi saperne di più su di loro nei commenti modificati che seguono.

Barron’s: Bill, dicci quali azioni ti entusiasmano quest’anno.

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William Priest: Inizierò con Meta (Facebook) la più grande azienda di social media del mondo. Ad alcune persone non piace Mark Zuckerberg [co-fondatore e CEO di Meta], ma Meta ha creato uno dei franchising pubblicitari più preziosi al mondo. La sua base di utenti è di oltre tre miliardi di persone. Ha dati unici su questi consumatori. La società dovrebbe rimanere un beneficiario chiave della continua penetrazione della pubblicità digitale. Gli investimenti nel metaverso sono un freno ai profitti oggi. O questa iniziativa divedrà redditizia, o alla fine sarà chiusa.

Ci aspettiamo che il flusso di cassa libero della famiglia di app di Meta cresca da oltre 19 dollari per azione quest’anno a quasi 29 dollari entro il 2025, escluse le perdite del metaverso. Se capitalizzi il flusso di flusso di cassa libero 20 volte, scontandolo di un anno al 15% e sottrai 30 dollari per azione per il valore attuale netto delle perdite del metaverso, questo suggerisce che Meta potrebbe valere circa 470 dollari per azione in 12-18 mesi, rispetto ai 350 dollari ora.

Il mio prossimo titolo è un po’ più ottuso.

Siamo tutti orecchie.

Priest: Evolution ha sede in Svezia. È un fornitore globale di soluzioni di casinò online business-to-business. Sviluppa, produce, commercializza e concede in licenza soluzioni di casinò e slot dal vivo per le operazioni di gioco in Europa, Asia e Stati Uniti e le fornisce attraverso una tecnologia di videoconferenza sofisticata e proprietaria.

Nel casinò dal vivo, il suo core business, Evolution, gestisce giochi dal vivo come la roulette e il blackjack da studi che consentono ai giocatori di interagire con i rivenditori attraverso dispositivi mobili e PC. L’azienda guadagna un percentuale delle vincite dei clienti. Addebita una tariffa fissa annuale per la personalizzazione del prodotto ed è il leader in questo mercato in rapida crescita. È un beneficiario del passaggio laico dal gioco terrestre al gioco online. Il suo ampio fossato economico, una funzione della sua scala, una serie di giochi e gli effetti di rete dovrebbero consentirgli di cogliere opportunità di crescita e generare rendimenti interessanti. L’attuale valutazione non sconta questa opportunità.

Che tipo di ritorno ti aspetti?

Priest: Evolution può guadagnare un flusso di cassa libero di 5,50 euro [$6] nel 2024, 6,50 € nel ’25 e 7,50 € nel ’26. Le azioni potrebbero valere 1.450 corone svedesi [138,71 dollari] in 12-18 mesi, o circa 20 volte il flusso di cassa libero stimato. Il titolo è stato recentemente scambiato intorno a 1.160 SEK.

Successivamente, RELX, con sede nel Regno Unito, è un fornitore leader globale di strumenti di analisi e decisione basati sulle informazioni per clienti professionali e aziendali. Precedentemente conosciuta come Reed Elsevier, l’azienda ha tre attività principali: rischio; legale; e scienza, tecnica e medica e un’attività espositiva. Il business del rischio aiuta le compagnie di assicurazione a valutare e prevedere il rischio e le banche a prevenire le frodi online e il riciclaggio di denaro. Il business legale aiuta gli avvocati ad aumentare la produttività e a fornire risultati migliori. E il business scientifico, tecnico e medico organizza la revisione, l’editing e la diffusione della ricerca primaria, del riferimento e dei contenuti educativi professionali.

RELX partecipa a mercati globali grandi e in crescita. Risorse di dati uniche e un effetto di rete creano un potente effetto volano che rafforza la posizione competitiva dell’azienda. L’azienda è ben posizionata per vedere accelerare la crescita nei prossimi anni mentre viene lanciata la sua prossima generazione di strumenti decisionali e miglioramenti dei prodotti basati sull’intelligenza artificiale, il che potrebbe spingere al rialzo rispetto alle stime di Street e al multiplo free-cash-flow. RELX potrebbe generare un flusso di cassa libero per azione di 1,35 sterline nel 2024 [1,71] dollari, 1,40 sterline nel ’25 e probabilmente 1,50 sterline nel ’26. L’azienda potrebbe valere circa 40 sterline in 12-18 mesi, da 31 sterline.

Cos’altro ti piace?

Priest: Keyence ha sede in Giappone. L’azienda è leader mondiale nello sviluppo e nella produzione di apparecchiature di automazione e ispezione industriale. Keyence dovrebbe beneficiare dell’opportunità di crescita strutturale a lungo termine nell’automazione di fabbrica. Il titolo è scambiato per 60.130 yen [417,16 dollari] e le azioni potrebbero valere circa 75.000 JPY. Ci aspettiamo che Keyence generi circa 1.700 JPY in utili per azione nell’anno fiscale 2025, quasi 2.000 JPY nell’anno fiscale ’26 e quasi 2.200 JPY nell’anno fiscale ’27.

ON Semiconductor ha raggiunto il picco a luglio a circa 108 dollari e ora è scambiato vicino a 75 dollari. ON fornisce soluzioni di alimentazione e rilevamento principalmente ai clienti automobilistici e industriali. Ha subito una trasformazione sostanziale sotto l’attuale team di gestione. È in una forte posizione di mercato nel carburo di silicio, un componente chiave necessario per guidare l’adozione dei veicoli elettrici. Mentre i costi di avviamento del carburo di silicio stanno attualmente danneggiando i margini lordi, questo vento contrario potrebbe trasformarsi in un vento in poppa a partire dal 2024 e contribuire fortemente alla crescita del flusso di cassa libero. ON ha un’alta quota di mercato nel rilevamento automobilistico e ne trarrà beneficio man mano che l’industria si sposta alla guida autonoma, che richiede molti più contenuti di rilevamento.

ON genera un flusso di cassa libero di circa 2 dollari per azione oggi. Questo è in calo rispetto a oltre 3,60 dollari per azione nel 2022, principalmente a causa dell’elevato investimento di capitale e dei livelli di inventario che dovrebbero normalizzarsi. Il nostro analista si aspetta che cresca fino a 7 dollari nel 2025, guidato dalla minore intensità del capitale e dalla crescente domanda del mercato finale e dall’espansione del margine. A 20 multipli di 2025 FCF stimati per azione, otteniamo un titolo del valore di 140 dollari.

Perché le azioni sono cadute?

Priest: Le aspettative erano alte e fluttuava con le aspettative sulla vendita di veicoli elettrici.

Tre delle tue cinque scelte hanno sede all’estero. Stai trovando più valore oltre gli Stati Uniti?

Priest: Non sono così ottimista sul mercato azionario statunitense. È particolarmente difficile ostacolare le prospettive, date le miriadi di incertezze che il mondo deve affrontare. Per il 2024, la mia ipotesi sarebbe un mercato del 5% su o giù dalla chiusura del 2023. Uno statistico direbbe che se si vuole che una previsione rientri nell’intervallo del 95% di tutte le possibilità, la stima sarebbe positiva dal 9% a più o meno 35 punti percentuali! Questo non è molto di aiuto per un investitore, ma illustra la gamma di risultati annuali negli ultimi 90 anni.

Abby Joseph Cohen: Bill fa un punto eccellente. C’è una tendenza per chi fa previsioni, siano esse economiche, di borsa o meteorologiche, ad assegnare probabilità e poi prendere la media ponderata. Presumono che questo ti dia conoscenza. Quello che ti dà è un beverone. Come investitore, è meglio pensare a scenari a cui gli altri non stanno pensando perché non hanno un prezzo sul mercato.

Fortunatamente, Bill, non ci dai mai beveroni. Grazie, e passiamo a David.

David Giroux: Fortive, che ho scelto una volta prima, è scambiato per 71 dollari per azione e ha una capitalizzazione di mercato di 25 miliardi di dollari. Le vendite annuali sono di circa 6,3 miliardi di dollari. Il titolo è scambiato per circa 19 volte i guadagni stimati del 2024 e 18 volte il flusso di cassa libero. Un analista ha recentemente descritto Fortive come due passi avanti, un passo indietro, il che è giusto. Quando Fortive è stata scorporata da Danaher nel 2016, è stata premiata con un alone Danaher. Ha scorporato le sue attività a bassa crescita nel 2020 e ha ricevuto un multiplo premium ad altri industriali di alta qualità.

Oggi, tuttavia, è scambiato con uno sconto di cinque punti multipli per società come IDEX e Ingersoll Rand e uno sconto di circa il 20% sulla sua valutazione storica rispetto all’S&P 500.

Tuttavia, Fortive ha più entrate ricorrenti, meno ciclicità e una maggiore conversione free-cash-flow rispetto ai colleghi. Per tutta la negatività, l’azienda ha composto gli utili a una clip annuale del 13% negli ultimi quattro anni.

Che cosa manca al mercato?

Giroux: Fortive ha acquistato ASP, un’azienda Johnson & Johnson che produce prodotti di sterilizzazione ospedaliera, nel 2019, per circa 14 volte Ebitda [guadagni prima di interessi, tasse, ammortamenti e ammortamenti]. È stata una transazione complicata, e poi il Covid ha colpito, rallentando il tasso di crescita all’1%-2% all’anno da quello che avrebbe dovuto essere il 4%-5%. La buona notizia è che la crescita al di fuori degli Stati Uniti ha già ripreso. Fortive ha iniettato il talento di gestione in ASP, che ora è pronto a crescere del 5% all’anno. Vale da soli due o tre punti multipli.

Fortive ha seguito il playbook Danaher e Thermo Fisher Scientific, acquistando attività in crescita più rapida e pagando multipli dell’anno uno superiori alla media. Si ottiene un po’ meno accremento nel primo anno, ma il rendimento del capitale investito è probabilmente migliore negli anni, sei, sette e otto. Entro la fine degli anni 2020, Fortive potrebbe avere una crescita organica del 6% in più, entrate ricorrenti dal 55% al 60% e ancora meno ciclicità. Ha stabilito un gioco praticabile per guadagnare 6,75 dollari nel 2028. Modelliamo un più conservatore 6,25 dollari. Se il titolo non fa progressi nel colmare il divario di valutazione con i pari, potrebbe ancora aggravarsi a una clip del 14%, raggiungendo 122 dollari per azione in quattro anni. Se la società raggiunge i 6,75 dollari, potresti avere un prezzo delle azioni di 163 dollari.

Henry Ellenbogen: Fortive ha aumentato il suo tasso di crescita o abbassato la sua ciclicità?

Giroux: Entrambi. Ha venduto aziende in crescita più lenta e ha acquistato molte aziende di software. La maggior parte delle acquisizioni è andata bene. Risolvere il problema ASP sarebbe una buona opportunità di rivalutazione.

Todd Ahlsten: Quanto della gestione ha ancora il DNA di Danaher? È come investire in un mini-Danaher?

Giroux: l’ex CFO di Danaher, Daniel Comas, è nel consiglio di amministrazione di Fortive. Fortive, come Danaher, sta acquistando aziende in crescita più rapida con meno ciclicità. Tuttavia, Fortive, a causa della crescita delle sue attività di software e delle probabili future acquisizioni di software, è probabile che la sua conversione free-cash-flow aumenti da un livello già best-in-class del 105%.

La mia seconda raccomandazione, Waste Connections, è scambiata per 146 dollari e ha una capitalizzazione di mercato di 38 miliardi di dollari. Viene scambiato in Canada e negli Stati Uniti, ma farò riferimento alle azioni statunitensi. La società ha 8,9 miliardi di dollari di vendite annuali e scambia per circa 27 volte il flusso di cassa libero.

Waste sono una buona industria con potere di determinazione dei prezzi, bassa ciclicità e molte piccole aziende da acquisire a multipli ragionevoli. Waste Connections è la principale azienda di rifiuti in termini di gestione e qualità delle risorse, conversione di denaro gratuita, potere dei prezzi e abilità nelle acquisizioni. Scambia con un premio molto più ristretto rispetto ad altri industriali rispetto a quello che ha fatto in passato e con uno sconto del 10% rispetto a dove ha scambiato storicamente rispetto al mercato.

Ronald Mittelstaedt, fondatore di Waste, si è dimesso da CEO nel 2019, ma è tornato al ruolo l’anno scorso. Si è concentrato sul miglioramento delle operazioni e ha fissato un obiettivo di margine Ebitda del 34% entro il 2025, ben al di sopra dell’attuale margine Ebitda del 31,5%. Ha anche investito in programmi RNG [gas naturale rinnovabile] per alcune delle discariche dell’azienda, investendo 200 milioni di dollari in progetti che genereranno 200 milioni di dollari di Ebitda entro il 2026. Inoltre, Waste ha fatto un’acquisizione attraente nel Canada occidentale. Come risultato di queste iniziative, l’azione potrebbe avere un rendimento totale dal 14% al 15% nel 2024-26, crescendo al 16% nei prossimi tre o quattro anni.

Perché Waste Connections rispetto a Waste Management o Repubblic Services?

Giroux: Possediamo anche Republic, il titolo migliore negli ultimi cinque anni. Tendiamo ad essere più contrari nel nostro pensiero. I progetti RNG di Republic sono piccoli rispetto alla base Ebitda dell’azienda, mentre Waste sta aggiungendo il 7% di Ebitda incrementale alla sua base dal 2025 al 2027. È cumulativo, non un’aggiunta a ciascuno degli anni. Republic Services ha un algoritmo di guadagno normalmente nelle cifre alte, mentre quello dei rifiuti è del 10%-11% all’anno.

Ellenbogen: Faccio eco a quello che dice David. Possedevo il titolo quando Ron lo gestiva in precedenza. È un eccezionale allocatore di capitale.

Giroux: Stock No. 3: Abbiamo comprato RTX dopo che le azioni sono cadute l’anno scorso. Ora è scambiato a 85 dollari e ha una capitalizzazione di mercato di 123 miliardi di dollari. La valutazione è di 15,9 volte gli utili per azione stimati del 2024. L’attività di RTX è circa il 50% di difesa e il 50% di aerospaziale commerciale. L’azienda ha fissato obiettivi aggressivi e ha dovuto riportarli indietro. Più recentemente, la divisione Pratt & Whitney ha avuto un problema con il suo motore GTF [turbofan a ingranaggi], che sta costringendo centinaia di motori a essere richiamati prima della loro manutenzione normalmente programmata. Il problema finirà per costare a RTX circa 3 miliardi di dollari, 3,5 miliardi di dollari nel 2024-25. Il titolo ha attirato una serie di declassamenti degli analisti, a un certo punto perdendo 35 miliardi di dollari di valore di mercato, o 10 volte il costo di affrontare il problema. RTX è odiata dagli analisti tanto quanto lo era General Electric un anno fa. L’anno scorso, le azioni di GE sono aumentate del 96%. RTX è sceso del 14%.

Cosa trasformerà l’odio in amore a RTX?

Giroux: Oltre il 2025, l’impatto di questi problemi sul flusso di cassa futuro è relativamente minore. Pratt GTF ha ottenuto una quota del 40% degli ordini di jet a corpo stretto. I motori commerciali sono molto importanti per GE, ma i motori commerciali di Pratt rappresenteranno meno del 10% dei profitti RTX quest’anno. Ciò che conta davvero è il business della difesa, un terzo dei quali è legato ai missili, probabilmente l’unica cosa nel bilancio della difesa che ha bisogno di un massiccio aumento della produzione.

Oltre a Pratt, l’attività Collins Aerospace di RTX vende avionica, controlli di volo e così via. Questo è un grande business, con una crescita a lungo termine e una sostanziale esposizione all’aereo A321 di Airbus. Tra due o tre anni, la questione GTF sparirà e il flusso di cassa libero aumenterà in modo massiccio. Stimiamo che RTX guadagnerà 7,34 dollari nel 2028, escluse le spese pensionistiche. Metti un multiplo di mercato su questo e il titolo potrebbe avere un tasso di crescita annuale composto dal 14% al 15%.

Scott Black: Pratt & Whitney ha avuto problemi con il jet da combattimento F-35.

Giroux: Ancora una volta, non è un grande contributo ai profitti RTX, e pensiamo che cresca modestamente nel prossimo decennio. L’attività militare di Pratt è di circa 7 miliardi di dollari e tutto RTX è di 73 miliardi di dollari.

Andando avanti, probabilmente per la prima volta in 10 anni, ho un peso neutrale nell’ energia. La mia scelta oggi è Canadian Natural Resources, ticker CNQ, una società di sabbie bituminose con una capitalizzazione di mercato di 73 milioni di dollari. L’azienda produce da 1,33 milioni a 1,38 milioni di barili di petrolio equivalente al giorno. Negozia da 12 a 13 volte il flusso di cassa libero e il suo rendimento del flusso di cassa libero è di circa l’8% ai prezzi correnti.

La vita di riserva di CNQ è di 29 anni; la media delle principali compagnie petrolifere è di nove-13 anni. Ciò significa che l’azienda non ha bisogno di fare acquisizioni. Può far crescere la produzione dal 3% al 5% all’anno in modo favorevole al capitale e a basso rischio. Ecco un’altra cosa bella: CNQ raggiungerà il suo obiettivo di debito netto di 10 miliardi di dollari canadesi [7,4 miliardi di dollari] entro la fine del primo trimestre. Una volta che ciò accadrà, inizierà a rimborsare il 100% del suo flusso di cassa libero agli azionisti, rispetto al precedente 50%. Otterrai un rendimento da dividendo del 4,3% più una riduzione del 3%-4% del conteggio delle azioni. Se il prezzo del petrolio è nei bassi 70 dollari, otterrai rendimenti bassi per gli adolescenza nei prossimi cinque anni, e a circa 80 dollari, otterrai un tasso di rendimento di midteens. CNQ è uno dei migliori allocatori di capitale con cui abbia mai avuto a che fare.

Sei rialzista sull’energia in generale?

Giroux: Ci sono molte ragioni per essere positivi sull’energia. I sauditi e l’OPEC si concentrano sul sostegno a prezzi più elevati con tagli alla produzione. La produttività del petrolio di scisto degli Stati Uniti sta iniziando a rallentare poiché i produttori si concentrano maggiormente sul flusso di cassa libero. Mi preoccupo per la sostenibilità della produzione di petrolio della Russia a causa delle sanzioni occidentali, e il Medio Oriente è una polveriera. L’unico aspetto negativo è che la domanda di petrolio sta rallentando, in parte a causa dei veicoli elettrici, della crescita economica più lenta in Cina e della crescita globale modestamente più lenta.

Rajiv Jain: Anche noi possediamo CNQ. È davvero un’operazione mineraria: togli lo sporco dal terreno, mescolalo con acqua calda e separalo. Ecco perché l’inquinamento è su un lato più alto. È uno degli aspetti negativi, ma hanno una vita di riserva molto lunga.

Giroux: Questo sta cambiando. L’azienda ha un programma per ridurre le emissioni di un terzo fino alla fine del decennio e di un altro terzo entro il 2040, arrivando a zero entro il 2050.

Black: qual è il prezzo realizzato del petrolio al barile di CNQ?

Giroux: il prezzo netto realizzato è il greggio West Texas Intermediate meno i differenziali, che dovrebbe essere di 15 dollari a lungo termine, ma ha il potenziale per andare agli numeri più bassi nel tempo.

La mia ultima scelta è Biogen. È scambiato per 260 dollari e la capitalizzazione di mercato è di circa 39 miliardi di dollari. La società ha circa 10 miliardi di dollari di vendite e scambia 16 volte i guadagni stimati del 2024. L’ho consigliato nella tavola rotonda di metà anno, ma da allora sono cambiate molte cose.

Biogen ha introdotto un nuovo CEO, Chris Viehbacher, nel novembre 2022. È estremamente impressionante. Finora ha giocato due carte, entrambe positive. Ha messo in atto un programma di riduzione dei costi netti da 800 milioni di dollari che aggiungerà 5 dollari per azione agli utili entro il 2025, su una base di 15 dollari nel 2023. E Biogen ha completato l’acquisizione di Reata Pharmaceuticals, che produce Skyclarys per il trattamento dell’atassia di Friedreich, una rara malattia neuromuscolare. Guardando da tre a quattro anni, potrebbe aggiungere più di 5 dollari per quota di guadagni.

Ma ciò che è davvero eccitante è il prodotto per l’Alzheimer, Leqembi. Biogen possiede circa il 50% della molecola e Eisai possiede il resto. Leqembi fornisce una riduzione del 27% del tasso di declino cognitivo, equivalente a un ritardo di due anni nella progressione. Ci aspettiamo che Leqembi generi 2 miliardi di dollari di entrate nel 2028 per Biogen e 4 miliardi di dollari nel 2033, ma potrebbero esserci un rialzo per entrambi.

Ci sono tre cose da notare. Assumiamo una quota di mercato del 60% per Biogen rispetto a donanemab di Eli Lilly, ma questo potrebbe essere conservativo, poiché Leqembi ha un profilo di sicurezza migliore.

In secondo luogo, entrambi i prodotti saranno approvati per l’infusione endovenosa, ma è probabile che Biogen abbia una versione sottocutanea in autunno che può essere somministrata a casa.

In terzo luogo, i medici sono più entusiasti del potenziale per curare l’Alzheimer prima che la malattia si mostri. L’amiloide, implicato nell’Alzheimer, tende ad accumularsi per 10-15 anni prima che i sintomi compaiano. Molti trattamenti hanno fallito storicamente perché sono stati somministrati a persone nelle fasi successive della malattia quando la rimozione della placca non ha aiutato. Tra tre o cinque anni, quando i test diagnostici per l’amiloide saranno migliori, un 50enne potrebbe essere testato anche per l’amiloide durante il chek-up annuale e ricevere una piccola dose di Leqembi se è presente placca. Supponendo che il processo si ripeta ogni pochi anni, potremmo porre fine all’Alzheimer entro il 2040.

Black: Biogen è stato un pony one-trick (idiomatico: ha avuto un solo prodotto funzionante) nei trattamenti per la sclerosi multipla per anni. Una volta aveva la più alta capitalizzazione di mercato tra le società pubbliche del Massachusetts, ma non ha fatto molto in 15 anni.

Giroux: Ora ha un prodotto che affronta probabilmente il più grande bisogno di salute insoddisfatto. Se Leqembi funziona, le vendite potrebbero essere un multiplo delle nostre previsioni del 2033 per 4 miliardi di dollari. Ogni miliardo incrementale di 1 miliardo potrebbe valere da 3 a 3,50 dollari per azione.

Attraverso big-cap pharma, ci sarà un’enorme ondata di scadenza di brevetti dal 2025 al 2029, che colpirà Merck, Amgen, Pfizer e Bristol Myers Squibb. Tutti dovranno sostituire le entrate perse. Biogen, al contrario, ha due prodotti di crescita con vite brevettate fino alla metà della fine degli anni 2030 e un’interessante pipeline. È una delle poche aziende che Big Pharma potrebbe acquistare senza timori di sovrapposizioni di prodotti e respingimenti normativi.

Grazie, David. Cambiamo l’argomento in reddito fisso e ascoltiamo Sonal.

Sonal Desai: il rendimento del Tesoro a 10 anni si è concluso l’anno scorso entro i punti base di dove è iniziato, a circa il 3,90%. [Un punto base è 1/100 di un punto percentuale.] Durante l’anno, il rendimento è sceso al di sotto del 3,90%, ma soprattutto, è salito al di sopra del 5%. In termini di mercato obbligazionario, si tratta di movimenti massicci.

Oggi, il mercato si aspetta tagli dei tassi di interesse di quasi 150 punti base, a partire da marzo. Perché questo accada, a mio avviso, l’economia reale dovrebbe sperimentare un forte rallentamento. Quindi, diamo un’occhiata a parti più rischiose del mercato, come le obbligazioni ad alto rendimento. Bloomberg U.S. L’indice Corporate High Yield Total Return attualmente produce 350 punti base in più rispetto al Tesoro a 10 anni. Se fossimo sull’orlo di una recessione, lo spread dei rendimenti sarebbe molto maggiore. Uno spread di 350 punti base sostiene una prospettiva molto più benigna.

Gli investitori obbligazionari stanno vivendo una dissonanza cognitiva. I titoli del Tesoro sono negoziati sulle prospettive di tagli dei tassi, mentre i prezzi in parti più rischiose del mercato suggeriscono che l’economia sta andando bene.

Significa che l’inflazione non scenderà ulteriormente?

Desai: È improbabile che l’inflazione raggiunga l’obiettivo del 2% della Fed entro la fine di quest’anno. Ma per gli investitori, si tratta meno di disinflazione che di giorni felici sono di nuovo qui. L’inflazione e la crescita non sono un problema, quindi le attività rischiose non devono soffrire.

Inoltre, la liquidità sta migliorando a causa sia dei potenziali tagli dei tassi che dei calcoli back-of-the-envelope che suggeriscono che il bilancio della Federal Reserve potrebbe essere grande fino a 6,5 trilioni di dollari alla fine di quest’anno. Il bilancio della Fed era di 800 miliardi di dollari all’inizio della crisi finanziaria. Quando siamo entrati nel Covid, erano 4 trilioni di dollari. Al suo apice, il bilancio era di 9 trilioni di dollari.

Dato questo sfondo, mi aspetto che il mercato obbligazionario abbia un anno instabile. Siamo tornati in un luogo in cui le cattive notizie economiche sono buone notizie, perché significa che la Federal Reserve taglierà i tassi di interesse. A chi importa dell’economia?

Qual è la tua previsione del tasso di fondi federali per la fine dell’anno?

Desai: Mi aspetto che la Fed tagli i tassi di 75 punti base, fino a un intervallo del 4,5%-4,75%, anche se 50 punti base sarebbero più che sufficienti. Mi aspetto che i tagli si inserino nella seconda metà dell’anno. La mia previsione di inflazione implica tassi reali [aggiustati per l’inflazione] di oltre il 2% alla fine del 2024, e questo è un bene. I tassi reali del 2%-2,25% non sono catastrofici per l’economia o i mercati. Per 50 anni prima della crisi finanziaria del 2008-09, i tassi reali erano intorno al 2%-2,5%. Non c’è motivo di tornare ai tassi ultra-bassi degli ultimi anni.

Cohen: Negli anni elettorali precedenti, la Fed è sempre stata riluttante a cambiare i tassi di interesse troppo vicini alle elezioni. Se i funzionari della Fed avessero fatto un cambiamento, lo farebbero entro luglio o agosto. Cosa ne pensi?

Desai: La seconda metà incorpora luglio. Ma dato il livello iniziale di inflazione e quanto probabilmente sarà strana questa elezione, la Fed potrebbe sentire di poter fare quello che vuole fino alle elezioni.

Per quanto riguarda le mie scelte di investimento, lo vedo come un anno di transizione e non voglio aumentare la duration del portafoglio. Le obbligazioni municipali sono ben posizionate per capitalizzare la stabilizzazione della politica monetaria e dei fondamentali del credito da stabili a positivi. Sto appaiando il fondo Franklin High Yield Tax-Free Income, che si assume il rischio di credito in tutto lo spettro e ha un rendimento di 12 mesi del 4,62%, con il fondo Putnam Strategic Intermediate Municipal, che favorisce i crediti investment-grade e gestisce la sua esposizione muni in modo dinamico dal punto di vista della durata. Il fondo Putnam si è classificato nel decile più alto rispetto ai coetanei per uno, tre, cinque e 10 anni.

Ripropongo ancora il fondo Franklin Income, che ho raccomandato in passato. Ha un rendimento a 12 mesi del 5,66% e ha pagato dividendi per 70 anni. Il fondo investe in più classi di attività. La sua attuale allocazione azionaria, il 35%, è tra le più basse della sua storia e inclinata a valorizzare i nomi che sono rimasti indietro rispetto al mercato più ampio. Ciò potrebbe fornire un potenziale di rialzo.

Cos’altro ti piace?

Desai: l’ETF  iShares Core Total Bond Market fornisce esposizione a una vasta fascia di obbligazioni statunitensi, mentre la sua inclinazione alla qualità offrirebbe protezione in caso di shock del credito. Rispetto ai pari, ha un’alta concentrazione in titoli classificati triple-A e double-A, con una preferenza per il governo e i settori del credito societario.

L’ETF iShares 1-5 Year Investment Grade Corporate Bond potrebbe essere adatto agli investitori con una limitata appetito per la durata che sono disposti ad assumere un rischio di credito di alta qualità. Il fondo è più pesantemente ponderato in nomi A-rated e triple-B-rated e in obbligazioni con tre o cinque anni rimanenti alla scadenza.

Cambiando marcia, non sono incline a rinunciare ai mercati emergenti. Ci saranno vincitori e perdenti nel riallineamento delle rotte commerciali. Inoltre, i mercati emergenti hanno vissuto alcuni anni difficili di aumento dei tassi di interesse. Quest’anno, indipendentemente dal fatto che la Fed tagli di 75 o 150 punti base, i tassi più bassi saranno positivi per questi mercati. Vedo anche EM come un buon diversificatore.

Qual è la tua scelta?

Desai: Eaton Vance Emerging Markets Debt Opportunities fund. Il rendimento a 12 mesi è dell’8,72%. L’attuale allocazione è polarizzata verso le obbligazioni societarie. La maggiore esposizione di durata si trova in mercati EM più grandi come Cina, India e Corea del Sud, sebbene il fondo investa materialmente in mercati di frontiera come la Serbia e la Tanzania.

Successivamente, sto raccomandando il fondo Franklin Floating Rate Daily Access. Investire in prestiti è un’idea interessante per il 2024, poiché la probabile fine del ciclo di escursioni ha alleviato le pressioni sugli emittenti di prestiti più a rischio. Il fondo è attualmente in sovrappeso aerospaziale e difesa, giochi/tempo libero, trasporti e rivenditori e sottopeso di tecnologia, servizi e industriali.

Il fondo Aristotele Floating Rate Income è un’altra opzione, con un rendimento a 12 mesi dell’8,64%. Entrambi i fondi sono i migliori performer del trimestre. I fondi non usano la leva finanziaria.

Sono nervoso nel raccomandare un fondo azionario, specialmente in questa folla, ma data la sovraperformance delle azioni in crescita, potrebbe essere il momento di prendere in considerazione un fondo di valore, come il ClearBridge Value Trust. I suoi sovrappesi più pesanti sono l’energia, i servizi pubblici, i materiali e gli industriali. Il fondo può investire attraverso le capitalizzazione di mercato, ma circa il 50% del portafoglio è in megacap.

Grazie, Sonal. Sei coraggioso su molti livelli. Scott, cosa mi consigli?

Black: Siamo investitori di valore. Sta diventando sempre più difficile trovare buone aziende con valutazioni ragionevolmente economiche. Compriamo aziende con guadagni in aumento che quotano a bassi multipli di prezzo/guadagni e generino un sacco di free cash flow. Everest Group, precedentemente Everest Re Group, è uno. Everest è una compagnia di assicurazioni con sede alle Bermuda ma gestita dal New Jersey.

Il titolo ha chiuso venerdì [5 gennaio] a 371,41 dollari. Ci sono 43,4 milioni di azioni e la capitalizzazione di mercato è di 16,1 miliardi di dollari. La società paga un dividendo annuale di 7 dollari per un rendimento dell’1,9%.

I premi sono cresciuti di quasi il 19% nel 2023, riflettendo una combinazione di nuovi affari e aumenti dei tassi, specialmente nell’arena delle proprietà e delle vittime. Sulla base del nostro modello finanziario, l’azienda avrà premi netti guadagnati nel 2024 di 14,66 miliardi di dollari sul lato basso e 15,05 miliardi di dollari sul lato alto. Calcoliamo un reddito netto stimato da investimenti di 1,62 miliardi di dollari, per un rendimento del 4,2% sul portafoglio, con una durata di poco più di tre anni. Stimiamo che il rapporto combinato [una misura della redditività del settore assicurativo] sarà del 90% quest’anno. Era del 90,1% nell’ultimo trimestre.

Il reddito netto da sottoscrizione sulla crescita del premio del 10% è pari a 1,46 miliardi di dollari; con una crescita del premio del 15%, sarebbe di circa 1,5 miliardi di dollari. Sottrarre circa 136 milioni di dollari di interessi passivi, un utile al lordo delle imposte al 9% e il reddito netto ammonterebbe a 2,69 miliardi di dollari a 2,72 miliardi di dollari. Usando il punto medio della nostra stima, si tratta di 62,30 dollari per azione nel 2024 utili stimati, il che significa che l’azione sta vendendo per sei volte gli utili. Il rapporto prezzo-libro è 1,43 volte e il ritorno sull’investimento pro forma è del 22%.

Raccontaci di più sull’attività.

Nero: nei primi nove mesi dell’anno scorso, la riassicurazione ha rappresentato il 70% dei premi e l’assicurazione con scrittura diretta, il 30%. Circa il 60% del business arriva attraverso broker. La più grande esposizione dell’Everest è agli uragani nel sud-est degli Stati Uniti, che modella a 383 milioni di dollari per evento sulla base di un incidente su 20 anni. Tieni presente che il valore contabile è di 11,2 miliardi di dollari. Il prossimo sono i terremoti, modellati a circa 134 milioni di dollari di esposizione. I danni del vento europeo sono stimati in 137 milioni di dollari. L’azienda è adeguatamente riservata e il portafoglio di investimenti è incontaminato. La qualità media del credito degli investimenti di Everest è double-A-minus.

Come David, normalmente non consiglio le aziende energetiche, e sappiamo che i prezzi dell’energia non sono alti. Detto questo, Diamondback Energy, con sede a Midland, in Texas, è uno dei produttori indipendenti di petrolio e gas meglio gestiti. La società è un produttore di scisto che opera nei bacini di Midland e Delaware in Texas. Sulla base dei dati del terzo trimestre, ha prodotto 425.000 barili di petrolio equivalente al giorno. Diamondback possiede anche 770 miglia di attività energetiche midstream, vale a dire gasdotti, e gestisce 330 pozzi.

Il titolo è scambiato per 155,95 dollari. Ci sono 179 milioni di azioni completamente diluite e la capitalizzazione di mercato è di 27,9 miliardi di dollari. Il dividendo dichiarato è di 3,36 dollari per azione, ma non lasciarti ingannare perché la società paga dividendi speciali, che ammontavano a $ 7 per azione l’anno scorso. Guardiamo il valore di rottura, non solo il prezzo/guadagno multiplo.

Qual è la tua stima del valore di rottura?

Nero: l’anno scorso, Diamondback aveva due miliardi di barili di riserve: il 53% di petrolio, il 23% di gas e il 24% di liquidi di gas naturale. Otterremo cifre aggiornate nel prossimo deposito di 10K. Valore le riserve lorde a 34,926 miliardi di dollari. I gasdotti di servizio ai pozzi e le attività infrastrutturali sono sui libri contabili per 706 milioni di dollari. Gli investimenti azionari ammontano a 519 milioni di dollari e gli immobili a 85 milioni di dollari. Sommalo, sottrai un debito netto di 5,4 miliardi di dollari meno tasse differite di 2,18 miliardi di dollari e dividi per 179 milioni di azioni e ottieni 160 dollari per azione.

L’acquisto di Lario Permian da parte di Diamondback si è chiuso all’inizio dell’anno. Ciò ha aggiunto il 5% alle riserve, o altri 9,80 dollari per azione. Stimiamo che Diamondback abbia aggiunto in modo prudente il 7% alla sua base di riserva nel 2023, che equivale ad altri 13,70 dollari. Complessivamente, sono 183,50 dollari di valore di rottura.

Diamondback è una società investment-grade con un rating di credito triple-B. Il rapporto debito/azioni è 0,32. La società ha generato 4,4 miliardi di dollari di flusso di cassa libero nel 2022 e circa 2,9 miliardi di dollari l’anno scorso. Ha restituito circa 2,2 miliardi di dollari agli azionisti in riacquisti e dividendi. Ha ancora un’autorizzazione di riacquisto azioni proprie da 1,7 miliardi di dollari.

Mario Gabelli: Si coprono [contro le variazioni dei prezzi dell’energia]?

Black: Bella domanda. Si coprono circa la metà delle loro vendite di gas.

Mi aspetto che Diamondback guadagni 21,25 dollari quest’anno. La stima di consenso di Wall Street è di 19 dollari per azione. Con la mia stima, il titolo sta vendendo per 7,3 volte gli utili e cinque volte il flusso di cassa discrezionale. Il rendimento del capitale proprio è del 21,6% e il rendimento del capitale totale del 16,4%. Gli utili per azione si sono aggravati del 25,3% negli ultimi cinque anni, passando da 6,04 dollari nel 2018 a 18,66 dollari l’anno scorso.

La mia prossima scelta, Oshkosh, è scambiata per 105 dollari a azione. Ci sono 65,8 milioni di azioni completamente diluite e la capitalizzazione di mercato è di 6,9 miliardi di dollari. Il dividendo è di 1,64 dollari per azione, per un rendimento dell’1,6%. Oshkosh ha tre divisioni. Il segmento delle apparecchiature di accesso è di circa il 52% delle vendite. L’attività di difesa rappresenta il 22% delle vendite e l’attività professionale, che produce attrezzature come camion dei pompieri e camion di raccolta dei rifiuti, è del 26%.

La società ha generato entrate di circa 9,7 miliardi di dollari l’anno scorso, che potrebbero crescere fino a 10,2 miliardi di dollari quest’anno. Calcoliamo circa 992 milioni di dollari in margini operativi del segmento, meno le eliminazioni interaziendali. Le spese per interessi netti ammonteranno a 48,2 milioni di dollari. Stimiamo gli utili al lordo delle imposte di 944 milioni di dollari. Tassati al 25%, otteniamo 708 milioni di dollari di reddito netto, o 10,76 dollari per azione, rispetto ai 9,59 dollari dell’anno scorso. La stima di consenso della strada è di 10,36 dollari.

Il rendimento del capitale proprio sarà di circa il 18,7% quest’anno e il rendimento totale del capitale sarà di circa il 15,6%. Il rapporto debito/patrimonio netto è di circa 0,28. Stimiamo che Oshkosh genererà un flusso di cassa libero pro forma di 500 milioni di dollari al netto delle tasse. Oshkosh è un titolo economico, scambiato per 9,8 volte gli utili attesi e 1,95 volte il valore contabile. Attualmente, i margini operativi nel segmento della difesa sono di circa il 4%, ma Oshkosh aumenterà due programmi principali: il veicolo da combattimento robotico dell’esercito e un nuovo camion postale. Ciò dovrebbe aumentare i margini di segmento al 10% in due o tre anni.

Ha un altro nome?

Black: Global Payments è una società fintech, un investimento raro per Delphi. Il titolo è sceso bruscamente e abbiamo visto un’opportunità. Questa è una società di tecnologia dei pagamenti. Beneficia della spesa dei consumatori e le persone stanno spendendo in modo significativo per esperienze e viaggi. L’azienda fornisce software e servizi a più di quattro milioni di sedi commerciali e 1.500 istituzioni finanziarie in 170 paesi. Le Americhe rappresentano l’84% delle entrate; l’Europa, il 13%; e l’Asia Pacifico, il 3%. Ci sono quattro pilastri nella strategia di Global Payments: è guidata dal software, focalizzata sull’e-commerce, esposta a mercati in crescita più rapida e, attraverso un’acquisizione, ha aumentato la sua esposizione al mercato B2B [business to business]. Le soluzioni commerciali, una frase fantasiosa per le commissioni di interscambio con carta di credito, rappresentano il 78% delle entrate e l’emissione di carte è del 22%.

Le entrate sono cresciute di circa il 7,5% nel 2023. Modello un tasso di crescita del 6,8% per il 2024, a 9,26 miliardi di dollari. Le soluzioni commerciali avranno circa 3,6 miliardi di dollari di reddito operativo e l’emissione di carte, 1,03 miliardi di dollari. Le spese aziendali sono di circa 300 milioni di dollari. Dopo un reddito da interessi di 111 milioni di dollari e un interesse di 613 milioni di dollari, ottengo profitti al lordo delle imposte di 3,6 miliardi di dollari. Stimiamo che i profitti netti saranno di 2,81 milioni di dollari, o circa 11,50 dollari per azione, inclusi 71 centesimi di compensazione basata sulle azioni.

Qual è il prezzo delle azioni?

Nero: Global Payments è scambiato per 127,39 dollari per azione. Ci sono 260,4 milioni di azioni in circolazione, per una capitalizzazione di mercato di 33,2 miliardi di dollari. La società paga un dollaro per azione in dividendi, per un rendimento dello 0,8%. Il titolo è sceso l’anno scorso durante la crisi bancaria di marzo e di nuovo in ottobre, quando il rendimento del Tesoro a 10 anni ha superato il 5%. Ci sono molti concorrenti nel settore dei pagamenti.

Oggi il multiplo P/E è di 11,1 volte la nostra previsione degli utili per il 2024. Meno la compensazione basata sulle azioni, è 11,8. Il titolo viene venduto per 1,48 volte il valore contabile e il rendimento pro forma del capitale proprio è del 12,6% al netto delle imposte. Il rapporto debito/equità netto è di 0,68 volte. La società ha un rating di credito triple-B e genera tonnellate di free cash. Nel 2022, il denaro gratuito ammontava a 1,62 miliardi di dollari. Inoltre, ha un eccellente record di guadagni, con 13 trimestri diretti.

Grazie, Scott. John, sei tu il prossimo.

John W. Rogers Jr.: Ho cinque azioni in due settori e una situazione speciale. L’assistenza sanitaria è stata uno dei settori con le peggiori prestazioni nell’universo small-cap l’anno scorso. Alcuni dei nostri nomi preferiti sono diventati economici e trascurati. Adtalem Global Education non è così economico come altri, ma abbiamo molta fiducia in esso a lungo termine. Le azioni vengono scambiate per 13 volte gli utili previsti del 2024, per una capitalizzazione di mercato di 2,4 miliardi di dollari, uno sconto del 25% rispetto alla nostra stima del valore del mercato privato.

Adtalem è il più grande fornitore di istruzione for-profit focalizzata sull’assistenza sanitaria. È il numero 1 nelle scuole infermieristiche universitarie, con una quota di mercato di circa il 9%, e l’educatore n. 1 dei veterinari negli Stati Uniti. L’attività faceva originariamente parte della DeVry University, che ha affrontato sfide durante l’amministrazione Obama. Il Dipartimento dell’Istruzione ha inseguito i college e le università for-profit perché alcune di queste istituzioni stavano approfittando degli studenti.

Abbiamo sempre pensato che DeVry fosse dalla parte migliore, ma ha deciso di uscire dal tradizionale business dell’istruzione a scopo di lucro e concentrarsi solo sull’assistenza sanitaria, che era la cosa giusta da fare. C’è un’enorme e crescente carenza di infermieri, medici e veterinari negli Stati Uniti, che è un vento in coda per Adtalem. Ci aspettiamo che questo si traduca in una crescita annua degli utili per azione del 10% nei prossimi anni. Quindi, pensiamo che questa sia una grande tenuta a lungo termine.

Stericycle è un’altra azienda sanitaria che ci piace. Il titolo sta vendendo per circa 21 volte gli utili attesi, ma il P/E è un po’ gonfiato perché gli utili e il flusso di cassa sono stati sottovalutati durante un periodo difficile. Stericycle ha una capitalizzazione di mercato di 4,5 miliardi di dollari e stimiamo che stia vendendo con uno sconto del 35% sul suo valore di mercato privato.

Stericycle è il principale fornitore nazionale di gestione regolamentata dei rifiuti medici per ospedali, studi medici e dentistici, persino studi di tatuaggi. È anche leader nel settore della distruzione dei documenti, attraverso la sua filiale Shred-it. L’azienda ha acquistato quell’attività diversi anni fa, e ora sembra che abbiano pagato troppo, poiché le sinergie si sono rivelate più difficili da realizzare di quanto la gente immaginasse. Stericycle è cresciuto costantemente nel corso degli anni, per lo più attraverso piccole acquisizioni, ma non ha sempre fatto un buon lavoro nel consolidarle e ha dovuto apportare alcune modifiche contabili.

Che cosa è cambiato?

Rogers: Stericycle ha un nuovo team di gestione e non ha fatto troppe nuove acquisizioni. L’azienda ha appena completato un importante aggiornamento dei suoi sistemi IT, che ha richiesto più tempo di quanto avessimo sperato. Ma con i leader giusti, il miglioramento della loro tecnologia e le sfide di financial-reporting alle spalle, l’azienda è ben posizionata in un settore importante. Il suo nuovo sistema di pianificazione delle risorse aziendali [ERP] dovrebbe portare a una significativa espansione del margine, generazione di flusso di cassa libero, aumento della produttività e potenzialmente nuove vittorie di account. Crediamo che questa chiamata contrarian ci ricompenserà con una crescita degli utili del 15% a lungo termine.

La mia terza società sanitaria, Envista Holdings, ha una capitalizzazione di mercato di 4 miliardi di dollari e sta vendendo con uno sconto del 50% rispetto alla nostra stima del suo valore. È una delle principali aziende manifatturiere dentale negli Stati Uniti, con posizioni di primo piano nell’imaging e nella diagnostica, nell’ortodonzia, nella sostituzione dei denti a base di impianti e in altri materiali di consumo e prodotti per la prevenzione delle infezioni.

Le azioni Envista hanno lottato, poiché c’è stato un malessere generale nell’area dentale, mentre il business degli impianti, che è stato una parte importante della sua crescita, è diventato più competitivo. Abbiamo anche visto che alcuni consumatori a basso reddito stanno avendo più problemi a pagare gli impianti dentali, il che li ha rallentati. Ma sentiamo fortemente che quando l’economia si stabilirà, quelle procedure torneranno. Con una popolazione che invecchia, le cure dentistiche sono richieste e Envista avrà successo. Crediamo che i pazienti torneranno ancora una volta alle sedie dentali per queste procedure ritardate, con un aumento della spesa media per paziente.

Un’altra area deludente per noi nel 2023 sono state le aziende di manutenzione di immobili. Le nostre aziende di manutenzione sono tornate ruggendo alla fine dell’anno, ma hanno ancora molta strada da fare. Leslie’s è una delle aziende più economiche, con un multiplo P/E di circa 13 volte gli utili del prossimo anno e una capitalizzazione di mercato di 1,2 miliardi di dollari. Stimiamo che sia scambiato con uno sconto del 48% sul valore di mercato privato. La direzione ha un alto grado di fiducia nel riportare questo business in carreggiata e i dirigenti hanno acquistato le azioni.

Cosa c’è stato di di malato in Leslie?

Rogers: Leslie’s è la più grande e affidabile azienda direct-to-consumer nel settore delle piscine e delle spa. Se hai una piscina o una spa, l’azienda ti venderà tutto il necessario per farla funzionare in modo efficace, testare e pulire l’acqua e altro ancora. È integrata verticalmente dalla produzione a più di 1.000 negozi. Ha cinque volte il volume dei suoi 20 maggiori concorrenti.

Leslie’s ha aumentato le vendite per 59 anni consecutivi fino al 2023, aiutato dal vento di coda di più persone che si trasferivano nel Sud e più persone che installano piscine. L’anno scorso, ha avuto troppo accumulo di inventario e guadagni mancati. Alcuni di questo avevano a che fare con il tempo, che era più fresco del previsto, quindi le persone non usavano così tanto le loro piscine e compravano meno prodotti chimici.

Ora, tuttavia, l’azienda è in un’ottima posizione per avere successo. Sta riportando in carreggiata gli inventari, pagando il debito e continuando a beneficiare di più persone che hanno pool. Ha anche ampliato i suoi canali di vendita. Leslie’s ha un ottimo rapporto con Amazon.com. Sta costruendo la parte professionale della sua attività. L’azienda sta lavorando per rimanere rilevante in modo da non perdere quote di mercato a casi di giganti come Costco Wholesale o Home Depot. Ci aspettiamo almeno il 10% di crescita degli utili a lungo termine dalle vendite organiche dello stesso negozio, nonché dall’espansione del negozio e dall’espansione del margine, e il resto sotto forma di riduzione del debito e riacquisti di azioni.

Quante vendite di Leslie sono legate a nuovi pool, che potrebbero essere sensibili alle tendenze del mercato immobiliare, rispetto alla manutenzione delle piscine esistenti?

Rogers: Il business riguarda più le entrate ricorrenti. Una volta installata una piscina, devi assicurarti di mantenerla fresca e pulita. La nuova costruzione può aiutare o danneggiare sul margine.

Black: Quando ti aspetti che i guadagni si aumengino?

Rogers: Nella seconda metà del 2024. Speriamo di avere un tempo normale. I confronti anno su anno saranno molto più favorevoli quando arriveremo alla seconda metà.

La mia idea finale è quella che Ariel ha ottenuto in uno spin-off: Sphere Entertainment, che aveva fatto parte di Madison Square Garden Entertainment. Abbiamo guardato bene il MSGEexecute guidato da Jim Dolan con un’importante ristrutturazione al Madison Square Garden ed eravamo ottimisti sul fatto che anche Sphere sarebbe andata bene. È stato scorporato con la catena di ristoranti Tao Group per creare un’azienda incentrata su Las Vegas, contribuendo al contempo a generare denaro per costruire la Sphere. L’arena della musica e dell’intrattenimento avrebbe dovuto costare 1,3 miliardi di dollari, ma ha finito per costare 2,3 miliardi di dollari, solo un po’ in meno.

Gabelli: È solo un numero, John, solo un numero.

Rogers: La scusa era che durante la pandemia di Covid, i costi di produzione e costruzione sono aumentati drasticamente.

Sphere Entertainment ha una capitalizzazione di mercato di circa 1 miliardo di dollari, che pensiamo sia uno sconto del 40% sul suo valore. Incoraggio tutti coloro che possono si vedere un concerto alla Sphere. Probabilmente hai visto alcuni punti salienti dei concerti degli U2 lì. È incredibile da vedere.

I concerti sono significativi ma probabilmente saranno la parte meno redditizia del business, perché devi pagare così tanto gli artisti per esibirsi. Dolan ha imparato con Radio City Music Hall che è molto meglio possedere e controllare la proprietà intellettuale, come con il Christmas Spectacular. Questo genera molti più soldi.

Sphere ha seguito quel modello con un film chiamato Postcards from Earth, che ha ricevuto recensioni spettacolari. Puoi tenere traccia dei prezzi dei biglietti e delle vendite, ed entrambi sono in aumento. Questo è solo l’inizio: migliorerà sempre di più man mano che porteranno nuovi film, nuove idee, nuovi talenti. C’è il potenziale per generare un’enorme quantità di flusso di cassa.

C’è anche un’enorme opportunità pubblicitaria qui. Le aziende pagano fino a 600.000 dollari a settimana per fare pubblicità all’esterno della Sfera, o dell’Esosfera. Se fai pubblicità lì, le persone scattano foto e le pubblicano sui social media, il che rende la pubblicità più efficace.

Mentre la Sphere ottiene ancora uno “sconto Dolan”, a causa delle preoccupazioni della strada che l’azienda sia controllata dalla famiglia Dolan, i tre segmenti esistenti stanno funzionando bene. In futuro, ci saranno altre entrate da convegni e conferenze e la possibilità di franchising del design Sphere in modo capitale-light in tutto il mondo. C’è espresso interesse dal Medio Oriente e dall’Asia, oltre al Nord America e all’Europa. Essere in grado di prendere contenuti e sfruttarli su più sfere sarebbe straordinariamente cash-generative. Altre città potrebbero avere un’arena da 5.000 posti, o qualcosa di più appropriato.

Come si è comportato il titolo da quando è diventato pubblico?

Rogers: Da quando ha iniziato a essere scambiato nell’aprile 2023, il titolo è aumentato del 30% [fino al 5 gennaio].

Su cosa basa la tua stima del valore del mercato privato?

Eseguiamo un’analisi del flusso di cassa scontato con i due segmenti di Sphere, The Sphere e MSG Networks. Il valore del mercato privato si basa sul flusso di cassa al netto delle imposte di questi segmenti. Ci aspettiamo una crescita del flusso di cassa libero a lungo termine del 20%. The Sphere è un’azienda insolita per Ariel, dato che è un’attività nuova di zecca con un nuovo concetto di intrattenimento, ma amiamo la storia e continuiamo ad essere entusiasti del suo futuro a lungo termine.

Grazie, John.

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13/01/24 Prima Parte: Niente facili guadagni da qui in avanti dicono gli specialisti sentiti nella Tavola Rotonda Di Barron. 8 azioni per ora.

I tassi di interesse scenderanno, ma i nostri relatori non vedono un altro magnifico anno per le azioni. Otto scelte per battere le probabilità.

DaLauren R. RublinSegui

È sempre un mercato di stockpicker. Devi solo scegliere le azioni giuste. Se hai scelto i cosiddetti Magnificent Seven l’anno scorso, un gruppo di azioni ad alta quota, per lo più tecnologiche che hanno alimentato l’indice S&P 500  a un guadagno del 24%: ti sei guardato allo specchio e hai visto un genio.

Quest’anno, potrebbe essere saggio evitare gli specchi.

Con poche eccezioni, i membri della Tavola rotonda di Barron del 2024 si aspettano che il mercato azionario deluda, con l’indice che offre rendimenti da meno-5% a più-5% per l’intero anno. No, non vedono una recessione rovinosa e sì, si aspettano che la Federal Reserve abbassi i tassi di interesse ad un certo punto dell’anno. La loro preoccupazione principale è che le azioni sono già troppo riccamente valutate, lasciando poco margine di errore.

Quelli con una visione più ottimista citano massicci investimenti di capitale in tutta l’economia, la promessa di nuove tecnologie come l’intelligenza artificiale ma altri sottolineano che gli investitori dovrebbero cercare anche nelle altre meno brillanti 493 azioni dell’indice. Rialzisti o ribassisti, questi 11 gestori di denaro e esperti di mercato hanno discusso l’8 gennaio a New York, in un gabfest di un giorno ospitato da Barron’s. Hanno anche condiviso le loro migliori scommesse sugli investimenti per il nuovo anno.

Qualche altra nota: la tavola rotonda del 2024 ha visto la partecipazione di due nuovi arrivati: Rajiv Jain, presidente e direttore degli investimenti di GQG Partners, un gestore patrimoniale globale con 120,6 miliardi di dollari in fondi in gestione, e John W. Rogers Jr., fondatore, presidente, co-CEO e chief investment officer di Ariel Investments, una società globale di gestione patrimoniale orientata al valore che supervisiona circa 15 miliardi di dollari. Inoltre, il gruppo ha approfondito la politica un po’ più del solito quest’anno, spinto dalle potenziali implicazioni di investimento delle prossime elezioni e dalla loro crescente preoccupazione per l’onere fiscale dell’America.

Oltre alle previsioni di grandi dimensioni, la prima settimana della nostra serie di tavole rotonde in tre parti include le scelte di investimento di Meryl Witmer e Todd Ahlsten. Meryl, un socio amministratore generale di Eagle Capital Partners, acquista tra gli inosservati e sottovalutati, mentre Todd, direttore degli investimenti di Parnassus Investments, batte il tavolo per le “grandi aziende americane”, anch’esse sottovalutate. Continua a leggere per una versione modificata della vivace discussione di quest’anno.

Barron’s: Todd, sei stato il più rialzista del nostro gruppo l’anno scorso, quindi iniziamo le cose con le tue previsioni per il 2024.

Todd Ahlsten: Rimango relativamente positivo sui mercati. Ho un obiettivo di prezzo di fine anno per l’S&P 500 di 5225. Ciò implica un rendimento di circa il 12%, in base alla mia aspettativa che l’indice verrà scambiato per poco più di 19 volte i guadagni stimati del 2025 di 270 dollari.

Mi concentro su tre cose: come appare l’S&P 500 come classe di attività? Che aspetto ha l’economia? E, come si formano la politica monetaria e la liquidità?

L’S&P 500 è una classe di attività impressionante. Pensa all’innovazione nel cloud computing, nei semiconduttori, nelle scienze della vita, nell’automazione industriale, nei trasporti, nell’elettrificazione. Questo indice è una raccolta di attività vantaggiose che continuano a diventare più vantaggiose. I TAM [mercati indirizzabili totali] sono in aumento, così come i margini di profitto. Il rendimento del capitale è stato superiore al 22% l’anno scorso. Stiamo cercando guadagni per crescere di almeno il 10% nel 2024, e più della metà di quella crescita probabilmente verrà dai Magnificent Seven [Alphabet, Amazon, Apple, Meta , Microsoft, Nvidia e Tesla. Ci sono enormi ondate di investimenti di capitale in corso nell’economia, nell’IA, nel cloud computing e altrove.

Il mercato non riflette molte buone notizie?

Ahlsten: Le azioni hanno iniziato l’anno scorso a 17 volte gli utili futuri. Il multiplo di prezzo/guadagni dell’S&P ora è circa 20 volte, il che non è economico, ma ragionevole. Ci aspettiamo di vedere una più ampia partecipazione al mercato quest’anno. Industrie come l’edilizia abitativa, i trasporti e la navigazione hanno avuto recessioni a rotazione. Man mano che si riprendono, l’ampiezza del mercato migliorerà.

L’economia sarà un po’ una nuotata difficile quest’anno, con correnti trasversali significative. Siamo in un periodo di tassi di interesse più alti e minore liquidità, ma stiamo entrando in un periodo di tassi più bassi e più liquidità. L’economia potrebbe uscire dall’anno in una posizione più forte in un ambiente più favorevole.

La crescita sta rallentando e potremmo avere una recessione morbida nel secondo o terzo trimestre, ma le prospettive non sono cupe. Abbiamo un obiettivo di fine anno del 3% per il rendimento del Tesoro a 10 anni. I prezzi delle materie prime sono relativamente bassi ed è un anno elettorale, quindi potremmo vedere anche qualche stimolo fiscale verso la fine dell’anno.

La politica americana è problematica, di sicuro, ma troppe persone infliggono le loro opinioni politiche sulle loro prospettive economiche e di investimento. Dobbiamo ricordare che stiamo investendo in una fantastica classe di attività con TAM crescenti, margini crescenti e flussi di cassa più elevati.

Di cosa ti preoccupi?

Ahlsten: Guerre commerciali, Cina, politica, la possibilità di un atterraggio duro, i lunghi e variabili ritardi della politica monetaria. I tassi di interesse sono aumentati al tasso più veloce in 40 anni. D’altra parte, il consumatore è in forma relativamente buona, così come i bilanci aziendali. Molte aziende hanno esteso la durata del loro debito.

Sonal, la politica monetaria sarà al centro della scena anche quest’anno. Come ti aspetti che si svolgano le cose?

Sonal Desai:  Sono d’accordo con il mercato molto meno di quanto lo fossi in passato. evidenzio quattro punti dello sfondo macro. In questo periodo dell’anno scorso, il tasso dei fondi federali era al 4,25%-4,50%. Ora, è al 5,25%-5,50%. La Federal Reserve ha indicato che è probabile che taglierà i tassi di 75 punti base quest’anno, anche se di recente, poche settimane fa, il mercato stava valutando 150 punti base di tagli dei tassi. [Un punto base è un centesimo di punto percentuale.]

Ci aspettiamo che la Fed abbassi i tassi di 75 punti base, ma marzo è troppo presto per iniziare le riduzioni. L’economia è robusta. L’inflazione non sta diminuendo abbastanza rapidamente da giustificare un taglio a marzo. Dati i massicci rally del mercato obbligazionario e azionario alla fine dell’anno, le condizioni finanziarie ci riportano a quando il tasso dei fondi comuni era dell’1,75%. Il mercato si è rilassato per l’attesa della Fed.

In secondo luogo, sono colpito dalla ritrovata mancanza di prudenza della Fed. A dicembre, la Fed ha fatto un meritato giro di vittoria sull’inflazione, che è diminuita sostanzialmente, senza molti danni all’economia. Ma sono rimasto sorpreso che la Fed abbia ammorbidito il suo linguaggio nella misura in cui ha fatto, incoraggiando i mercati a credere che ci sarà un rapido ritorno a un’abbondante liquidità e un tasso di fed-funds estremamente basso.

In terzo luogo, la politica fiscale è enormemente allentata. Il deficit fiscale deve essere finanziato. Dato che è un anno elettorale, non sono sorpresa che abbiamo appena ottenuto un accordo top-line sul bilancio federale. Né i repubblicani né i democratici ridurranno la spesa fiscale quest’anno.

Infine, a medio termine, ci stiamo muovendo per normalizzare la politica. Mi aspetto che questo ci riporti alla vecchia normalità: la normalità pre-global-financial-crisis. I mercati e la Fed stanno guardando il tasso di interesse neutro sbagliato. Si aspettano qualcosa come il 2,25%-2,50%. Credo che il tasso neutrale a lungo termine sia più vicino al 4%.

Ci aspettiamo una maggiore volatilità nei prossimi trimestri, con il rendimento a 10 anni che potrebbe tornare verso il 4,50% e terminare l’anno intorno ai livelli attuali. Todd, quale sarebbe la tua previsione S&P 500 se il rendimento del Tesoro a 10 anni fosse del 3,75% o del 4%?

Ahlsten: Dipenderebbe dal motivo per cui i rendimenti sono più alti. Le aziende dell’S&P 500 hanno fatto un ottimo lavoro nella gestione dell’inflazione. I guadagni potrebbero essere più alti a causa del più alto PIL nominale [prodotto interno lordo]. Inoltre, che tipo di multiplo metterebbe il mercato su guadagni più alti? Probabilmente manterrei il mio obiettivo di prezzo, a seconda del motivo per cui i tassi saliscono.

Bill, cosa c’è nella tua sfera di cristallo?

William Priest: Ho una visie un po’ diversa. Vedo un anno di montagne russe. La globalizzazione è finita; la legge del vantaggio comparato sta correndo all’indietro. Stiamo sciogliendo l’efficienza e la sicurezza delle catene di approvvigionamento, il che significa costi più elevati. Diversi blocchi commerciali potrebbero svilupparsi con il passare dell’anno. I paesi vorranno commerciare con “gli amici”. Alla fine ci troveremo in un mondo di più tariffe. Tuttavia, il dollaro manterrà il suo status di “safe heaven” (moneta rifugio). Il deficit, la spesa per la sicurezza sociale e l’assistenza sanitaria, l’esercito e l’istruzione, e l’interesse sul debito sono enormi.

Tutte queste tendenze creano un modesto sfondo negativo per il mercato azionario. Sono anche cattive notizie per i mercati emergenti, che hanno beneficiato di manodopera a basso costo. Ora, l’IA e altre tecnologie stanno soppiantando il lavoro. Se riesci a sostituire la tecnologia ai costi del lavoro e mantenere costanti le entrate, i tuoi margini salgono. Se puoi sostituire la tecnologia per le risorse fisiche, i rendimenti dei tuoi asset salgono. Non c’è un’azienda al mondo che non si concentri su questi principi.

Inoltre, è probabile che il tasso di crescita in Cina diminuisca bruscamente. La Cina sarà fortunata a vedere una crescita del PIL del 3% l’anno prossimo. Non vedrà mai la popolazione che ha oggi a meno che non faccia salire i tassi di natalità. Il tasso di crescita è una funzione della crescita della forza lavoro e della crescita della produttività. È difficile vedere una crescita in Cina che non sia nelle cifre singole.

Andando avanti, le banche centrali tollereranno un’inflazione più alta perché hanno una scusa: non è colpa loro! Il problema è legato più all’offerta che alla domanda. La crescita del flusso di cassa del 12%, che sembra l’aspettativa standard per il 2024, è troppo ottimistica; dal 6% all’8% sembra più ragionevole.

La mia più grande preoccupazione è che la democrazia sembra essere in ritirata. Non so cosa significhi per i liberi mercati e le valutazioni. I professori di Harvard Steven Levitsky e Daniel Ziblatt hanno scritto un buon libro sull’argomento pubblicato nel 2018, How Democracies Die. L’autocrazia è in aumento.

In questioni più banali, quali sono le tue previsioni di mercato?

Priest: È un tipo di mercato più-5%, meno-5% quest’anno.

Abby, qual è la tua opinione?

Abby Joseph Cohen: Io e Todd avevamo le stesse previsioni per l’anno scorso. Eravamo più ottimisti di tutti gli altri in questa stanza.

Mi scuso. Non avremmo dovuto iniziare con un duetto.

Cohen: Vedo alcune differenze nelle nostre opinioni quest’anno. L’anno scorso ha visto una forte concentrazione di prestazioni nell’S&P 500. Il multiplo relativo prezzo/guadagni del cosiddetto Magnificent Seven era 1,7 volte il multiplo S&P 500, mentre il resto dell’indice scambiato a 0,9 volte il P/E del mercato.

Questo sarà un anno di alfa, cioè di selezione delle azioni, non di beta, o semplicemente di abbracciare l’indice. L’anno scorso, anche le aziende S&P 500 sono state danneggiate dall’esposizione all’Europa e ai mercati emergenti. Non lo vedo cambiare drasticamente. Condivido le preoccupazioni della gente sulla Cina.

Inoltre, mentre i consumatori statunitensi sono in buona forma, non sono nella stessa grande forma dell’anno scorso. I consumatori erano entrati nel 2023 con livelli estremi di risparmio e domanda in eccesso. Volevano spendere non solo per le merci ma anche per le esperienze: biglietti Taylor Swift, viaggi pesanti. Le azioni alberghiere erano tra le migliori prestazioni del mercato. Alcune di quelle munizioni sono state esaurite e c’è un po’ più di attrito nel mercato del lavoro. Il tasso di disoccupazione è basso, ma non ci sono così tanti posti di lavoro aperti disponibili rispetto alle persone in cerca di lavoro.

Molte aziende dell’S&P 500 si sono immunizzate contro l’aumento dei tassi di interesse emettendo debito a lungo termine a tassi bassi. Sono fortemente d’accordo con Bill, tuttavia, che vedremo un aumento dei costi derivanti dall’onshoring. Vedremo anche più spesa aziendale per la tecnologia e una spesa duplicata per l’energia mentre ci muoviamo verso il green-sourcing.

Ci saranno problemi significativi quest’anno negli Stati Uniti. Congresso. È bello vedere un accordo di bilancio top-line tra i leader del Congresso e la Casa Bianca, ma non sappiamo se i membri della Camera dei Rappresentanti voteranno a favore. Potrebbe esserci una chiusura del governo già il 19 gennaio o il 2 febbraio. Sono anche preoccupato per la politicizzazione della politica estera, qualcosa di relativamente nuovo per gli Stati Uniti. Temo che i finanziamenti per l’Ucraina vengano trattenuti a causa di considerazioni politiche interne. Una cosa è avere un’obiezione a tale finanziamento, ma è inquietante che sia legato alla politica dell’anno elettorale. È molto inquietante che non abbiamo ancora fornito finanziamenti per rifornire le nostre società di difesa, o per Israele o l’Egitto.

Dove andrà questo mercato?

Cohen: Il mio lavoro di valutazione mi porta a un obiettivo S&P 500 dell’ordine di 5000. Non prevedo problemi di guadagni o flussi di cassa, ma sono preoccupato per i rapporti prezzo/utili e altre metriche di valutazione. Inoltre, il premio di rischio potrebbe aumentare negli Stati Uniti. Una chiusura del governo potrebbe avere un impatto negativo sul dollaro e sul rating del credito dei titoli del Tesoro. Non mi aspetto un calo notevole dei tassi di interesse.

Ora per alcuni consigli sui libri. In The Crisis of Democratic Capitalism, Martin Wolf discute l’equilibrio tra democrazia e capitalismo che consente alle economie di crescere. Ho anche una raccomandazione di un libro leggero, perché stiamo diventando tutti così seri qui. The Heaven & Earth Grocery Store di James McBride è una storia di persone di diversa estrazione che si uniscono come comunità.

Qualcun altro ha un libro da raccomandare per la Tavola rotonda di Barron?

Ahlsten: Breath, di James Nestor, guarda alla scienza della respirazione. Respirare attraverso il naso riduce lo stress, l’ansia e la paura.

Proviamo tutti ora.

Mario Gabelli: Ci sono molte questioni da considerare. Gli Stati Uniti e la Cina rappresentano oltre il 40% dei 110 trilioni di dollari mondiali di prodotto interno lordo. Negli Stati Uniti, i dati sul settore dei consumatori, il 70% dell’economia, rimangono positivi, ma siamo consapevoli dell’impatto sull’inflazione sulle famiglie a basso reddito. Il settore industriale beneficerà del reshoring e della stimolazione fiscale, e c’è una domanda repressa di case unifamiliari.

Le entrate complessive per le operazioni con sede negli Stati Uniti rimarranno solide, con margini lordi in miglioramento. I costi di vendita, generali e amministrativi sono sotto controllo, ma le spese per interessi e l’aumento delle tasse societarie, insieme a preoccupazioni valutarie selezionate, stanno tagliando parte del miglioramento dei profitti.

La mia preoccupazione più grande riguarda i 34 trilioni di dollari di debito degli Stati Uniti. Gli Stati Uniti devono far crescere le entrate e contenere i costi. La Federal Reserve continua a cercare di contenere l’inflazione e ridurre la domanda aggregata mentre la politica fiscale sta aumentando la domanda. Ciò si traduce in tassi di interesse più elevati, un deficit più elevato e un freno all’economia.

Il mercato ha scontato parte di questo, ma la preoccupazione principale che ho è un “evento”. L’Iran sta cercando di sviluppare una bomba nucleare. La Corea del Nord e la Russia hanno armi nucleari. Quattro anni fa, non pensavamo alla Russia che invadeva l’Ucraina. Non abbiamo pensato a una crisi bancaria l’anno scorso, o alla crisi del Medio Oriente. Il mercato è preparato per un evento come l’uso di un’arma nucleare, o la prevenzione del suo uso, che potrebbe causare una svendita dal 20% al 30%?

È mai preparato per queste cose?

Gabelli: Per quanto riguarda i tassi di interesse, [il presidente della Fed Jerome] Powell non può commettere un altro errore. Cosa farà se i prezzi del petrolio, ora intorno ai 72 dollari al barile, salissero? Gli Stati Uniti hanno portato la riserva strategica di petrolio al 50% e devono ricostruirla. Questo riduce l’offerta e aumenta la domanda e lascia me e te vulnerabili a uno shock energetico, come negli anni ’70.

Ma che importanza ha? Il breve termine è prevalente in quanto gli algoritmi, gli investimenti “momentum” (compera un titolo che sale e questo continuerà a salire) e gli ETF influenzano il trading. Gli industriali Dow saranno l’equivalente di 1.000.000 in 40 anni ed erano sotto i 1.000 circa 40 anni fa. Quindi, investi a lungo termine.

Sono nel campo più-5%, meno-5% che Bill ha menzionato per il Dow e l’S&P 500. Tenere la cintura di sicurezza allacciata. Vuoi possedere imprese che prospereranno, acquistate ad un prezzo equo.

Rajiv, sei pronto ad unirti alla discussione?

Rajiv Jain: Penso di sì, perché non sono d’accordo con almeno la metà di ciò che è stato detto. Prima di tutto, la sopravvivenza della democrazia non ha alcuna correlazione con le prestazioni del mercato azionario. La Corea del Sud non ha avuto elezioni eque fino al 1993, ma il mercato azionario ha fatto bene per più di 30 anni prima. Lo stesso valeva per Taiwan, Cile e Cina. Anche le cose potrebbero andare dall’altra parte, come è successo in Russia due anni fa.

L’evento seminale degli ultimi anni è stata la guerra Russia-Ucraina. Ha diviso il mondo in paesi che hanno sicurezza energetica, come gli Stati Uniti, il Canada e il Brasile, o sono disposti a comprare petrolio dalla Russia. L’Europa è un caso da manuale. Il gas naturale liquefatto è passato da 3 dollari per milione di unità termiche britanniche a 13 dollari per MMBtu, che nessun mercato emergente può permettersi a lungo termine senza che accadano cose brutte. Il PMI della produzione dell’Eurozona [indice dei responsabili degli acquisti] ha raggiunto il picco alla fine del 2021 ed è crollato dalla guerra. Le PMI di Francia e Germania sono tornate quasi ai minimi della crisi finanziaria 2008-09, e in alcuni casi peggio.

I prezzi dell’energia in Germania sono aumentati di oltre il 50%. Non puoi far funzionare un impianto chimico o quasi tutti gli impianti produttivi con quel tipo di prezzi, se sostenuti. La Germania sta riaprendo le miniere di carbone di lignite perché ha chiuso le centrali nucleari e l’eolico offshore non è affidabile. La bolla ESG [ambientale, sociale e di governance] sta scoppiando nei mercati azionari perché la realtà la sta affondando. Non si può dire di no ai combustibili fossili perché metà del mondo morirebbe di fame senza fossili. La Cina sta ottenendo gas russo a buon mercato per 2,50-3,50 dollari per MMBtu. Stanno bene dal punto di vista energetico.

Quali sono state le valute più performanti contro il dollaro negli ultimi tre anni? Non l’euro. Lo yen è un disastro. I vincitori sono il peso messicano e il real brasiliano. Non sono d’accordo con Bill. I mercati emergenti stanno andando bene, ad eccezione della Cina.

L’economia cinese è un po’ OK. Il mercato azionario cinese non lo è. Le imprese statali cinesi stanno facendo molto meglio del settore privato. Questa è la parte negativa dell’intervento pesante nel settore pubblico.

Cosa vedi nel resto dell’Asia?

Jain: Paesi come l’Indonesia, la Malesia e l’India sono in buona forma. In America Latina, non siamo mai stati così rialzisti sul Brasile. Il PIL e i mercati azionari stanno andando bene nonostante i pochi stimoli durante il Covid e gli alti tassi di interesse.

Dal punto di vista del mercato, c’è una storia di due città. Gli utili aziendali negli Stati Uniti e in Europa sono stati molto più forti di quanto si aspettasse, motivo per cui i mercati hanno fatto bene. Ma le riforme aziendali in molti paesi sono state abbastanza significative, e questo è positivo da un’ampia prospettiva di mercato, meno l’Europa. Sentiamo che fino a quando le sanzioni energetiche contro la Russia non saranno ridotte o revocate, l’economia europea avrebbe difficoltà a guadagnare trazione.

Cohen: Commenti affascinanti. Per la prima volta in assoluto, abbiamo visto che gli IDE [investimenti diretti esteri] in Cina si sono fermati. Stai vedendo gli IDE reindirizzati ad altre economie emergenti?

Jain: Sì e no. Il Messico è un grande beneficiario del nearshoring, o offshoring che si allontana dalla Cina. L’India e l’Indonesia hanno visto alcuni investimenti stranieri. Abbiamo visto un ciclo svolgersi nel lungo periodo: i buoni mercati portano a cattive politiche, che portano a cattivi mercati, e poi a politiche migliori, che portano a buoni mercati. Stiamo entrando nella fase dei buoni mercati dopo buone politiche negli ultimi anni.

Il Brasile ha privatizzato alcune delle aziende più difficili da privatizzare, come la sua più grande compagnia elettrica. L’Arabia Saudita ha quasi 60 aziende in fila per la privatizzazione nei prossimi due anni. I ministri del governo dicono: “Vogliamo assicurarci che voi ragazzi facciate soldi”. Dall’Europa, tutto ciò che otteniamo sono più sanzioni o regolamenti – nazionalizzazione dei servizi pubblici, per esempio – mentre i mercati emergenti li stanno privatizzando. Altri paesi li stanno privatizzando. Il mio punto è che le politiche sono molto diverse ora in alcuni di questi paesi emergenti. È rialzista.

Detto questo, le multinazionali non stanno andando bene come una volta in molti paesi emergenti a causa della crescita della concorrenza interna. Unilever sta ottenendo a malapena una crescita del volume del 2%-3% in alcuni dei suoi più grandi mercati emergenti. Le più grandi banche di questi paesi sono di gran lunga migliori delle banche europee. Diverse banche in Brasile hanno una capitalizzazione di mercato di 30 miliardi di dollari o superiore, paragonabile all’Europa, ma con un rendimento del capitale proprio molto più elevato.

Non hai detto molto sugli Stati Uniti. Sei rialzista o ribassista?

Jain: Sono molto rialzista. Sono d’accordo con Todd. Non sono rialzista sull’economia, ma l’ampio mercato è dominato da alcune delle aziende di altissima qualità a livello globale. Hanno capito come fare soldi. Inoltre, gli Stati Uniti hanno ancora la benzina a 3 dollari. Se i prezzi dell’energia salgono del 60%-70%, la base industriale europea sarà svuotata, ma non è così negli Stati Uniti.

Henry, dacci i tuoi due cento (modo di dire americano per le tue opinioni).

Henry Ellenbogen: Sono d’accordo che il tasso di interesse privo di rischio sarà più alto. Negli ultimi anni, le persone tendevano a concentrarsi sulle tensioni negli affari mondiali. Ma il grande messaggio per tutti i proprietari di beni è che il capitale non sarà più libero. Ricordo che Bill derideva la moderna teoria monetaria a questo tavolo qualche anno fa. Oggi non sento nessuno parlare di MMT perché le banche centrali, compresa la nostra Fed, hanno chiarito che si è trattato di un esperimento fallito.

Se il capitale non sarà libero, siamo passati da un’era guidata dalla velocità e dallo slancio degli investimenti a un’era di abilità e giudizio. Ciò significa che è un mercato di stockpicker. Le transizioni sono accidentate, ma le aziende non ottengono più un pass gratuito per guidare i profitti o la crescita. Ora devono fare entrambe le cose, il che è salutare.

Gran parte dell’eccesso era in società più piccole – SPAC [società di acquisizione per scopi speciali], più di 400 IPO [offerte pubbliche iniziali] – e mercati privati, sia che si tratti di venture capital che di private equity. Gli investitori nei mercati privati stanno appena iniziando a prendere degli sganassoni. Gli investitori nei mercati quotati hanno subito degli smacchi nel 2022.

Sono d’accordo con Mario: devi avere una visione a lungo termine ed essere positivo sulle prospettive per gli Stati Uniti. L’agilità e la capacità del settore imprenditoriale americano sono come nient’altro al mondo.

L’anno scorso, eri entusiasta dell’IA. Cosa ci aspetta?

Ellenbogen: Stiamo vincendo il prossimo grande ciclo di innovazione tecnologica. L’IA ha guidato la maggior parte dei guadagni dell’S&P. Duolingo, una delle mie scelte del 2023, è un microcosmo di ciò che si può fare con l’IA. L’azienda sta usando l’IA per scrivere curricula non solo in lingua ma anche in matematica e musica. Sta usando l’IA per personalizzare l’istruzione.

GitHub di Microsoft Copilot sta aumentando la produttività degli ingegneri del software. Siamo molto più avanti della Cina su questo. L’Europa non è nemmeno arrivata alla linea di partenza. Quindi, sì, ci sono ragioni per essere preoccupati politicamente negli Stati Uniti, ma quando si pensa alla nostra cultura aziendale e alla nostra capacità innovativa, la storia è positiva.

Gli americani tendono a diventare più pessimisti nei confronti del giorno delle elezioni. Ciò influisce sulla fiducia dei consumatori. Entro il quarto trimestre, tuttavia, le persone vedranno che gli utili stanno accelerando, poiché la Fed ha segnalato che si allenterà. Vedo un anno modestamente verso l’alto, probabilmente inclinato verso il giorno post-elezioni.

Investire nell’IA sarà costoso. Come gestiranno le aziende i costi e quando vedremo le entrate da questa tecnologia?

Ellenbogen: L’IA è grande se non più grande di tutte le onde tecnologiche che ho visto nella mia carriera: internet, mobile, cloud. Alcune aziende, come Uber Technologies, non esisterebbero senza la tecnologia mobile, ma hanno anche beneficiato aziende tradizionali comeDomino’s Pizza. Il cloud computing ha beneficiato le aziende innovative. Con l’IA, gli operatori storici possono fare bene. Le aziende non hanno bisogno di riorganizzare la propria infrastruttura o cambiare gli incentivi dei clienti. Ma devono fare il lavoro pesante per avere i loro dati in una struttura pulita, o hanno bisogno di avere un codice pulito. Le aziende con architetture moderne e basi di codice moderne stanno ottenendo molti vantaggi. Sì, ci saranno anche dei perdenti. Alcune aziende S&P 500 dovranno potare altre cose dalla loro struttura dei costi per investire nell’IA.

Gabelli: il New York Times ha citato in giudizio Microsoft e OpenAI per violazione del copyright. È questo il tallone d’Achille dell’IA? [Tiene il giornale.]

Ellenbogen: No, perché la licenza è qualcosa di cui abbiamo già affrontato. YouTube ha risolto le cause legali sul copyright. I titolari dei diritti sono stati pagati. Lo stesso accadrà qui.

Ahlsten: Lisa Su, CEO di Advanced Micro Devices (AMD) sta parlando di un mercato per le GPU acceleratori [unità di elaborazione grafica] da 400 miliardi di dollari entro il 2027. Questa è una massiccia ascesa dai circa 45 miliardi di dollari oggi, dove si fondano le entrate del data center di Nvidia. Implica più di 1 trilione di dollari di spesa per data center e cloud AI entro il 2027. Ma al tuo punto, Mario, abbiamo un mercato pubblicitario digitale da 650 miliardi di dollari. Questo monetizzerà l’IA. Le aziende di scienze della vita e giocatori come Intuit, Microsoft, Adobe, Amazon e Google metteranno tutti capitale dietro l’IA.

Desai: Le aspettative sembrano essere state più avanti di ciò che l’IA può offrire.

Ellenbogen: Le principali aziende tecnologiche stanno già ottenendo un valore sostanziale dall’IA. La dispersione della tecnologia alle aziende tradizionali richiederà più tempo. Inoltre, le grandi applicazioni di consumo non sono ancora state scritte. Certo, c’è clamore nel mercato azionario, ma si dissiperà. Poi, le aziende che guidano il valore faranno bene.

Scott, unisciti alla conversazione.

Scott Black: Inizierò con l’economia. Mi aspetto di vedere una decelerazione della crescita del PIL reale quest’anno, ma non una recessione. La maggior parte delle previsioni mette la crescita del PIL reale da qualche parte tra lo 0,7% e l’1,4%. La chiave per il mercato azionario quest’anno sarà se la Fed spezzerà la schiena all’inflazione come ha fatto [l’ex presidente della Fed Paul] Volcker nei primi anni ’80.

L’indice dei prezzi al consumo, ex-food ed energia, è ora intorno al 4%. Alcune previsioni mettono l’inflazione del 2024 al 2,4%. Se l’inflazione scende davvero a quel livello, i tassi possono scendere, ma mi aspetto che la Fed mantenga la rotta per i prossimi tre-sei mesi. Non vedo alcuna diminuzione del tasso dei fondi federali. Il mercato sarà instabile e le sue prestazioni dipenderanno dal fatto che sconfiggeremo l’inflazione.

L’altra cosa che dovresti guardare sono M1 e M2 [misure di apporto di denaro]. Stanno contraendo. M1 è in calo del 9,6% su base annua e M2 è in calo del 3%. Il bilancio della Fed aveva 7,74 trilioni di dollari di attività totali al 3 gennaio. È in calo di 842 miliardi di dollari anno su anno e in calo rispetto ai 9 trilioni di dollari al massimo.

La politica monetaria è stata altamente contrazionale, ma il nostro deficit fiscale cronico è un disastro. Era di 1,54 trilioni di dollari l’anno scorso, secondo il Congressional Budget Office, ma salirà a circa 1,57 trilioni di dollari quest’anno e a 1,76 trilioni di dollari l’anno prossimo. Il deficit è di circa il 6% del PIL, il che è insostenibile. Il debito nazionale è ora di 34 trilioni di dollari, o circa 1,23 volte il PIL. Siamo su una strada pericolosa.

Gabelli: Il governo ha cancellato 300 miliardi di dollari di prestiti studenteschi (i giovani per andare a studiare in università prestigiose si indebitano pesantemente e poi fanno fatica a ripagarlo) senza considerarlo nel deficit, quindi l’effettivo default per l’anno fiscale appena concluso è stato molto più alto del numero riportato.

Blsck: l’interesse sul debito sarà di 745 miliardi di dollari quest’anno, creando un effetto di crowding-out (riduzione degli investimenti privati).

Gabelli: Scott, paga più tasse.

Meryl Witmer: Chi dovrebbe tassare il governo degli Stati Uniti per aumentare più entrate?

Black: devono aumentare le tasse sulle società.

Witmer: L’importo raccolto sarebbe troppo piccolo, ed è una cattiva politica.

Black: dovranno anche frenare la spesa. Non c’è molta spesa discrezionale nel bilancio. Stavamo parlando di questi problemi 15 anni fa. Ad un certo punto, doveremo affrontare la musica.

Ora, parliamo di valutazione. Le stime dal basso verso l’alto per l’S&P 500 sono di 242,44 dollari per il 2024, il che implica un guadagno del 13% anno su anno. Questo è irrealistico. La mia stima, 230 dollari, rappresenta un aumento del 7,6%. Presumo un guadagno dell’1,4% del PIL reale e del 2,5% di CPI. Poi aggiungo circa 40 punti base di miglioramento del margine operativo. La mia stima implica che il mercato è scambiato per 20,4 volte i guadagni. È leggermente costoso, dato il livello dei tassi di interesse.

Il Nasdaq 100 e il Russell 2000 hanno beneficiato enormemente quando i rendimenti obbligazionari sono scesi alla fine dell’anno scorso. Il Nasdaq 100 è scambiato per 27,9 volte gli utili attesi e il Russell è scambiato per 26,8 volte. Altri hanno detto che sarà un mercato di stockpicker. Non vedo molta direzione per il mercato nei prossimi sei mesi, fino a quando non sapremo che la Fed può tagliare i tassi.

Ogni anno, a quanto pare, diciamo che è un mercato di stockpicker. Meryl?

Witmer: Ho sentito parlare di recente Steve Schwarzman [il CEO di Blackstone]. Anche se i numeri che Powell guarda sono come Scott ha descritto, Schwarzman ha detto che in base ai suoi aggiustamenti, il tasso di inflazione oggi è davvero di circa il 2,5%. La Fed sarà probabilmente un paio di quarti indietro, ma i tassi scenderanno.

Sono un raccoglitore di scorte e non vedo molti buoni valori. Il denaro 401(k) [piano pensionistico] fluirà nel mercato, probabilmente aumentando le azioni a gennaio. Ma non sarei sorpreso di vedere un calo del 5%-10% in seguito. Potremmo vedere alcune opportunità allora, e vedo alcune cose positive sugli Stati Uniti.

John, qual è la tua prospettiva per il ’24?

John W. Rogers Jr.: Bill ha discusso le possibili sfide alla nostra democrazia. Siamo tutti su spilli e aghi sulle elezioni del 2024. La partigianeria esiste come mai prima d’ora. Eppure, molti di noi vanno alla riunione annuale di Berkshire Hathaway ogni anno, e Warren [Buffett, CEO di Berkshire] ci ricorda ogni anno che la nostra democrazia capitalista è il miglior sistema mai inventato. Troviamo sempre un modo per riconquistare il nostro vantaggio vincente. Mario ha parlato dell’importanza di pensare a lungo termine. Il nostro logo è una tartaruga. Crediamo nella pazienza.

Le prestazioni del mercato sono state biforcate. Da un lato ci sono le azioni di crescita a grande capitalizzazione, dall’altro il valore a piccola capitalizzazione. Secondo JPMorgan Chase, il multiplo medio P/E a 20 anni dell’indice di crescita a grande capitalizzazione è 18,9. Recentemente, era 26,5. Il P/E medio a 20 anni per il valore small-cap è 16,7. Oggi è il 16.3. Abbiamo visto il divario di valutazione tra grande crescita e piccolo valore prima. Nel 2000, l’S&P 500 volava. Ma quando la bolla dot-com è scoppiata, le small-cap hanno sovraperformato le large-cap del 42%.

Non sarei sorpreso di vedere l’S&P 500 scendere dal 10% al 15%. È sopravvalutato dopo aver registrato un grande ritorno nel 2023. Vediamo opportunità nello spazio del valore small-cap. Potresti aspettarti che lo dica, dato gran parte del lavoro della mia vita, ma ci sono molte azioni trascurate. La ricerca sul valore small-cap è la peggiore che abbia mai visto.

Witmer: Non ce n’è (di ricerche di analisti)

Cosa scatenerà un’inversione di tendenza?

Rogers: Parliamo con i team di gestione delle nostre partecipazioni ogni trimestre. Durante il secondo e il terzo trimestre dello scorso anno, ci sono state molte delusioni sui guadagni. Oggi, puoi sentire l’ottimismo che si costruisce. I team di gestione dell’azienda stanno acquistando azioni personalmente, a un livello più alto di quello che ho visto da molto tempo, e le aziende stanno riacquistando azioni. La crescita dei guadagni alimenterà la ripresa.

Ellenbogen: Per metterlo nel contesto, l’S&P 500 ha mancato le stime dal 2% al 3% l’anno scorso. Il Russell 2000 ha mancato di oltre il 20%. L’S&P 500 ha sovraperformato il Russell 2000 puramente a causa della crescita degli utili.

Gabelli: Non dimenticare che le azioni bancarie costituiscono circa il 20% del Russell 2000. Quando abbiamo avuto una crisi bancaria a marzo, incentrata sul valore delle attività hold-to-maturity, quelle azioni sono diminuite, danneggiando l’indice.

Cohen: Uno dei catalizzatori per una svolta small-cap saranno le fusioni e le acquisizioni. Le precondizioni sono le valutazioni e la crescita degli utili. Molte aziende più grandi sono piene di denaro e hanno bassi tassi di interesse sul loro debito. Stanno cercando di espandersi. Gli investitori di private equity sono anche potenziali acquirenti. Il denaro continua a fluire nel private equity. Che sia ragionevole o meno è fuori questione.

Ahlsten: anche Amazon.com, Alphabet e Microsoft potrebbero essere acquirenti. Non possono semplicemente acquistare altre grandi aziende a causa di problemi normativi.

Gabelli: Oggi sono stati annunciati tre accordi nel settore Healthcare. Abbiamo anche visto uno tsunami di accordi nella zona petrolifera. Vedrai molti di più matrimoni aziendali.

Rogers: Sono d’accordo con Abby che i dollari di private equity sono enormi e, man mano che i tassi si abbassano, le persone saranno in grado di fare più affari. Inoltre, la Fed ha abbassato i tassi di interesse nel 2001. Non ha aiutato le azioni in crescita a sovraperformare; è successo il contrario.

Black: Investo in molte medie e piccole capitali. Come classe di rischio, le mid- e small-cap hanno sistematicamente sottoperformato l’S&P 500 dal 2007. È interessante notare che il Russell 2000, che ha avuto una ripresa a novembre e dicembre, ha sovraperformato l’S&P 500 di peso uguale l’anno scorso di tre punti percentuali.

Inoltre, circa il 40% delle società small-cap non ha guadagni, quindi non è giusto dire che il Russell 2000 è economico. È costoso. Non puoi dire che scambia per 17 volte i guadagni, guadagni ex negativi. Se includi tutto nell’indice, il multiplo è 26,8 volte. Meryl ha ragione: si tratta di una selezione individuale delle azioni. Come classe di rischio omogenea, non sono convinto che small-cap superi large-cap nel tempo.

Rogers: C’è così tanto pessimismo a causa di quello che ha detto Scott. Il defunto John Templeton ha sempre detto che vuoi comprare quando c’è il massimo pessimismo. La maggior parte di noi value manager si sta alzando in età. Non vedi molti giovani value manager. Ma una volta che tutti rinunciano a un settore, è lì che c’è l’opportunità.

Priest: Andrew McAfee e Erik Brynjolfsson hanno pubblicato un grande libro nel 2017, Machine, Platform, Crowd, sull’economia delle piattaforme. Una volta che si inizia a sostituire la tecnologia per il lavoro e i beni fisici, gli effetti di scala sono enormi. Il finale è che il vincitore prende tutto. Penso che sia game over per un sacco di small-caps. Troveranno difficile competere se non attraverso la partnership o la vendita a società più grandi con scala.

Non risolveremo questo dibattito, ma possiamo ottenere la visione di David sul mondo.

David Giroux: Negli ultimi sei anni, il consenso macroeconomico è stato così spesso sbagliato. All’inizio del 2018, l’S&P 500 è stato scambiato per 18-19 volte gli utili a termine. L’aspettativa era che i tassi sarebbero scesi al 4% e l’economia avrebbe visto una crescita rip-roaring. I guadagni sono cresciuti del 20% in più quell’anno, eppure il mercato era in calo. Gli investitori si sono preoccupati alla fine dell’anno per una recessione e i tassi sono diminuiti.

Nel 2022, il 100% degli economisti, quando intervistati, ha detto che avremmo avuto una recessione e tassi elevati per sempre. Eppure, oggi tutti si aspettano tassi più bassi, un’inflazione più bassa e un atterraggio morbido.

Riportandolo sui mercati, se potessi scegliere tra una prospettiva macroeconomica rosea e valutazioni più basse, sceglierei sempre valutazioni più basse. Probabilmente non avrò una recessione nel 2024. I tassi di interesse probabilmente scenderanno. Ma le azioni sono costose; non c’è margine di sicurezza. Il consenso macroeconomico deve essere giusto per sostenere le azioni qui. Sono d’accordo con Bill che sarà un anno meno-5%/più-5%. Su base quinquennale, stiamo cercando un rendimento medio annuo del 6,5%, al di sotto della tendenza. Eppure, ci sono ancora dei valori.

Come?

Giroux: Vediamo un buon valore nella gestita delle cure , negli strumentazione medicale, nelle azioni di utilities e dei rifiuti. Vediamo ancora un buon valore in aziende come Microsoft, Intuit e Salesforce, che ha una valutazione bassa. Sono stato sottopeso dell’energia per un decennio, ma stiamo vedendo un buon valore nell’energia ora che alcune dinamiche di domanda e offerta sono cambiate.

L’IA è agli inizi. Le grandi aziende stanno ancora facendo beta test e cercando di capire la portata di questa tecnologia. GitHub Copilot per ingegneri può aumentare la produttività del 50%. Il ritorno sull’investimento su questa tecnologia è fuori dai grafici, ben superiore al 100%.

I beneficiari a lungo termine sono le società di software. Molte aziende di software a grande capitalizzazione stanno aumentando le entrate del 10% o più. Con l’IA, nella seconda metà del decennio, potrebbero aumentare quel tasso di crescita di uno o tre punti percentuali. L’IA offrirà anche un grande vantaggio di fondo. Se un programmatore sarà il 50%-100% più produttivo in quattro anni, non avrai bisogno di assumere tanti programmatori come in passato. Le società di software probabilmente genereranno più espansione del margine.

Microsoft è il modo principale per giocare all’IA a lungo termine. Lo stock è un po’ più costoso di una volta, ma non molto più costoso. Tre anni di prepandemia, è stato scambiato per 1,53 volte il multiplo del mercato. Oggi, scambia per 1,59 volte.

Dovremmo anche considerare i secondi effetti derivati dell’IA. Nel corso del tempo, porterà a uno squilibrio nella domanda e nell’offerta di lavoratori dei colletti bianchi. Spingerà la crescita più in basso e il tasso di disoccupazione sarà probabilmente strutturalmente più alto rispetto all’ultimo decennio. renderà anche l’inflazione del 2% più realizzabile a lungo termine.

Un’altra cosa: come manager equilibrato, vediamo ancora un buon valore nei prestiti a leva di alta qualità e nelle obbligazioni ad alto rendimento di alta qualità.

Di cosa parleremo quando ci riuniremo tra un anno?

Ahlsten: Una ripresa economica, tassi di interesse più bassi, inflazione più bassa, un mercato azionario più alto e una migliore prospettiva per il 2025.

Priest: Continuo deterioramento della situazione geopolitica.

Rogers: Un’elezione straordinariamente complicata il cui esito potrebbe essere gettato nella Corte Suprema.

Rajiv: Più dello stesso. La maggior parte delle tendenze sono prolungate. La geopolitica non si sposterà drasticamente e l’economia degli Stati Uniti andrà bene.

Cohen: Parleremo delle elezioni e della leadership degli Stati Uniti in diverse altre nazioni. Le cose sembrano un po’ rischiose per i leader in Francia, Germania e Regno Unito. Potremmo avere a che fare con un cast diverso di personaggi l’anno prossimo. Inoltre, sono d’accordo con John che le nostre conseguenze elettorali potrebbero essere disordinate. E verremo tutti con nuove raccomandazioni sui libri. Speriamo che alcuni offrano un sollievo comico.

Blsck: l’esito delle elezioni potrebbe essere un problema.

Giroux: Parleremo dell’IA e del potenziale per la scadenza di 3 trilioni di dollari di tagli fiscali nel 2025. Parleremo dei Magnifici Sei invece dei Magnifici Sette, poiché Tesla sarà fuori da quel gruppo. Potrebbe essere un grande underperformer quest’anno. È un’azienda automobilistica con un’alta valutazione e sta perdendo quote di mercato.

C’è una sostituzione logica nel Mag Seven?

Giroux: Probabilmente ci sono altri nomi che potresti mettere in quel gruppo oggi, che si tratti di un Adobe o di un ServiceNow. Infine, mi aspetto che il consenso economico sia molto diverso tra un anno.

Ellenbogen: Dal punto di vista degli investimenti, siamo saldamente nel mondo dei tassi reali positivi. Le aziende dovranno essere agili, e vorrai investire in quelle che bilanciano crescita e redditività.

Nonostante le sfide, saremo consapevoli che gli Stati Uniti sono unici al mondo. Abbiamo una crescita della popolazione al di sopra del tasso di sostituzione, e che tu la chiami fortuna o qualcos’altro, il nostro clima imprenditoriale è unico. Siamo il leader mondiale nell’IA. Potremmo anche parlare di GLP-1 [diabete e farmaci per la perdita di peso], che non saranno limitati dall’offerta in futuro e potrebbero ridurre i costi sanitari. Con l’aumentare dell’offerta, si potrebbero vedere tagli di prezzo. Siamo il paese più obeso del mondo. Spostare la curva sull’obesità potrebbe migliorare la produttività e ridurre i costi sanitari.

Desai: Parleremo di molte delle stesse cose di cui abbiamo discusso oggi, perché nulla sarà risolto. E parleremo sicuramente della posizione fiscale degli Stati Uniti. Inoltre, le mie previsioni macro erano dannatamente vicine l’anno scorso. Solo per notare.

Gabelli: Passeremo molto più tempo a cercare di capire come risolvere i nostri problemi fiscali, che diventeranno più visibili dopo le elezioni.

Witmer: Gli Stati Uniti andranno bene. Tendiamo a confondere. Le tasse devono salire. Le organizzazioni non profit dovrebbero probabilmente essere tassate sui fondi in arrivo. La grande esenzione dall’imposta immobiliare è dovuta al tramonto alla fine del 2025. Questo raccoglierà un po’ di soldi.

Desai: Come economista, devo dirti che l’unica soluzione sulla tassazione è un’IVA [imposta sul valore aggiunto]. È così che il resto del mondo finanzia le politiche progressiste. Sfortunatamente, puoi finanziare una lista dei desideri progressiva solo con una tassa regressiva, l’IVA, e non con il nostro complicato sistema fiscale.

Witmer: Quindi, sbarazziamoci di alcune delle liste dei desideri progressiste.

E passiamo alle tue scelte di azioni. Meryl, hai la parola.

Witmer: La mia prima scelta è Graham Holdings. Il titolo è scambiato per 680 dollari per azione. Ha 3,6 milioni di azioni di classe B, che vengono scambiate, e 0,96 milioni di azioni di classe A. La capitalizzazione di mercato è di 3,1 miliardi di dollari. Le azioni A controllano il voto e sono di proprietà della famiglia Graham, che possiede anche molte azioni B. Non ho alcuna preoccupazione per i rapporti ingiusti, data la loro proprietà di due classi di azioni. Il CEO di Graham Tim O’Shaughnessy, che è sposato con un membro della famiglia Graham, è un uomo d’affari razionale. Il suo vero nord è generare quantità crescenti di flusso di cassa libero per azione, che è musica per le mie orecchie.

Graham possiede molte imprese. Che cosa sono?

Witmer: Apprezziamo Graham su una base di somma delle parti. Kaplan International è la più grande delle sue attività educative. Collabora con università prevalentemente nei paesi di lingua inglese e aiuta gli studenti internazionali a immatricolarsi aiutandoli a soddisfare i requisiti accademici e di fluidità in inglese. Possiede anche alloggi, che fornisce agli studenti. KI ha contratti a lungo termine con la maggior parte delle scuole con cui lavora.

Con l’anno scolastico iniziato nel settembre 2023, l’azienda sta tornando alla linea di base post-Covid e dovrebbe vedere un miglioramento continuo. Ad un certo punto, potrebbe vedere una crescita incrementale del governo del Regno Unito aumentare il suo tetto delle tasse scolastiche, che è stato piatto dal 2017. KI potrebbe anche trarne beneficio poiché l’amministrazione degli studenti-visti degli Stati Uniti elimina un arretrato di 18 mesi. Il segmento dell’istruzione ha anche divisioni di istruzione superiore e di istruzione supplementare. Il lato più forte potrebbe venire dalla possibilità che i college statunitensi richiedano di nuovo test standardizzati per l’ammissione agli studenti universitari.

Il segmento dell’istruzione aveva adeguato il flusso di cassa operativo di 169 milioni di dollari nei 12 mesi terminati a settembre. Calcoliamo un flusso di cassa libero di 135 milioni di dollari e valutiamo l’attività da 8,5 a 11 volte il denaro libero. Usando il punto medio, sono 1,23 miliardi di dollari.

Cos’altro possiede Graham?

Il segmento di trasmissione di Graham possiede stazioni televisive in varie città degli Stati Uniti. Il flusso di cassa operativo è stato costante durante la media degli anni elettorali e non elettorali. Apprezziamo questa attività in media il flusso di cassa operativo degli ultimi due anni, meno 13 milioni di dollari per le esigenze di spesa in conto capitale. Con un multiplo di 5,5 volte il denaro gratuito, l’azienda vale più di 1 miliardo di dollari.

Graham ha anche un’attività manifatturiera che stimiamo sia stata danneggiata di 20 milioni di dollari all’anno a causa del rallentamento degli spazi per uffici commerciali. Le altre aziende sono solide, con Hoover Treated Wood un gioiello. Abbiamo messo un multiplo di 7,5 su un flusso di cassa libero finale di 12 mesi di 56 milioni di dollari, per valutare tutte le attività manifatturiere a 420 milioni di dollari.

Graham ha anche un fantastico segmento sanitario. Offre cure e infusioni in hospice a domicilio tramite joint venture interamente di proprietà e. L’opzione concorrente Care Health scambia a un ricco multiplo. Siamo conservatori, tuttavia, e abbiamo messo un multiplo di 8,5 sul flusso di cassa libero. Aggiungendo 100 milioni di dollari per gli interessi di joint-venture, otteniamo una valutazione di 450 milioni di dollari.

L’industria automobilistica possiede concessionarie di auto. Lo valutiamo a sette volte il contante al lordo delle imposte, o circa 260 milioni di dollari. Graham ha anche un segmento “altro”, tra cui ristoranti e Framebridge, un’attività di inquadratura personalizzata. Valutiamo il segmento a poco più di 200 milioni di dollari.

Graham ha un fondo pensione che è sovrafinanziato da 1,6 miliardi di dollari, o quasi 350 dollari per azione, al lordo delle imposte. Sta trovando modi innovativi per utilizzare i guadagni sull’eccesso per trattenere gli infermieri nel segmento sanitario. A partire da quest’anno, offrirà un contributo pensionistico al posto di una corrispondenza del conto 401(k)-, che dovrebbe risparmiare circa 10 milioni di dollari all’anno mentre protegge i guadagni. Lo valutiamo a 525 milioni di dollari, ma potrebbe valere molto di più.

Altre attività includono prestiti alle università, contanti di 160 milioni di dollari e 575 milioni di dollari di partecipazioni azionarie. Ci sono anche 762 milioni di dollari di debito e valutiamo le spese aziendali non assegnate a circa 400 milioni di dollari negativi. Aggiungi tutto e otteniamo 835 dollari per azione. Con un flusso di cassa libero di oltre 100 dollari per azione nei prossimi due anni e la crescita del business, ci aspettiamo che Graham commerci al di sopra di 1.000 dollari.

Ellenbogen: Abbiamo alcuni investimenti sanitari sovrapposti. La divisione sanitaria di Graham probabilmente vale il doppio della tua stima e il segmento non assegnato ha molta redditività. Man mano che le persone si rendono conto della qualità del business sanitario e si avvicina a 100 milioni di dollari di utili operativi nei prossimi due anni, il titolo si risalterà. I conglomerati tendono a commerciare con uno sconto sul valore delle loro partecipazioni fino a quando una divisione eccita davvero le persone.

Witmer: La mia prossima e ultima scelta è Wintrust Financial, che negozia circa 91 dollari. Ha 61,2 milioni di azioni in circolazione e una capitalizzazione di mercato di circa 5,5 miliardi di dollari. Wintrust è una holding finanziaria con 15 filiali di community-bank in Illinois e Wisconsin e una società di leasing e un’operazione di gestione patrimoniale. Inoltre presta alle agenzie assicurative e finanzia le polizze di assicurazione sulla vita, un’attività specializzata e redditizia.

Wintrust ha prestiti totali di circa 41 miliardi di dollari, inclusi 10 miliardi di dollari per immobili commerciali, ma solo circa 3 miliardi di dollari sono per uffici e proprietà ad uso misto. Gli oneri sono solo circa lo 0,1% all’anno e le attività in sofferenza erano dello 0,26% alla fine di settembre. I depositi ammontano a 44 miliardi di dollari, con 10 miliardi di dollari a costo zero interessi.

Wintrust ha guadagnato a circa 10 dollari per azione, rispetto agli 8 dollari del 2022. Il valore contabile era di 75,19 dollari alla fine di settembre. Entro la fine di quest’anno, con guadagni trattenuti, dovrebbe essere di circa 86 dollari. Un multiplo di nove o 10 volte i guadagni è troppo economico per questo tipo di qualità. Lo stock dovrebbe comporsi bene nel tempo.

Grazie, Meryl. Todd, sei sveglio.

Ahlsten: Ho iniziato a coprire le azioni di semiconduttori subito dopo essere entrato a far parte di Parnassus all’età di 22 anni, ma allora non possedevamo Intel. Non era un titolo di valore. Oggi è più così. La capitalizzazione di mercato è di 203 miliardi di dollari, oltre il 50% al di sotto del picco del 2000. C’è la possibilità che tra tre o cinque anni Intel potrebbe essere uno dei Magnifici Sette. Il CEO, Pat Gelsinger, ha affermato che questa potrebbe essere una delle grandi inversioni di tendenza nella storia aziendale degli Stati Uniti. Non andrò ancora così lontano, ma abbiamo comprato il titolo a maggio dopo non averlo posseduto per diversi anni.

Intel ha perso quote di mercato a causa di AMD nelle unità di elaborazione centrale [CPU] per PC e server. È caduto indietro rispetto a Taiwan Semiconductor Manufacturing nella tecnologia di processo e molto indietro rispetto a Nvidia nelle GPU, utilizzate per le applicazioni di intelligenza artificiale. Le entrate annuali sono scese da circa 70 miliardi di dollari all’area di metà 50 miliardi di dollari dal 2019. I margini lordi sono diminuiti di 17 punti percentuali, mentre le spese di ricerca e sviluppo sono aumentate di 7,5 punti percentuali.

Come avverrà un’inversione di tendenza?

Ahlsten: Intel ridurrà i costi strutturali. Ancora più importante, Gelsinger sta raddoppiando e triplicando la tecnologia di processo. Intel è posizionata per recuperare potenzialmente il vantaggio con la tecnologia gate-all-around, la prossima frontiera nell’architettura dei transistor per il settore. Ciò aumenta la potenza, l’efficienza e la produttività dei chip CPU e GPU di Intel. L’azienda sarà una delle prime ad adottare l’EUV ad alta apertura numerica [ultravioletto estremo], un tipo di apparecchiatura utilizzata nella fotolitografia. Sta usando nuovi incollaggi e imballaggi e confeziona i suoi chip con fili, logica e memoria. Intel può iniziare a stabilizzarsi e riconquistare quote di mercato in diverse aree. È un’icona americana. Mi piace comprare grandi aziende americane.

Intel metterà 120 miliardi di dollari di capitale per lavorare in cinque anni per diventare una fonderia per il mondo. Pat sta separando l’azienda in un’attività di design e una fonderia. Questa è una impresa difficile.

Cosa ti fa pensare che funzionerà?

Ahlsten: nel settembre 2022, l’ex CEO di Cadence Design Systems Lip-Bu Tan è entrato a far parte del consiglio di amministrazione di Intel. È uno specialista in automazione della progettazione elettronica. In tre anni, le aziende GPU e fonderia potrebbero avere da 2 a 3 miliardi di dollari di vendite incrementali, rendendole in qualche modo competitive con Nvidia e TSMC. A lungo termine, il segmento della fonderia potrebbe fare decine di miliardi di vendite. C’è la possibilità che Intel costruirà parti per Nvidia, Apple e Google entro il 2030. Sottolineo il “cambio”.

Le azioni di Intel hanno guadagnato il 90% l’anno scorso, a un recente 47 dollari. In tre anni, Intel potrebbe avere più di 4 dollari di utili e oltre il 25% di margini operativi. Applica un multiplo di 18 volte i guadagni e ottieni un prezzo delle azioni di 72 dollari. L’obiettivo a lungo termine dell’azienda è raggiungere un margine lordo del 60% e un margine operativo del 40%.

Essere una società di fonderia e design creerà conflitti?

Ahlsten: Intel sta costruendo due aziende in una. Sta rompendo i dati finanziari e ci sarà una maggiore responsabilità in entrambe le imprese. Sapremo nel 2025 se la storia funziona. Il lato negativo del titolo è a metà dei 30 dollari

Nero: Nvidia e ARM non si fermeranno. In che modo Intel competerà?

Ahlsten: La crescita dell’informatica accelerata richiederà molte CPU. Inoltre, Intel sta innovando altrove. La gente vuole un’alternativa a Nvidia, che anche noi possediamo.

Oracle offre una rara possibilità di investire in intelligenza artificiale, software, intelligenza artificiale e cloud computing a un multiplo ragionevole. La capitalizzazione di mercato è di 280 miliardi di dollari. Il titolo viene scambiato per 104 dollari, o 18 volte i guadagni. Vediamo un rialzo a 155 dollari in 2½ anni, sulla base di un rendimento del 4% sul flusso di cassa libero. Il flusso di cassa libero senza leva potrebbe totalizzare 20 miliardi di dollari nell’anno fiscale 2027.

C’è molta durata nella storia della transizione cloud di Oracle. L’azienda potrebbe sostenere un tasso di crescita del 50% nelle infrastrutture come servizio per i prossimi due anni. In secondo luogo, Oracle sta passando da un software basato su licenze a un modello SaaS [software as a service]. Nel frattempo, l’attività di database ha un flusso di cassa stabile.

La transizione di Oracle non è economica. A nostro avviso, l’invio di capitale per il segmento dell’infrastruttura cloud sarà da 6 a 7 miliardi di dollari. Oracle è scambiata con uno sconto del 10% sul mercato. Lo scorso autunno, era stata scambiata a un premio del 15%.

Probabilmente raddoppierò il mio terzo titolo, Deere, per il resto della mia carriera. È un’azienda così grande che vuoi comprarla, chiudere gli occhi e andare a bere birre in Thailandia per 10 anni.

Parla per te , per favore.

Ahlsten: Circa il 16% delle emissioni climatiche globali proviene dall’agricoltura. La tecnologia agricola di precisione di Deere può aiutare a ridurre l’uso di acqua, fertilizzanti e pesticidi e gli input delle colture. L’azienda ha un ampio fossato. Siamo in una recessione; i prezzi del mais sono scesi del 30% l’anno scorso, mettendo sotto pressione il reddito agricolo.

Gabelli: Ma le entrate in contanti degli agricoltori saranno ancora da 520 a 525 miliardi di dollari quest’anno, ben al di sopra del livello medio degli ultimi 10 anni.

Ahlsten: L’età della flotta è ancora OK. Gli inventari dei concessionari non sono così elevati. Deere sta migliorando con ogni ciclo; i margini stanno raggiungendo il picco a livelli più alti. Deere potrebbe guadagnare 24 dollari per azione nel 2025 nel nostro caso di orso. Il titolo è scambiato per 400 dollari, quindi non stai pagando un multiplo alto. Potrebbe negoziare fino a 540 dollari in due anni, sulla base di un multiplo di 18 volte gli utili di metà ciclo di 30 dollari per azione nel 2026. A quel punto, potrebbe avere 1,5 milioni di macchine collegate e 500 milioni di acri impegnati, 250 milioni dei quali altamente impegnati.

Black: Hai lasciato fuori Deere Financial, un guadagno sostanziale per Deere.

Ahlsten: È una risorsa fantastica e ha bassi tassi di perdita, sostenuti da forti bilanci degli agricoltori e terreni.

Thermo Fisher Scientific è una fantastica azienda della salute. È noto per i reagenti e gli strumenti di laboratorio. La valutazione è stata compressa per tre motivi. Le entrate annuali per i test Covid hanno raggiunto il picco di circa 9 miliardi di dollari durante la pandemia e potrebbero scendere a 300 milioni di dollari l’anno prossimo. Inoltre, abbiamo visto un grande corsa alle biotecnologie nel 2021, che è terminata. E la Cina ha ridotto il suo acquisto di strumenti di scienze della vita.

Thermo Fisher dovrebbe tornare alla crescita dei ricavi quest’anno e alla crescita da media a alta cifra singola nel 2025. La società ha guadagnato circa 22 dollari per azione nel 2023 e scambia per 24 volte i guadagni. Lo stai comprando in un ciclo. Il titolo potrebbe essere scambiato a circa 750 dollari in tre anni, o per 25 volte il 2027 utili stimati di circa 30 dollari per azione.

Che driver ha?

Ahlsten: Thermo ha una collezione di trofei di beni e entrate ricorrenti. Sta costruendo la spina dorsale per tutti i tipi di molecole utilizzate nella ricerca e nello sviluppo di farmaci. Ha un grande record in M&A. Il CEO, Marc Casper, mette il capitale nel business. Non sappiamo quando gli affari dalla Cina torneranno, ma era solo l’8% delle entrate e abbiamo un calo di finanziamenti al settore biotecnologico. Ma a lungo termine, la spesa per la ricerca è alta , e Thermo, insieme a Danaher, che possiedo anche io, dovrebbe fare bene.

Ieri sera ho soggiornato in un hotel Marriott. Marriott International ha il 72% di margini sottostanti Ebitda [guadagni prima di interessi, imposte, ammortamenti e ammortamenti] e un rendimento del capitale del 25%. Le azioni vengono scambiate per 222 dollari, o 23 volte i guadagni, e la capitalizzazione di mercato è di 65 miliardi di dollari. Marriott è la più grande azienda alberghiera premium, con una quota del 16%, e ha 31 marchi. È stato un compounder di alta qualità per anni.

C’è uno squilibrio strutturale tra domanda e offerta di hotel, soprattutto nel mercato premium. Pre-Covid, c’è stata una crescita annua dell’offerta del 2%-3%. Ora, con l’inflazione e i tassi di interesse più alti, la crescita è scesa allo 0%-2%. La crescita della domanda è stata del 3%-4% nel decennio fino al 2019. Ora è del 4%-6%, dato il rimbalzo del viaggio e altri fattori.

Che significa per Marriott?

Ahlsten: RevPar, o entrate per stanza disponibile, è cresciuta del 2%-3% nell’ultimo decennio. La crescita potrebbe essere del 3%-6% nel prossimo decennio. Ci sono 192 milioni di persone nel programma fedeltà di Marriott, Marriott Bonvoy, che l’azienda sta sfruttando per generare entrate non alberghiere. La direzione si aspetta che il 18%-19% delle entrate verrà da fonti non alberghiere fino al 2025.

Marriott ha una buona pipeline di nuove proprietà che potrebbero generare 500 milioni di dollari di Ebitda in tre anni. Il titolo ha un rialzo a 280 dollari in due anni, quando potrebbe essere scambiato a 22 volte 2026 guadagni stimati di 12,75 dollari per azione.

Ellenbogen: Ti piace Marriott meglio di Hilton Worldwide?

Ahlsten: Mi piacciono entrambi.

Intercontinental Exchange negozia per 125 dollari, o 21,5 volte gli utili, e ha una capitalizzazione di mercato di 72 miliardi di dollari. La società possiede mercati finanziari; Black Knight, un fornitore di tecnologia ipotecaria e immobiliare; l’attività di elaborazione dei mutui Ellie Mae; e un’attività di informazione a reddito fisso. Circa la metà dell’attività arriva dalle commissioni nei suoi mercati, e circa il 35% degli scambi serve il mercato dell’energia. Sono sempre più preziosi, data la volatilità dei prezzi dell’energia. Tra Black Knight ed Ellie Mae, ICE può ora digitalizzare e automatizzare l’intero processo di mutuo. L’ICE ha avuto belle vittorie da parte dei clienti.

Anche se il 76% delle entrate della tecnologia ipotecaria di ICE è ricorrente, l’azienda ha affrontato venti contrari l’anno scorso intorno all’acquisizione di Black Knight e all’incertezza nel mercato immobiliare. Ora, tutti i sistemi girano. L’ICE potrebbe realizzare 200 milioni di dollari di sinergie di accordi nei prossimi anni e poi ricominciare a riacquistare azioni. Vediamo 8,60 dollari a quota nel potere degli utili nel 2027. Sulla base di un multiplo P/E di 25, otteniamo un obiettivo di prezzo delle azioni di 215 dollari.

Grazie, Todd.